La deuda es imprescindible para el crecimiento. Los agentes económicos anticipan futuros rendimientos, endeudándose a corto plazo. Las familias consumen, las empresas invierten…al final, canalizan sus ingresos futuros a lo largo de su vida comenzando por el momento actual. Y si la deuda es fundamental, tener la mejor financiación es clave. Aquí aparecen las entidades financieras, capaces de gestionar el riesgo y mantener una financiación relativamente estable a lo largo del ciclo económico. ¿Excesos? Todos los cometemos, incluyendo también aquí a los supervisores y reguladores.

Partiendo de todo lo anterior, creo que habrá pocas dudas sobre la responsabilidad del exceso de deuda en la Crisis actual. La Gran Recesión, cuyo detonante fueron las subprime norteamericanas, descansa en la elevada deuda generada durante la década anterior conocida como la Gran Moderación. Así como los periodos de expansión son propicios para generar deuda, los de recesión (y depresión) obligan a su ajuste. Y los ocho años de Crisis que arrastramos no han sido una excepción….para el sector privado. Caídas acumuladas del 20/40 % para la deuda de empresas y familias en los países desarrollados, aunque en buena parte compensadas por subidas similares en la deuda pública. Neto: el endeudamiento total ha mejorado de forma marginal en todo este periodo. La deuda es importante para el crecimiento; el exceso de endeudamiento supone una hipoteca para el crecimiento a medio y largo plazo.

Y sin embargo, las condiciones de financiación están siendo muy favorables gracias a la gestión de los bancos centrales. Decía hace unos meses el economista del BCE que un proceso de desapalancamiento (privado) en un contexto de desinflación obligaba a mantener unas condiciones financieras laxas. Pero, ¿qué ocurre si estas condiciones financieras tan laxas desincentivan los ajustes de deuda pública? ¿Qué ocurre si estas condiciones conllevan una gestión inapropiada del riesgo por los agentes económicos? Al final, no sólo riesgos para la estabilidad del sector financiero como potenciales costes en términos de la propia estabilidad de los mercados financieros. Antes decía que la financiación bancaria es garantía de estabilidad a medio plazo y una gestión apropiada del riesgo. No tengo nada claro que esto se pueda extender a la financiación mayorista, incluyendo aquí a la conocida como banca en la sombra.

Desde el inicio de la Crisis la deuda pública ha aumentado más de 20 puntos en porcentaje del PIB dentro de la OCDE. En la zona EUR la deuda pública se ha multiplicado por 1.5 veces desde 2007, aunque hay países donde se ha duplicado. ¿Cómo reducir esta deuda en un entorno de bajo crecimiento y baja inflación? Con tiempo, naturalmente. Y con reformas que aumenten el crecimiento potencial. Pero, mientras todo esto llega, las condiciones financieras deben ser muy laxas. Algunos lo llaman “restricción financiera”.

Hace mucho tiempo llegué a la conclusión de que, partiendo de los precios (que no el valor) de los activos financieros en estos momentos, el peor de los escenarios posibles sería que finalmente los bancos centrales tuvieran éxito al provocar inflación con sus medidas monetarias expansivas extremas. Y sigo pensando lo mismo. Mientras, podemos seguir pidiendo ajustes a los bancos para acomodarse a un escenario complejo en términos de rentabilidad con sus precios en las bolsas insosteniblemente altos. En un mundo donde la elevada liquidez infravalora el riesgo, son precisamente los bancos los que se ven penalizados por una aversión al riesgo excesiva. Creo sinceramente que de forma no intencionada estamos desviando la atención de los principales problemas a los que nos tendremos que enfrentar en los próximos meses y años. Estoy hablando de la deuda.