Se espera que las elecciones presidenciales de noviembre sean el acontecimiento de mayor riesgo para los mercados de divisas hasta final de año.

A diferencia de las de 2016, las noticias sobre las elecciones de este año han pasado algo más desapercibidas de manera global debido a que todos los países están sufriendo los efectos devastadores del COVID-19. Al igual que antes de las últimas elecciones, Donald Trump se ha quedado atrás en los últimos sondeos, aunque la diferencia en esta ocasión es considerablemente mayor que la de hace cuatro años. Las últimas encuestas dan al demócrata Joe Biden una ventaja de alrededor de 10 puntos sobre Trump (52% a 42%), una diferencia que en abril, al inicio de la pandemia, era tan solo de 3 puntos (gráfico 1).

FiveThirtyEight, una web americana de encuestas que ofrece estimaciones del resultado de las elecciones basadas en la votación simulada, apunta a una victoria de Joe Biden con una probabilidad del 86%. Si nos basamos en las apuestas, las probabilidades de una victoria demócrata es algo menor, aunque con un 70% (aproximadamente) aún le da a Biden una clara ventaja, una cifra similar a la que ofrece la web de pronósticos PredictIt (gráfico 2).

Antes del primer debate televisado el pasado 29 de septiembre, todos confiaban en que Trump aprovecharía la oportunidad para cerrar la brecha en las encuestas -algo habitual durante los primeros debates presidenciales en el pasado-. Sin embargo, el debate se convirtió en un combate de insultos poco elegante, empañado por las constantes interrupciones y descalificaciones, y en el que el sentimiento por el Presidente Trump disminuyó significativamente. La situación se complicó aún más cuando el 1 de octubre saltaba la noticia de que el Trump daba positivo en el test de COVID y, como consecuencia, era hospitalizado. Aunque parece estar casi recuperado por completo, su descuido previo y la consecuente ausencia de actos de campaña parecen haber mermado sus posibilidades de reelección.

Si bien Trump sigue rezagado en las encuestas, cabe recordar que los sondeos realizados antes de las elecciones de 2016 también lo situaban muy lejos de la victoria en los meses anteriores a la votación. Incluso si Biden ganara el voto popular, su victoria tampoco estaría garantizada debido a cómo funciona el sistema del Colegio Electoral de Estados Unidos (Hillary Clinton fue la quinta candidata que ganó el voto popular y perdió las elecciones -aunque sólo la segunda desde 1888-).

¿Cómo es el sistema de votación del Colegio Electoral?

El Presidente de Estados Unidos no es votado directamente por sufragio popular, sino que es elegido a través del sistema de "Colegio Electoral", mediante el cual 538 electores oficiales emiten un voto electoral.

A cada estado se le asigna un número diferente de electores, basado en la población de dicho estado. Por lo tanto, el más poblado, California, es el que tiene más escaños electorales (55), y ningún estado tiene menos de 3. El candidato presidencial con el mayor porcentaje de votos en cada estado recibirá todos los escaños, y el candidato ganador deberá obtener al menos 270 votos para ser elegido. Un inconveniente del sistema es que los ciudadanos no estadounidenses que no tienen derecho a voto son tenidos en cuenta a la hora de repartir los delegados; si bien el sistema ha favorecido a los feudos demócratas como California y Nueva York en el pasado, el cada vez mayor peso de los pequeños estados rurales y la distribución de la inmigración de manera más equitativa han mitigado esta situación.

Los estadounidenses también elegirán la composición del Congreso el próximo mes. Se disputarán los 435 escaños de la Cámara de Representantes de los Estados Unidos, así como 35 de los 100 escaños del Senado. Mientras que los demócratas parecen tener muchas posibilidades de mantener el control en la Cámara, el Senado, actualmente controlado por los republicanos, parece estar en juego.

¿Cuáles son los estados clave de este año?

Los terrenos clave en las elecciones, aquellos donde la campaña será ganada o perdida, serán los estados indecisos. Los resultados en estos estados tienden a oscilar, de forma diferente a lo que pasa en los feudos demócratas (generalmente los estados de la costa este y oeste más densamente poblados) y los territorios republicanos incondicionales (en su mayoría los estados rurales del sur y el centro).

