Ayer el ECB anunció las compras de papel bajo el programa QE…

1. 1.2 bn. en titulizaciones

2. 0.267 bn. en ABS

3. 16.9 bn. en deuda pública

4. 1.9 bn. en deuda corporativa

En total, 20.7 bn. Extrapolado al mes, más de los 80 bn. de compras mensuales fijados en el Programa.

De todas las cifras anteriores, quizás les ha llamado la atención la última: 1.9 bn. de compras semanales de deuda empresarial queda muy lejos con respecto a la cifra que esperaba el mercado. Pero, es coherente con los 5-6 bn. de compras promedio mensuales que han mencionado algunos miembros del ECB como “normales” en un escenario de recuperación en la emisión de papel privado a que podría llevar la compra de activos por el ECB.

¿Tendrá razón el ECB sobre la eficacia del QE para generar inflación? Por el momento, las medidas parecen más encaminadas a reanimar las emisiones en el mercado y especialmente bajar las primas de riesgo. Naturalmente, esto es positivo para la economía.

Pero, ¿y la inflación? Medidas como el QE en países que llevan aplicándolas durante más tiempo han mostrado más éxito (un éxito en ocasiones efímero) en mejorar el crecimiento. Pero poco, limitado, en provocar inflación.

De hecho, hay serias dudas sobre la eficacia a medio plazo de estas medidas. Y también sobre los potenciales costes en términos de gestión de riesgo de los agentes económicos y distorsión en el precio de los activos. Naturalmente, también sobre su efecto negativo a medio plazo en los balances y actividad de la banca.

Hace unos días el Subgobernador del ECB ofrecía una interesante conferencia sobre los bajos tipos de interés reales actuales y su relación con la política monetaria…

Al final, la cuestión de fondo es hasta que punto el balance de beneficios/costes de las medidas (excepcionales) adoptadas favorece su aplicación. Pero, teniendo muy claro precisamente el balance anterior.

Y una de los costes que muchos inversores perciben es la baja rentabilidad a plazo.

Hemos escuchado mucho argumentos sobre esta cuestión:

1. Los tipos nulos oficiales y la compra de papel están deprimiendo las rentabilidades a plazo, lo que genera un efecto negativo en las perspectivas de crecimiento

2. Las medidas monetarias expansivas extraordinarias bajan la retribución del ahorro y esto es negativo para el consumo

3. La política monetaria expansiva mantenida durante más tiempo del necesario tiene efecto adversos en términos de incertidumbre para los agentes económicos

Al final, la conclusión implícita de todo lo anterior es que este tipo de medidas expansivas puede tener el efecto contrario al buscado: deprimir las expectativas de crecimiento y de inflación.

Pero, volviendo a Constancio y su presentación de la semana pasada su principal argumento no es tanto que las medidas monetarias están llevando a todo lo anterior. Las medidas monetarias, reconociendo que tienen también efectos negativos (sobre la rentabilidad de la banca, uno de ellos) sí considera que son imprescindibles para luchar contra el riesgo de deflación. Además de facilitar los ajustes pendientes en la economía.

¿Y las rentabilidades bajas a medio y largo plazo? En su opinión, hay más factores y más relevantes al intentar explicar su bajos niveles. Y aquí se refiere al tipo de interés real de equilibrio.

¿De qué depende? Los tipos de interés oficiales los fijan los bancos centrales; los tipos de interés de mercado dependen de los oficiales, de la oferta/demanda, de las perspectivas de inflación y de otros factores (tipo de cambio, política, etc.). Al final, lo fundamental es la combinación de crecimiento potencial y de las perspectivas de inflación. Y en ambos casos a la baja.

Al final, la política monetaria expansiva es imprescindible a corto plazo. Es la condición necesaria para combatir los riesgos a corto plazo de deflación y facilitar la recuperación.

Pero, a medio plazo es importante utilizar otro tipo de políticas. Y aquí hablamos de políticas de oferta, reformas, al mismo tiempo que medidas de demanda fiscales. También a medio plazo es fundamental tomar medidas que permitan una mayor disciplina fiscal y de reducción de la deuda.