Repsol publica resultados el miércoles 28 de febrero antes de apertura y celebrará conferencia a las 13h. Sobreponderar.

Principales cifras:

► El consenso descuenta un resultado neto en 4T similar al registrado en 3T, apoyado por la buena evolución del Upstream y relativa estabilidad en el Downstream. Las cifras supondrán cumplir/superar los objetivos de producción y márgenes de refino que se había marcado la compañía para 2017.

► Los resultados de Upstream (que multiplicarían por 9 los de 4T16 y podrían superar ligeramente los de 3T17) vendrán apoyados por la mejora del precio del crudo (Brent +24% interanual y +18% vs 3T17) y evolución más discreta del gas (-3% tanto i.a. como i.t.), así como por sólidos avances en la producción (hasta 715.000 b/d, +5,4% interanual y +3,2% intertrimestral gracias a Libia y Marcellus), superando ligeramente los objetivos estratégicos (promedio anual de 695.000 vs objetivo 680.000 b/d para 2017). En negativo, depreciación i.a. del 9% del dólar vs euro aunque prácticamente plano (depreciación del 1%) vs 3T17.

► En el negocio de Downstream (-20%e i.a. y -12%e i.t.), se recogerá cierta moderación en los márgenes de refino hasta 6,9 USD/b, -4% i.a. pero se mantienen prácticamente planos en comparativa intertrimestral -1% vs 3T17 (mejorando caídas de doble dígito en competidoras europeas). A pesar del ligero retroceso, los márgenes del 4T llevan a un promedio anual de 6,8 USD/b, mejorando ligeramente el objetivo 2017 de la petrolera (6,4 USD/b), unos niveles satisfactorios. Los grados de utilización se mantienen altos: destilación estable en 97,1% y conversión mejora +4% i.a. y +8% i.t. hasta 113%, lo que debería permitir extraer una prima sobre el indicador de margen de refino. En cuanto al resto de negocios, marketing podría verse afectado por cierta estacionalidad y la química por unos menores márgenes ante el mayor precio de la nafta correlacionado con el precio del crudo. 

► Continuaremos asimismo vigilando la evolución de las eficiencias, que hasta el momento han superado lo previsto. Recordamos que la petrolera adelantó el objetivo de 2.100 mln eur previsto para 2018 a 2017). También estaremos pendientes de la evolución de la deuda neta, que a cierre de 9M17 se situaba en 6.972 mln eur (DN/EBITDA anualizada 1,1x), en buena línea con el objetivo de cerrar 2017 por debajo de 7.000 mln eur.

► Más que a los resultados en sí, los inversores estarán atentos a comentarios sobre el posible destino de los fondos obtenidos con la reciente venta del 20% de Gas Natural al fondo de inversión CVC a 19 eur/acc, que le han reportado a Repsol 3.816 mln eur (un 55% de su deuda neta a 9M17) y plusvalías de 400 mln eur. El mercado baraja opciones de inversión alternativas (con la venta de GAS pierde 200 mln eur en dividendos, RPD 5%) entre las cuales podrían destacarse un posible interés en el negocio GNL de la propia Gas Natural o más renovables, o bien una mejora de la retribución al accionista (recordamos que también está pendiente la propuesta y aprobación de una recompra de acciones para compensar parcial o totalmente el efecto dilutivo del scrip dividend tras la mejora del rating por S&P) en un contexto en el que el apalancamiento ha mejorado hasta niveles que consideramos adecuados (DN/EBITDA 9M17 anualizada 1,1x, de destinarse los fondos obtenidos por la venta de GAS a reducir deuda se rebajaría a 0,5x). Recordamos que la petrolera tiene prevista una actualización estratégica (2018-23) en 2T18e. Reiteramos nuestra recomendación de sobreponderar, aun cuando el mercado exigirá conocer pronto el destino de los fondos obtenidos para evitar la incertidumbre propia del riesgo de reinversión.