Según las últimas encuestas y el número de votos electorales de cada estado, los estados con mayor influencia este año probablemente sean Florida (29 votos), Ohio (18), Carolina del Norte (15) y Arizona (11). La noche de las elecciones también se seguirán de cerca Pensilvania (20), Michigan (16) y Wisconsin (10), aunque parece que Biden tiene una ventaja bastante cómoda en estos tres estados si se tienen en cuenta las últimas encuestas.

El impacto de la pandemia podría ser determinante en estos estados indecisos. Estados como Florida (34 casos por cada 1.000 personas frente a un promedio nacional de 24) y Arizona (31 casos por cada 1.000) se han visto particularmente afectados por la pandemia (gráfico 4). La gestión general de la pandemia por parte de Trump también ha sido ampliamente criticada, lo que podría favorecer a Biden. En la actualidad, Estados Unidos acumula en torno al 20% de todas las muertes por COVID a nivel mundial, a pesar de que sólo representa aproximadamente el 4% de la población mundial. La relativa ausencia de políticas destinadas a la protección del empleo también ha provocado un aumento mucho más acusado del paro en EE.UU. en comparación con la mayor parte de los países desarrollados, lo que también podría perjudicar al presidente actual. La respuesta inicial de aumentar las ayudas por desempleo alivió la crisis económica, y quizás se reciban más ayudas antes de las elecciones, pero parece que la opinión pública está dando más crédito a los esfuerzos bipartidistas que al presidente por estos logros.

De los siete estados que mencionamos anteriormente, Biden está obteniendo ventaja en todas las encuestas excepto en una, aunque en la más reciente tiene una ventaja del 3,3% -o menos- en tres de ellos. Sin embargo, como vimos en las últimas elecciones, las encuestas a nivel estatal suelen ser relativamente imprecisas en cuanto a la predicción de los resultados y pueden cambiar rápidamente en las pocas semanas previas a la votación. En los próximos días los mercados prestarán cada vez más atención a estas encuestas para detectar cualquier signo de que la cuarentena de Trump, y las consecuencias que ha dejado en su campaña, estén dañando aún más sus posibilidades de victoria.

¿Cómo han reaccionado los mercados financieros?

Por lo general, los mercados ya han asumido en gran medida los riesgos de este acontecimiento. Hemos visto una reacción relativamente débil en el mercado de divisas ante las últimas encuestas y ante el debate emitido en directo, aunque la ampliación de las encuestas ha pesado sobre el dólar y ha dado apoyo a los activos de riesgo, incluido el euro (gráfico 5). Esto contrasta ligeramente con lo que sucedió hace cuatro años, cuando el par EUR/USD se estancó en un rango en las semanas previas al día de las elecciones en previsión de una victoria bastante cómoda de Clinton y volvió a revivir una vez que los resultados comenzaron a revelar lo contrario.

Esperamos que esta ausencia de volatilidad cambie en las próximas semanas, a medida que nos acerquemos al día de la votación, sobre todo si las encuestas en los estados indecisos se mantienen ajustadas.

Respecto a la reacción de los mercados de divisas ante los resultados, creemos que la victoria de Biden sería positiva en gran medida para los activos de riesgo, mientras que la de Trump probablemente sería un respaldo para los activos refugio, incluyendo al dólar. Si bien no parece haber un consenso claro en cuanto a qué administración arreglará mejor la economía de EE.UU., vale la pena recordar que la capacidad de cualquiera de los candidatos para impulsar una nueva legislación como Presidente estará determinada por si su partido tiene o no el control total del Congreso. Las altas probabilidades de que los demócratas mantengan al menos el control de la Cámara significa que, de los dos, Biden quizás tenga menos dificultades para forzar un paquete fiscal más grande. Biden planea adoptar una política fiscal expansiva, financiada en parte por el aumento de los impuestos a las empresas, mientras que Trump mantendría el statu quo evitando las subidas de los impuestos a las empresas, pero arriesgándose a una mayor incertidumbre comercial.

