Muy ilustrativo el último artículo que publica el Banco de España centrado en el tipo de interés natural. ¿Qué es el tipo de interés natural? Intentando unificar toda la literatura existente sobre el Tema, se podría considerar como el tipo de interés real coherente con un escenario económico y financiero deseable: estabilidad de precios y pleno empleo. Derivando de esta definición, los bancos centrales deberían fijar el tipo de interés nominal de acuerdo con este tipo de interés natural.

¿Significa esto que el tipo de interés natural es el objetivo de la política monetaria? Naturalmente que no, a corto plazo. Un tipo de interés real por encima del natural es contractivo; un tipo de interés real por debajo del natural, es claramente expansivo. Y entre ambos márgenes se diseña la política monetaria. Pero es claro que la tendencia a medio y largo plazo sí debe ser tender hacia el tipo de interés natural. Con las limitaciones que suponen los tipos de interés nominales cercanos a cero cuando los tipos de interés naturales son nulos o negativos. Aquí hablamos de cómo manejar las expectativas de inflación.

¿Cuál es el nivel de tipo de interés natural en estos momentos? Extraído literalmente del artículo: “a pesar de las diferencias entre ellos, ambos métodos coinciden en señalar que los tipos naturales en Estados Unidos y en otras economías desarrolladas se encuentran en niveles históricamente bajos – incluso, en algunos casos, negativos.

¿Por qué son tipos anormalmente bajos? Exceso de ahorro frente a la demanda de fondos para invertir. Tan sencillo, en apariencia. De hecho, ¿Por qué hay tanto ahorro? Y bajo un escenario de represión financiera. Aquí podemos pensar en factores estructurales (demografía o desigualdad) y en otros, espero, coyunturales (ajuste pendiente de la deuda). Precisamente es la incertidumbre sobre el futuro y la sobrecapacidad, los dos argumentos más evidentes para defender el bajo stock de capital actual y su lenta de recuperación. Manejen ahora todos los factores anteriores entre oferta y demanda para fijar los tipos de interés neutrales y verán como la balanza se inclina hacia tipos históricamente bajos.

Al final, tipos de interés naturales negativos pueden llevar a los bancos centrales a fijar tipos de interés nominales nulos o marginalmente negativos (pero siempre que este coste no supere el propio coste de almacenamiento del dinero) y tomar nuevas medidas de cantidad con el objetivo de aumentar las expectativas de inflación para bajar los tipos de interés reales. Pero estas medidas, como una expansión de la financiación o directamente comprando activos en el mercado, se enfrente a su vez al límite de su propia eficiencia. En definitiva, que la liquidez se acumule y no se gaste (cambios en la demanda de dinero) y a las anomalías y distorsiones en el funcionamiento de los mercados. Y entre ellas, los riesgos para la propia estabilidad del sector financiero y aumentar las incertidumbres para el futuro. Aquí podemos hablar también de la propia efectividad en términos de maniobra de la política monetaria, llevándola a ser más contractiva de lo necesario bajo un proceso que se retroalimenta sobre la base de un deterioro de las expectativas de los agentes económicos.

¿Cuál es la solución a esta trampa de la liquidez? El artículo del Banco de España aborda potenciales medidas como el forward guidance de tipos, cambiar el nivel de inflación y fijarla en niveles altos como objetivo. En muchos casos, medidas que algunos bancos centrales ya han aplicado y con resultados no óptimos en todos los casos. ¿Qué resta entonces? Enfocarse en mi opinión en los problemas estructurales que llevan al exceso de ahorro y al escaso crecimiento de la inversión productiva. Reformas estructurales por un lado enfocadas en la oferta y medidas fiscales para aumentar la demanda. ¿Y la política monetaria? No preguntarse sobre su margen de maniobra adicional como sobre las potenciales implicaciones negativas de un exceso de protagonismo pasado en política económica. El pasado, pasado es.