El planteamiento de los inversores que están comprando renta variable en estos momentos podría ser muy parecido al siguiente: Lo peor de la pandemia ha pasado - lo peor de la recesión económica ha pasado - ya hemos alcanzado el suelo de los beneficios empresariales - ya habríamos alcanzado el suelo en las bolsas - hay que comprar. Probablemente estos inversores tengan razón. La pregunta sería, a los precios actuales, ¿qué beneficios esperamos alcanzar en la renta variable?

Para contestar a esa pregunta, Nicolás López de M&G A.V. ha publicado un interesante análisis en el que nos detalla, con base en unas premisas que ahora analizaremos, y en teniendo en cuenta el ratio de precio/beneficio de los distintos índices bursátiles, no cuál es el precio objetivo para el próximo año, sino cuál es el precio objetivo para 2022. Verán como los resultados son bastantes decepcionantes. 

Los beneficios de las empresas han dejado de revisarse a la baja y empiezan a revisarse tímidamente al alza, lo que confirma también un suelo en la recesión de beneficios. Las previsiones de los analistas apuntan a una intensa recuperación de los beneficios en los próximos trimestres. En los siguientes gráficos reflejamos la evolución de los beneficios de diversos índices proyectando su evolución futura según las previsiones actuales del consenso de analistas. Las escalas relativas reflejan un nivel de PER determinado. Si el índice cotizara a ese PER su nivel en el gráfico coincidiría con el de los beneficios. En el caso del Stoxx 600 el PER sería 14x, más o menos el PER medio de los últimos 5 años. El rebote de los últimos meses le ha llevado claramente por encima de ese nivel (PER actual 18,5x), lo que se explica porque el mercado está anticipando la fuerte recuperación de los beneficios. Podemos interpretar estos gráficos en el sentido de que los índices bursátiles tenderán a converger con la evolución de las previsiones de beneficios, lo que nos permite tener unos objetivos teóricos de rentabilidad hasta finales de 2022 sujetos al cumplimiento de determinadas hipótesis: que el PER sea el que hemos considerado y que se cumplan las previsiones actuales de beneficios para el período 2021-2023.

Stoxx 600: PER forward 14x; Precio actual: 362 Objetivo 2022: 420; Rentabilidad 16%

Ibex: PER forward 12x; Precio actual: 6950 Objetivo 2022: 7944; Rentabilidad 14%

S&P 500: PER forward 20x; Precio actual: 3339 Objetivo 2022: 3980; Rentabilidad 19%

Nasdaq: PER forward 25x; Precio actual: 11154 Objetivo 2022: 13375; Rentabilidad 20%

Obviamente estos objetivos de rentabilidad deben tomarse como una referencia teórica y la realidad puede desviarse de ellos por muchos factores. El principal de ellos serían las previsiones de beneficios, sujetas a una elevada incertidumbre por la situación especial que estamos atravesando. En el caso de EEUU el PER asumido podría ser excesivo en caso de un repunte de los tipos de interés que ahora no se ve probable.

En general los analistas proyectan que los beneficios de las empresas norteamericanas retomaran su tendencia de años anteriores, impulsada por el crecimiento intrínseco y las recompras de acciones. En este sentido hay que considerar que los índices norteamericanos son en parte índices de retorno total, ya que incluye el efecto de las recompras que son una especie de dividendo. Para llegar al retorno total del accionista habría que sumarle los dividendos en cash, cerca de un 2% anual.

En Europa la tendencia de los beneficios ha sido más errática desde la Gran Recesión. En todo caso los analistas proyectan una intensa recuperación de los mismos que en 2023 los llevaría a superar claramente los de 2019 alcanzando finalmente los máximos del año 2007. El PER estimado para Europa y España es muy conservador, pero está en línea con lo habitual en los últimos años. En un escenario más optimista podríamos ver unos múltiplos bastante superiores y, por tanto, unos objetivos de rentabilidad más elevados.

En España la evolución de los beneficios desde 2007 (línea roja) lo dice todo. Pero en todo caso lo importante es que pueda estar iniciándose por fin un ciclo de crecimiento sostenible de los mismos.

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