Repsol previo resultados 2T16: contexto operativo aún complicado, buen cumplimiento de estrategia (sinergias, reducción de capex, desinversiones)

Repsol presenta resultados el jueves 28 de julio antes de apertura. El 2T16 seguirá siendo complicado a nivel operativo. En Upstream, aunque ya se aprecia mejora intertrimestral en el precio del crudo, hubo en 1T16 factores excepcionales que no se repetirán en 2T16 (costes de exploración por debajo de lo normal en 1T16). A ello hay que sumarle en Downstream las paradas de mantenimiento en 2T16 en las refinerías de Cartagena y Tarragona, que presionan a la baja producción y márgenes (indicador de refino estable vs 1T16 pero sin poder extraer una prima tan elevada sobre el mismo). Esperamos confirmar la buena evolución del plan de negocio, centrado en recorte de capex, desinversión de activos no estratégicos y mejora de eficiencia, así como una reducción adicional de deuda apoyada en la desinversión de activos no estratégicos. En la conference call (13h), atentos a la actualización del plan de sinergias y eficiencias (en 2016e, 1.200 mln eur, más del 50% del objetivo de 2.100 mln eur previsto para 2018; en 1T16 se contabilizó el 22% del objetivo 2016 y se capturó un 62%), desinversión de activos no estratégicos (objetivo 6.200 mln eur en el periodo 2016-20 y 3.100 mln eur en el periodo 2016-17, de los que ya se han materializado 2.800 mln eur en un solo semestre) y reducción de capex (-46% en 2016-17 vs 2014). Asimismo, pendientes de actualización sobre la situación en Venezuela y de la demanda de Sinopec.

Destacamos:

El mercado espera unos débiles resultados 2T16 marcados por el difícil contexto del sector: precio del crudo -27% interanual (pero +34% vs 1T16) y precio del gas -23% i.a. (-5% sobre 1T16). Ligera depreciación i.a. del 2% del dólar vs euro. Los márgenes de refino caen -29% i.a. hasta 6,5 USD/b pero se recuperan ligeramente en comparativa intertrimestral, +3% vs 1T16. El grado de utilización se reduce -14% i.a. hasta 76,9% y -10% vs 1T16 y el de conversión -14% i.a. hasta 90,5% y 12% vs 1T16, debido a las paradas de mantenimiento en dos refinerías (Cartagena y Tarragona).

Upstream: en positivo, precio del crudo recuperándose +34% vs 1T16 (+10$ supone +600 mln $ anual, +150 mln eur en 2T16 por precio crudo), pero que se verá compensado en negativo por reducción de producción -3% vs 1T16 hasta 693.000 bep/d (sobre todo por mantenimiento, aunque en línea para cumplir con objetivo anual de 700.000 b/d) y gastos de exploración bajos pero algo más elevados que en 1T16 donde fueron anormalmente reducidos. Todos los efectos llevarían a un EBIT superior a 1T16 pero negativo. En Bº neto se espera cercano a breakeven, por tanto similar a 1T16 (17 mln eur), con impacto positivo del real brasileño (efecto positivo en créditos fiscales) aunque menor que en 1T16.

Downstream: indicador de margen de refino 6,5 $/b vs 6,3 $/b en 1T16. En 1T16 consiguieron registrar una prima de 1$/b, en 2T16 esa prima será bastante menor, sobre todo por las paradas de mantenimiento programadas (cercanas a 35 días) en las refinerías de Cartagena y Tarragona, que tienen impacto negativo en producción y márgenes. En 2T16 el margen real podría estar en torno a 6,5 $/b vs 7,3 $/b real en 1T16. Cada 1$ menos en margen supone -200 mln eur/año en EBIT. A ello hay que añadirle el impacto de la menor utilización (mayor impacto de Cartagena, de las refinerías más eficientes). La petroquímica mantendría el buen tono en 2T16 por márgenes (han podido traspasar el incremento de precios de la nafta, materia prima) aunque con un EBIT algo inferior a 1T16.

Gastos financieros. En 2T16 ya no se verá el impacto positivo de las plusvalías por venta de bonos de Talisman (en torno a 50 mln USD). En 2T16 se recuperará un nivel normalizado de gastos financieros en torno a 140 mln eur/trim (deuda bruta en torno a 15.500 mln eur, coste medio 3,5%).

Deuda: en 2T16 se espera una ligera reducción de deuda, apoyada por desinversiones en activos no estratégicos por importe cercano a 500 mln eur (Perú, negocio eólico marino UK), además del cobro del dividendo de Gas Natural (en torno a 180 mln eur). Se espera reducción adicional en 2S16 por desinversiones (ya realizados 2.800 mln eur en un solo semestre sobre un objetivo de 3.100 mln eur en el periodo 2016-17), posible emisión de híbridos (de los 5.000 mln eur inicialmente previstos a emitir, de los que ya emitieron 2.000 mln eur, la situación actual más holgada les permite reducir el importe pendiente a emitir a 1.000-1.500 mln eur, para lo cual aprovecharán posibles ventanas de oportunidad (emitir a coste no superior al 4%, híbridos emitidos en marzo 2015 ahora cotizando >5%). A destacar también que, según prensa de hoy, Repsol habría saldado una colocación privada de 100 mln eur a 3 años a un tipo histórico del 0,164% (midswap+40pb).

Sinergias: en 1T16 se contabilizaron 22% del objetivo 2016 de 1.100 mln eur (revisado a 1.200 mln eur), llevan >50% del objetivo 2018 de 2.100 mln eur (incluyen plan sinergias de 400 mln USD/año, 50% completado en 2015), el 62% capturado en 1T16 (ya iniciados procesos para capturar esas sinergias). Esperamos una actualización de estas cifras en la conference call.