Dos son los factores que han monopolizado la atención de los inversores en las últimas semanas. Las “ocurrencias” proteccionistas de Donald Trump, y la situación política en Italia. Sobre las primeras ya hemos hablado mucho en estas páginas, y la verdad, es probable que sigamos hablando en los próximos meses porque no parece que el presidente de EE.UU. tenga pensado moderarse en el futuro.

Sobre la situación italiana creemos que es momento de abordar el tema con profundidad. Para ello vamos a comentar un reciente análisis realizado por Nicolás López de M&G A.V., en el que expone la deriva de confrontación a la griega que está tomando el país transalpino.

Italia y Europa han llegado a un punto de inflexión. Tras meses de incertidumbres después de la derrota de Renzi en el referéndum de reforma constitucional, una coalición de partidos populistas ha alcanzado una mayoría parlamentaria. Por primera vez uno de los grandes países fundadores de la UE va a estar dirigido por un gobierno de claros tientes anti-europeístas. Ambos partidos cuestionan abiertamente los beneficios de pertenecer a la eurozona y de una forma más general la globalización, algo común a todos los partidos populistas. Sus programas combinan la retórica habitual anti-inmigración, anti-corrupción y anti-establishment con propuestas radicales para reducir el paro y redistribuir la renta. El problema es que estas medidas implicarían un aumento del gasto público de unos 100.000 millones de euros o un 8% del PIB.

Italia arrastra un problema de deuda pública desde hace mucho tiempo. Entre 1970 y 1990 su ratio de deuda pública/PIB pasó del 30% al 130%, Eran los tiempos de la lira y la inflación elevada, los tipos de interés altos y las devaluaciones periódicas para devolver la competitividad. En los años 90' se hizo un esfuerzo de reducción de la deuda para cumplir con los objetivos de Maastricht para entrar en el euro. Aun así, fue junto a Grecia el país que entró en el euro con una deuda más elevada, por encima del 100% del PIB. La década del 2000 fueron años de crecimiento más bien modesto que apenas logró reducir la deuda. Así, cuando llegó la crisis en 2008 Italia y Grecia tenían la deuda más elevada, sobre el 100% del PIB, frente a un 65% de promedio en la UE o a tan sólo el 36% en España gracias al boom económico de esos años.

Sin duda ese elevado endeudamiento público ha jugado un papel importante para explicar el mal comportamiento relativo en los últimos años. Aunque el PIB de Italia tocó fondo en 2013 junto al resto de periféricos, su crecimiento desde entonces está siendo anémico en comparación al de España o incluso Portugal. Su ratio Deuda/PIB se ha estabilizado en el 130% gracias al gran esfuerzo de control del déficit realizado (actualmente es del 1,8% del PIB), pero el débil crecimiento impide su reducción. En definitiva, la combinación de débil crecimiento y elevado endeudamiento es el gran problema de Italia que ha alimentado el triunfo de partidos populistas. Sus soluciones mágicas chocan de lleno con los principios europeos y han hecho saltar la alarma en los mercados sobre la sostenibilidad de la deuda italiana.

El diagnóstico del nuevo Gobierno italiano es que están atrapados en un círculo vicioso. La elevada deuda impediría el crecimiento de la economía y el escaso crecimiento impide disminuir la deuda incluso con los bajos tipos de interés actuales. La solución que plantea es un conjunto de medidas que pretende impulsar la economía (rebajas de impuestos, salario mínimo para jóvenes sin trabajo, mejora de las pensiones....) a costa de provocar un gran aumento del déficit que tendría que financiarse con deuda. Pero esto es imposible de hacer dentro del euro. El camino que propone la Unión Europea es el de las reformas que a medio-largo plazo permitan recuperar el potencial de crecimiento de la economía italiana. Todavía no sabemos qué agenda seguirá el gobierno italiano. Hay rumores de que estarían buscando algún tipo de reestructuración de la deuda, en concreto la condonación de los 250.000 millones de bonos en poder del BCE. Si esto fuera así, estaríamos ante una repetición de la confrontación con la Unión Europea que planteó Grecia hace tres años. Nos esperarían meses de turbulencias con aumento de los diferenciales de la deuda y problemas para el sector bancario. En el caso de Grecia la situación fue más o menos llevadera pero el potencial desestabilizador de Italia es muy superior.