4.00INCREMENTO DE INGRESOS (+2,5% VS. 9M18) a pesar de la continuidad de la fase bajista del ciclo del sector cloro-sosa (iniciada en el 2S18). El incremento de ingresos se explica por el efecto volumen asociado al aumento de la capacidad de producción de las plantas de cloro-sosa, PVC, polioles y productos farmacéuticos, que mitiga la caída de precios de venta de los principales productos (sosa y PVC).
CON UN MARGEN EBITDA QUE CONTINÚA BAJO PRESIÓN (8,7%; -3p.p. vs 9m18). Y que sitúa el EBITDA 9m19 en EUR 46,4Mn (-24,1% vs 9m18; que incluye el efecto del nuevo tratamiento contable de los arrendamientos operativos tanto en 9m18 como en 9m19). No obstante, la caída del precio de los principales aprovisionamientos (EDC, electricidad y metanol) durante el 3T19 (EBITDA 3T19 +11,7% vs 3T18), ha permitido reducir la caída del EBITDA vista en el 1S19 (-35,7% vs 1S18): lo que nos lleva a revisar nuestras estimaciones.
Y UN INCREMENTO DEL APALANCAMIENTO (+10% VS 2018) explicado principalmente por la continuidad del plan de inversión (estimamos c. EUR 40Mn para 2019e) y una salida de caja extraordinaria correspondiente al pago de las provisiones para el desmantelamiento y readaptación de terrenos, que, junto a la retribución al accionista (EUR 9,6Mn), han situado la DN en EUR 139,1Mn (< 2,6x s/EBITDA 2019e; aun superior a la autoimpuesta de 2x para pagar dividendo).
EN CONCLUSIÓN: Resultados por encima de lo esperado, que se explican esencialmente por una caída pronunciada del precio de los principales aprovisionamientos durante el 3T19 y que nos llevan a revisar nuestras estimaciones para el conjunto del año (EBITDA 2019e: +9,6% vs estimación previa).
Mantenemos intacto el equity story de ECR, que pivota sobre una recuperación “moderada” del precio de la sosa a partir de 2020e, y que junto a la caída producida (antes de lo esperado) de los precios de los principales aprovisionamientos, y a unas necesidades de CAPEX inferiores a las vistas en 2019e (EUR 25Mn en 2020e vs EUR 40,0Mn durante 2019e; un driver ajeno al ciclo) permitirán recuperar niveles de FCF de EUR 23Mn en 2020e (Free Cash Flow yield 2020e: 9,2% vs 4% del sector).
