Después de que el BCE redujera su tasa de refinanciación en 25 puntos básicos en noviembre, ampliara su MRO 3M a tasa fija y redujera su proyección de inflación hasta el 1,3% en 2015, no esperamos mucho de la reunión de enero.

La conferencia de prensa posterior debe reforzar el mensaje de que los acontecimientos económicos están en línea con las proyecciones del BCE, y que la política monetaria no va a cambiar. En términos más generales, se espera que el BCE se centre tanto en la evaluación integral de los bancos, como en la política monetaria en 2014. No vemos ningún cambio en la orientación de la política a lo largo del año, a no ser que algunos riesgos de cola se materialicen. De hecho, no creemos que el BCE vaya a tratar de adelantarse a cualquier temor de deflación, sino que preferiría reaccionar si las señales de una mayor desinflación o deflación se materializan, que no es nuestra línea de base.

El BCE reactivo

Esperamos que el BCE continúe siendo más reactivo que preventivo en 2014. Creemos que únicamente se desviaría de su posición actual en los siguientes escenarios unidos a la deflación:

- Si las condiciones de liquidez se tensionaran en el sistema financiero. En este caso esperamos que el BCE introduzca una nueva LTRO a más de un año y a tasa fija.

- Si la tasa cayera y permaneciera por debajo del 1% durante más de un trimestre y las proyecciones de 2015 fueran también por debajo del 1%. Entonces podríamos esperar que el BCE recortara su tasa de refinanciación en una pequeña cantidad, y posiblemente su tasa de depósito.

- Si la eurozona diera señales directas de deflación. Sólo en este caso cabría esperar que el BCE pasara a la compra de activos (más probablemente bonos gubernamentales).

Riesgos de deflación

Estos son los cuatro factores clave para las perspectivas de inflación en el corto plazo:

- Si los salarios se elevaran únicamente un 0,5% en 2014 (desde el 1,3% de nuestras previsiones actuales). La inflación HICP caería hasta el 0,6% para finales de 2015 en lugar del 1,4% de nuestro escenario base. En este escenario, esperaríamos que el BCE recortara sus tipos de refinanciación y llevara la tasa de depósito a territorio negativo. Nuestro modelo sugiere que los salarios tendrían que caer al 1,5% en 2014 y un 3,5% en 2015 para que el HICP de la euro zona cayera al 0,5% para finales de 2015, y se aplicara una nueva QE.

- Asumiendo que la tasa de cambio del euro/dólar se aprecia hacia el 1,45 para final de 2014 (en lugar del 1,25 de nuestras proyecciones base), y para el 1,50 para final de 2015 (en lugar del 1,20 de nuestras proyecciones), no modificaría las proyecciones de inflación para 2014, y únicamente descendería un 0,2% al 1,2% en 2015. Esto es porque la tasa de cambio necesita tiempo para tener efectos en la economía.

- Si el precio del petróleo cayera gradualmente a una media de 102 dólares barril en 2014 y 92$ en 2015, llevándole a niveles de finales del 2010, la inflación HICP sería del 1,1% en 2014 y del 0,9% en 2015, lo que probablemente traería consigo un pequeño recorte de tipos de interés. Los precios del petróleo tendrían que bajar a 70$ barril para que la inflación cayera al 0,6% en 2015.

- Nuestro escenario base para la zona euro y sus más importantes socios comerciales, es del 3,2% en 2014 y el 3,5% en 2015, desde el 2,3% en 2013. Si el crecimiento se ralentizara al 1,5% en 2014 y al 1,0% en 2015, la inflación HICP caería al 0,5% en 2015, lo que llevaría al BCE a recortar tipos, aunque no sería probable una nueva QE.