Los resultados de 2T18 han estado en línea con nuestras estimaciones en margen de intereses, y han superado en comisiones netas. El margen bruto ha estado un 2% por debajo de lo esperado y el margen neto un -3%. Menores dotaciones a las previstas explican un beneficio neto un 9% por encima de R4e. En comparativa con el consenso: margen de intereses +2%, margen bruto y margen neto en línea, y beneficio neto un 8% por encima de lo previsto como consecuencia de esas menores provisiones en el trimestre.

Destacar del 2T18: 1) Se mantiene la caída de los costes en España y el crecimiento muy por debajo de la inflación en México, 2) reducción adicional del coste de riesgo del Grupo hasta 0,82% (vs 0,85% en 1T18), 3) crecimiento de doble dígito (+12%i.a en 1S18 sin efecto tipo de cambio) en el margen de intereses en Estados Unidos en línea con la guía, con una sensibilidad a una subida de tipos de interés de +100 pbs del +6% de crecimiento del margen de intereses en 12 meses, 4) en México, el coste de riesgo se sitúa por debajo de los 300 pbs, un registro mejor de lo esperado inicialmente y que esperan poder mantener.

En la conferencia de resultados han adelantado que: 1) En España, esperan un margen de intereses en 2S18 similar a 1S18, lo que supondría unos 3.673 mln de euros en el conjunto del año (vs 3.690 mln de euros R4e) y se mantienen positivos en cuanto a la evolución de las comisiones netas y situar el coste de riesgo claramente por debajo de la guía de 30 pbs para 2018, 2) en Turquía, esperan finalizar el año con un coste del riesgo en torno a 150 pbs (vs 124 pbs 1S18) recogiendo ajustes macroeconómicos e IFRS 9, 3) en México estiman mantener un crecimiento de los costes claramente por debajo de la inflación y 4) en América del Sur el coste de riesgo prevén que se sitúe a finales de 2018 en 160 pbs aproximadamente (vs pbs en 1S18) recogiendo el impacto de la venta de Chile.

En términos generales el mensaje de la compañía ha sido positivo, entendemos que junto con los resultados deberían permitir reducir las dudas del mercado sobre la evolución del negocio, más concretamente en Turquía y México. Reiteramos nuestra recomendación de Mantener. P.O 7,18 eur/acc.

Destacamos de los resultados:

► Solvencia y Liquidez: CET 1 “phase in” se mantiene en el 11,1% (vs 11,1% 1T18). En términos de “fully loaded” se sitúa en el 10,8% (vs 10,9% en 1T18) que se eleva hasta el 11,5% teniendo en cuenta las operaciones corporativas anunciadas pendientes de cierre (ventas de activos inmobiliarios a Cerberus y la venta de BBVA Chile) que suponen +55 pbs de capital adicional. Disminución de los APRs derivado principalmente por la depreciación de las divisas frente al euro. La evolución del CET 1 “fully loaded” en el trimestre viene determinado por: +36 pbs de generación orgánica de capital, -18 pbs por pago de dividendos y cupón AT1, - 5 pbs por aumento de APRs, -18 pb por otros aspectos y -2 pbs por operaciones corporativas. Por áreas geográficas:

► España (margen de intereses -2% i.a 1S18, margen bruto -5% i.a, margen neto -5% i.a, beneficio neto +19% i.a): margen de intereses en 2T18 prácticamente plano vs 1T18 (-1% vs R4e), comisiones netas +6,5% i.t. (+6% vs R4e) y descenso de los ROF -31% i.t. (-14% vs R4e). La aportación al FUR pesa en margen bruto que cae -9% vs 1T18. Ratio de eficiencia en el 53,9% (vs 51,5% en 1T18). Tasa de morosidad -17 pbs 2T18/1T18 hasta situarse en 5,19% con la cobertura en el 56,8% (vs 57,2% 1T18). Sube el coste del riesgo hasta 0,21% (vs 0,17% en 1T18), y mejoran guía para 2018e donde esperan finalizar el año claramente por debajo de los 30 pbs (vs 0,3% anterior). Para las comisiones netas estiman un crecimiento medio para 2018 sin descartar que puedan superarlo visto el comportamiento acumulado en 1S18. Mientras que en margen de intereses, estiman un 2S18 similar a 1S18, lo que supondría cierta caída en el conjunto del año frente a una previsión inicial de igualar con 2017.

► Estados Unidos (en euros constantes, margen de intereses +9% i.a 2T18, margen bruto +10% i.a, margen neto +20% i.a, beneficio neto +33% i.a): Mejora del MI/ATM en 2T18/1T18 hasta 2,86% (desde 2,82%, en euros constantes) que mantiene la tendencia al alza. Mejora de la eficiencia hasta 62% (vs 62,2% 1T18). Tasa de morosidad +3 pbs hasta el 1,2%, y una cobertura que se reduce hasta niveles de 93% (vs 98% 1T18). El coste del riesgo aumenta en términos trimestrales hasta el 0,23% (vs 0,16% 1T18).

► México (en euros constantes, margen de intereses +7% i.a 2T18, margen bruto +9% i.a, margen neto +12% i.a, beneficio neto +30% i.a): MI/ATM a la baja en 2T18 vs 1T18 hasta 5,52% con tipo de cambio constante (vs 5,8% en 1T18). Ratio de eficiencia a la baja -12 pbs hasta 33% (vs 33,1% 1T18). Tasa de morosidad 1,96% (vs 2,13% 1T18) y cobertura del 154% (vs 153% 1T18). Coste de riesgo en el 2,93% (-25 pbs vs 1T18) niveles por debajo de la guía del 3,5% para 2018 que mejoran hasta <3,2%. El beneficio neto esperan que aumente a un ritmo superior al +10% i.a (vs <+10% i.a guía anterior).

► América del Sur (en euros constantes, margen de intereses +16% i.a 2T18, margen bruto +14% i.a, margen neto +18% i.a, beneficio neto +29% i.a): MI/ATM avanza en 2T18/1T18 +15 pbs hasta 4,57% con tipo de cambio constante. Ratio de eficiencia en el 43% (-1,8 pp vs 1T18). Tasa de morosidad +11 pbs trimestral hasta 3,72% y la cobertura en 91% (vs 93% 1T18). Coste del riesgo -8 pbs vs 1T18 hasta 1,3%.

► Turquía (en euros constantes, margen de intereses +25% i.a. 2T18, margen bruto +26% i.a., margen neto +25% i.a., beneficio neto +8% i.a.): mejora del MI/ATM en 2T18 vs 1T18 hasta 4,41% con tipo de cambio constante (vs 4,3% en 1T18). Buena dinámica de volúmenes con crecimientos de doble dígito, +17% i.a en inversión y +20% i.a de los depósitos a clientes, también a tipos constantes. Ratio de eficiencia en el 35,2% (vs 35,6% 1T18). Aumento de la morosidad de 75 pbs vs 1T18 hasta el 3,47%, con una cobertura del 75,6% (vs 85,7% 1T18) y aumento del coste de riesgo hasta el 1,23% (vs 1,17% 1T18). En este sentido, la entidad ha incrementado la guía de coste de riesgo esperado para el conjunto del año hasta 150 pbs (desde 100 pbs anterior) como consecuencia de peores perspectivas macroeconómicas. Esperan cierta moderación en el ritmo de crecimiento del crédito que esta región finalice el año con crecimientos a doble dígito en crédito (vs +17% i.a 1S18 en moneda local) y el margen de intereses crezca a tasas inferiores a las de actividad.