Subidas en periféricos, calma en desarrollados y debilidad en Asia y Latinoamérica. La primera semana del año ha traído un comportamiento algo desigual en las Bolsas mundiales. En cabeza, muy destacados del resto, están los índices periféricos europeos con subidas superiores al 3% en España e Italia.

La mayoría de Bolsas de países desarrollados en América y Europa muestran un comportamiento muy plano con ligeros descensos que no superan el 1%. Finalmente, la mayoría de índices asiáticos han empezado con una debilidad manifiesta con caídas del orden del 5% en China, 3,6% en Corea, 2% en Japón e India, etc. Los emergentes en general, tanto en Asia como en Latinoamérica, mantienen la debilidad del año pasado con Brasil y México cayendo un 5% y 3% respectivamente.

EEUU: buenas expectativas pero mercados limitados por fuerte subida año anterior. Los índices norteamericanos cerraron 2013 en el máximo anual con avances del orden del 30%. Las estadísticas históricas nos dicen que estos son buenos antecedentes para esperar que 2014 sea en conjunto un año positivo en la Bolsa americana. Por ejemplo, de 11 ocasiones en la historia en que el S&P 500 cerró el año en su máximo anual, 10 fueron seguidas por un año de ganancias. Cuestión diferente es que durante los ciclos alcistas plurianuales como el que nos encontramos, se producen periódicamente correcciones de alguna importancia y no será extraño que, tras dos años sin correcciones que superen el 10%, en algún momento en 2014 se pueda producir una. Más complicado será acertar a anticiparla.

Factores de riesgo. En la última parte del año los factores de riesgo que han afectado a los mercados ocasionalmente han ido desapareciendo. El temor a un excesivo debilitamiento de la economía o a la retirada de estímulos, los desacuerdos presupuestarios y demás cuestiones que han servido para justificar algunas correcciones parecen haberse disipado. En particular, el gran miedo a que el inicio del “tapering” provocase grandes turbulencias en los mercados parece haber pasado a un segundo plano. Los indicadores económicos están mejorando y las previsiones para 2014 hablan de una aceleración del crecimiento hasta tasas cercanas al 3%. Aparentemente el panorama está despejado para un buen comportamiento de la Bolsa aunque estos momentos, tras una fuerte subida, en que parece que todo está bien son propicios para el inicio de una fase correctiva.

Asia: ¿el problema es China? Las Bolsas asiáticas, con la excepción de Japón, no tuvieron un año especialmente bueno en 2013. No tengo un conocimiento específico de la situación de las economías asiáticas pero, en lo que se refiere a los mercados, pienso que la situación de incertidumbre sobre China es el principal factor que está pesando negativamente en la región. Las autoridades chinas están tratando de impulsar reformas que permitan prolongar el crecimiento de la economía sin caer en burbujas crediticias o bursátiles y eso mantiene a su Bolsa desde hace algunos años en una fase de indecisión.

Latinoamérica: se inicia el año con clara debilidad. La situación de los mercados latinoamericanos ha sido en general negativa durante 2014. En el caso de Brasil, muy ligado a la evolución de los precios de los commodities, la debilidad viene de lejos con el Bovespa en una situación similar a la de la Bolsa china en tendencia lateral-bajista desde 2010. El otro gran país latinoamericano, México, cuya economía está más ligada a la de EEUU, ha tenido un sólido comportamiento hasta 2013. A lo largo de este año, sin embargo, se ha ido debilitando en parte por la desaceleración de su economía y en parte por la salida de flujos de emergentes que se está produciendo desde que la Fed anunciara la retirada de estímulos a mitad de año. Las expectativas económicas en la región hablan de una recuperación del crecimiento en próximos trimestres pero de momento los mercados parece que no apuestan con claridad por ese escenario. Técnicamente ambos mercados muestran una apreciable debilidad que apunta a que el entorno negativo se va a prolongar en este inicio de año. 

España: los indicadores económicos apoyan el escenario de recuperación. Sin duda el acontecimiento más destacable en los mercados en los primeros días del año ha sido la fortaleza de los países periféricos europeos. La aceleración de la caída de la prima de riesgo ha dado otro empujón a las Bolsas con el Ibex superando con amplitud los máximos del año pasado. Esta mejoría en los mercados también se ha visto refrendad, aunque de forma tímida de momento, por los indicadores económicos. Después de que el PIB creciera un 0,1% en el tercer trimestre, indicadores más recientes sugieren que el crecimiento se estaría consolidando en el cuarto. En particular las ventas minoristas y la producción industrial muestran tasas interanuales de crecimiento positivas por primera vez desde principios de 2011 en que se produjo la recaída en recesión. Es cierto que en 2010 la Bolsa hizo techo coincidiendo con la salida de los indicadores de la recesión, pero no esperaríamos que ahora se fuera a repetir la misma situación. Puede haber dudas sobre el ritmo de crecimiento de la economía española en los próximos años, pero una nueva recesión en un plazo corto me parece impensable. El ajuste del sector exterior, saneamiento y recapitalización del sector financiero, ajuste de precios de la vivienda, mejora de las condiciones de financiación, etc., son factores que diferencian radicalmente la situación actual de la que había en 2010. El factor más negativo pendiente de ajuste es el déficit público que todavía está en niveles muy problemáticos. El entorno de crecimiento de la economía, sin embargo, debería ayudar a que el ajuste se haga sin un esfuerzo adicional de recorte de gastos o aumento de impuestos significativo. 

La mejora de los resultados: la pieza pendiente del puzzle. La fuerte recuperación del Ibex desde mediados de 2012, en que casi ha doblado su precio, se ha debido exclusivamente a una expansión de los múltiplos de valoración en espera de una recuperación de los beneficios que todavía no se ha manifestado. Esto es algo normal en todas las recesiones aunque en esta ocasión está siendo especialmente duradero e intenso. El PER del Ibex 12 meses forward está ya por encima de 15x, superando incluso los niveles que mantuvo durante el ciclo alcista de 2002-2007. Sigo pensando que esta situación es normal si asumimos que en un escenario de reversión a la tendencia los beneficios de las empresas del Ibex tienen un gran potencial de crecimiento en los próximos años tras su hundimiento espectacular desde 2007. De acuerdo con las actuales previsiones el BPA 12 meses forward del Ibex se situará a finales de 2014 sobre los 800 euros. Aplicando un PER de 14x-15x obtendríamos un objetivo para el Ibex en el rango 11200-12.000.

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