A continuación, hacemos un resumen de las posibles resoluciones políticas en los cuatro escenarios más plausibles, la probabilidad que asignaríamos a cada uno de ellos y la reacción que esperaríamos en el mercado de divisas.

*Hay una mínima posibilidad de que la Cámara y el Senado cambien de manos, y también de que Trump gane pero los demócratas conquisten ambas cámaras*

¿Qué consecuencias tendría en el mercado de divisas la impugnación de las elecciones?

En nuestra opinión, el mayor riesgo para el mercado no reside necesariamente sobre qué candidato es elegido como presidente, sino sobre si se llegaran a impugnar los resultados de las elecciones. Una dificultad añadida respecto de los últimos comicios es que la pandemia llevará casi con toda seguridad a que muchos más votantes envíen sus votos por correo. Según una encuesta reciente realizada por el Pew Research Center, aproximadamente el 40% de los participantes señalaron su intención de votar por correo (frente al 20% de 2016). Este incremento aumenta enormemente las posibilidades de que los resultados de las elecciones no estén disponibles de forma inmediata, especialmente en aquellos estados clave donde los márgenes pueden ser muy pequeños. El presidente Trump ha sido cada vez más claro en su poca simpatía por este sistema, habiéndose opuesto recientemente a la partida adicional para el servicio postal y haciendo hasta ahora afirmaciones infundadas de que estos votos conllevan "un tremendo fraude". Se espera que la mayoría de estos votos por correo sean para los demócratas. De los primeros 2,1 millones de estadounidenses que han votado por correo en los siete estados de votación anticipada, el 55% eran demócratas, el 24% republicanos y el 20% no tenían ninguna afiliación partidaria.

Es muy probable que Trump se niegue a aceptar la derrota y seguramente se opondrá a los resultados de las elecciones a no ser que el margen de derrota sea demoledor. Ya ha declarado repetidamente que la Corte Suprema podría involucrarse en la decisión del ganador. Se trata de una de las mayores incertidumbres de las elecciones, y un resultado controvertido que prolongue el proceso mucho después de la noche de las elecciones será una preocupación para los inversores y llevaría a un período muy incierto en el comercio de divisas. El incremento de encuestas, sin embargo, reduce las posibilidades de que esto suceda.

Si se dieran unos resultados controvertidos, creemos que sería positivo a corto plazo para el dólar, ya que los inversores acudirían en masa a las divisas seguras y venderían los activos de mayor riesgo. A largo plazo, consideramos que afectaría negativamente al dólar, sobre todo si no se resuelve rápidamente, dado que suscitaría graves preocupaciones en cuanto a la calidad institucional.

Qué esperar antes de las elecciones

Uno de los mejores indicadores de la incertidumbre del mercado global es el yen japonés, moneda considerada como el principal activo refugio del mundo. Según el gráfico 6, la medición de la volatilidad implícita de un mes en el cruce USD/JPY ha saltado a solo un mes del día de las elecciones, lo que sugiere que el mercado es cauteloso ante un posible cambio brusco en el sentimiento de riesgo después de las elecciones. Sin embargo, debido a la cómoda ventaja actual de Biden en las encuestas, la medida sólo ha subido a su nivel más alto desde agosto.

Antes de las elecciones esperamos ver tanto un aumento de la volatilidad del mercado como un incremento de los niveles de aversión al riesgo, ya que los inversores siguen siendo cautelosos tanto con una votación impugnada como con el retraso de los resultados. Por lo tanto, vemos algo de margen en el corto plazo para un movimiento ascendente en los activos refugio antes de las elecciones, incluyendo al dólar. También vemos margen para que las monedas de mayor riesgo se debiliten, sobre todo las de los mercados emergentes.

Los estadounidenses irán a las urnas el martes 3 de noviembre, y se espera que los resultados de cada estado empiecen a filtrarse en torno a las 19:00 hora del este (01:00 BST).