Resultados 2T 17 que cumplen nuestras estimaciones y las del consenso en ingresos pero que quedan por debajo en el resto de las principales magnitudes. El margen bruto incumple claramente las previsiones al ceder hasta 54,8% (vs 55,4% R4e y 55,5% consenso y desde 55,7% en 2T 16) viéndose penalizada por la apreciación del Euro desde junio. El EBITDA incumple nuestra previsión (-4%) y la del consenso (-5%) afectado por costes extraordinarios de -15 mln eur. El incumplimiento del beneficio neto se reduce a -1% debido al menor importe de la depreciación & amortización.

En 1S 17 las ventas comparables crecieron +6% (en línea vs R4e). Buena evolución teniendo en cuenta que la comparativa vs 1S 16 fue muy exigente (+11%). Calculamos un crecimiento del espacio en tienda +7% (contribución +5%), con lo que las ventas excluyendo divisa avanzaron +11,5% vs 1S 16 y excluyendo divisa +11% (impacto divisa -0,5 pp).

La caja neta se sitúa en 5.447 mln eur (vs 5.699 mln eur R4e y -252 mln vs 1T 17) y supone el 5,4% de su capitalización bursátil.

El crecimiento de las ventas al inicio de 3T 17 (1 agosto – 17 septiembre) excluyendo divisa se sitúa en +12%, en línea con nuestras previsiones del trimestre y a un ritmo elevado, teniendo en cuenta que la comparativa en 2S 17 es muy exigente (2S 16 +13,5% vs 2S 15).

Inditex lanzará el negocio online de Zara en la India el 4 de octubre. Inditex pagará un dividendo de 0,34 eur/acción el 2 de noviembre, en línea con lo esperado.

Esperamos impacto negativo en cotización tras haber incumplido nuestras estimaciones y las del consenso en las principales magnitudes (excepto ingresos, en línea). Conferencia hoy 9:00 h. P.O. 40 eur y recomendación Sobreponderar.

Destacamos:

► Ventas 6.102 mln eur (en línea vs R4e y consenso y +9% vs 2T 16), margen bruto 54,8% (-0,6 pp vs R4e, -0,7 pp vs consenso y -0,9 pp vs 2T 16), EBITDA 1.179 mln eur (-4% vs R4e, -5% vs consenso y +2% vs 2T 16) después de que los gastos operativos crecieran +10% vs 2T 16, (vs +10% R4e), EBIT 910 mln eur (-2% vs R4e, -6% vs consenso y +1% vs 2T 16), beneficio antes impuestos 919 mln eur (-2% vs R4e y +1% vs 2T 16) y beneficio neto 713 mln eur (-1% vs R4e, -2% vs consenso y +2% vs 2T 16) con tasa fiscal 22,5% (en línea vs R4e y 2T 16).

► Las ventas excluyendo divisa crecen +10,5% vs 2T 16 (R4e +10%) y el margen bruto incumple claramente las previsiones al ceder hasta 54,8% (vs 55,4% R4e y 55,5% consenso). Inditex afirma que parte del deterioro del margen bruto se debe a una “rápida transición” de la temporada primavera/verano a otoño/invierno a partir de agosto. En nuestra opinión, la compañía podría haber acelerado dicha transición debido a la peor evolución de las ventas en la segunda parte de 2T y con objeto de conseguir un buen inicio de las ventas en 3T adelantándose a los competidores.

► En la Conferencia (hoy, 9:00h) esperamos que confirmen las buenas expectativas de crecimiento del grupo. Confiamos en que se mantenga el gran comportamiento de las ventas comparables (R4 2017e +6,3%) teniendo en cuenta la exigente comparativa (+10% en 2016) y que las aperturas continúen aportando de forma significativa (R4 2017e +5,2%). Esperamos cierta recuperación del margen bruto en 2S teniendo en cuenta la depreciación del USD de los últimos meses. En R4 esperamos un margen bruto estable vs 2016. Los gastos operativos deberían seguir creciendo por debajo del crecimiento de las ventas en 2S y esperamos que reiteren que la tasa fiscal 2017 sea similar a la de 1S 17 (22,5%, en línea con nuestras estimaciones).

► En nuestra opinión, Inditex cotiza a unos múltiplos ajustados: EV/EBITDA R4 2017e 19x, PER R4 2017e 29x y RPD 2017e 1,9% que exigen un nivel de crecimiento muy elevado en un escenario en el que la compañía se enfrenta a una comparativa complicada (fuerte nivel de crecimiento en 2016). Esperamos impacto negativo en cotización. P.O. 40 Eur y Sobreponderar.