Ayer publicábamos la primera parte de un interesante estudio que realizaba recientemente Nicolás López de M&G A.V. sobre los mercados alcistas seculares de la historia. Encuentro apropiado publicar este análisis porque son crecientes las dudas entre los inversores sobre las actuales correcciones de los mercados, y si no son un anticipo de una tendencia bajista de grado mayor. 

Finalizábamos el artículo de ayer con el análisis de la fase alcista de 1942 a 1969. Hoy lo iniciamos con el análisis del mercado alcista de 1982-1999:

En estos 17 años el S&P 500 logró un avance absoluto similar al anterior mercado alcista al multiplicarse por 14x. Lógicamente la rentabilidad promedio anual fue superior, de un 15,8%. El crecimiento anual de los beneficios fue algo superior al ciclo anterior (7,5% vs 6,7%) pero la gran diferencia fue el fuerte aumento del PER en este período, que pasó de 6,3x en 1982 a nada menos que 25,5x en 2000, aportando un 7,7% anual a la rentabilidad del S&P 500. La fuerte subida del PER en la fase final del ciclo (la burbuja tecnológica) fue el factor diferencial y seguramente irrepetible de este ciclo. Al contrario que en el ciclo anterior, la intensidad de la subida se aceleró en los últimos años del ciclo. Sólo hubo una recesión en estos años, en 1990-91, que vino acompañada de una corrección de un 15% y unos meses de duración. La corrección más fuerte fue el crash de 1987 con una caída en datos mensuales del 30% pero se recuperó en poco más de un año.

El mercado alcista de 2009-??. Desde 2009 el S&P 500 está inmerso en un nuevo mercado alcista. No podemos estar seguros de que va a tener unas características similares a los dos anteriores, pero es una hipótesis razonable a priori. En los 8 años de vida de este ciclo la rentabilidad ha sido del 15,5% anual, con los beneficios creciendo al 8,5% y PER al 6,5%. En lo que se refiere al comportamiento del PER es más razonable asumir un escenario similar al primer mercado analizado. Con un PER actualmente de 18,2x, lo más normal es que en próximos años tendiera a estabilizarse en niveles no muy superiores a los actuales. En la medida en que el escenario de tipos de interés bajos se mantenga en la próxima década, un PER en el entorno de 20x puede ser razonable, pero eso significa que la rentabilidad del S&P 500 en los próximos años provendrá exclusivamente del crecimiento de los beneficios. En promedio éstos crecieron al 6,7% y al 7,5% en los dos ciclos anteriores. En el actual llevan un promedio del 8,5% anual. Para igualarlos en la próxima década el crecimiento debería situarse más bien en el rango 5-6% anual por lo que esa sería la rentabilidad anual que cabría esperar en un escenario de mercado alcista en la próxima década. Esta rentabilidad sería consistente con el escenario de crecimiento global e inflación algo inferiores al de anteriores ciclos. Con una matización en el caso del S&P 500. La generalización de las recompras de acciones en EEUU como vía indirecta de remuneración al accionista puede aumentar en 1-2 puntos esa rentabilidad. En cierta forma los índices USA son índices de retorno total ya que parte del dividendo se incorpora al precio de la acción vía aumento del BPA inducido por la recompra de acciones.

De momento el precio del S&P 500 se ha multiplicado por 3,5x en este ciclo, todavía lejos del 14x de los dos grandes mercados alcistas anteriores.

Si fuese a alcanzar unas dimensiones similares a aquellos, tendría todavía entre 9 y 19 años por delante y el S&P 500 alcanzaría el nivel de los 10.000 puntos aprox. en ese plazo. Este escenario es por supuesto compatible con que haya alguna recesión económica “normal” en el camino y correcciones de cierta intensidad (20% aprox.) pero que se recuperen en un plazo no muy superior a 1 año. Un nuevo mercado bajista como los de los años 70’ o 2000-2009 debería tardar bastantes años todavía en llegar.