Sabadell publicó sus cifras del 2013, que supusieron una sorpresa positiva al mostrar una recuperación de la parte alta de la cuenta mayor a la esperada. Un factor que ha permitido absorber unas provisiones aún elevadas en el conjunto del año, a pesar de caer un cerca de un 30% i.a, y unos gastos de explotación al alza como consecuencia de los procesos de integración (BMN-Penedés, Lloyds España, Banco Gallego).

De cara a 2014, la entidad ha adelantado que espera un buen comportamiento del margen de intereses, con un crecimiento en 1T14 /4T13 significativo para estabilizarse en el resto de trimestres. En cuanto a ROF, tomando en cuenta una aportación media por trimestre del 35% al margen bruto es de esperar un descenso importante en esta rúbrica.

Sin grandes novedades en cuanto a la evolución esperada del volumen de crédito donde continuarán con el proceso de desapalancamiento, concentrado en el mercado inmobiliario y las hipotecas a particulares. El foco de crecimiento en crédito estará en el sector de pymes donde esperan crecer entorno al 5% de manera conjunta.

Desde el punto de vista del riesgo crediticio, a pesar de contar con unas provisiones elevadas, la tasa de morosidad en el crédito hipotecario a particulares es algo elevada (9,86%), un elemento a tener en cuenta de cara al futuro.

Las cifras de 2014 no serán homogéneas vs 2013, en la medida en que las recientes adquisiciones aportarán durante todo el año frente a los 7 meses de BMN-Penedés, 6 meses de Lloyds España y 2 meses de Banco Gallego que han contribuido durante 2013.

Por lo que respecta a su nuevo Plan Estratégico 2014-2016 no adelantaron grandes detalles, dentro de un plan que se centrará en la mejora de la rentabilidad y en un segundo plano en el proceso de internacionalización. Los objetivos son alcanzar un ROE de doble dígito, mantener un Core Tier I Basilea III >10%, una mejora del ratio de eficiencia hasta niveles del 40% (vs 47,6% en 2013) y un ratio LTD del 100% (vs 107% en 2013).

Política de dividendos: la entidad ha anunciado el pago de un dividendo a cuenta en efectivo con cargo a resultados de 2013 de 0,01 euros/acc y un complementario de 0,02 euros/acc a abonar en acciones de autocartera. Se ajustan a la recomendación del Banco de España de limitar el pay out en efectivo al 25% si bien de cara a 2015 tienen intención de recuperar niveles de pay out del 50%.

Valoramos positivamente la mejora de ingresos por el lado del margen de intereses así como la fuerte reducción de su dependencia al BCE, cuyo saldo se sitúa en 8.800 mln de euros (vs 17.000 mln de euros en 9M13) así como la reducción de su exposición a la financiación mayorista (-16,4% i.a).

Aunque la cotización de Sabadell en términos de comportamiento relativo con el resto de banca doméstica se ha quedado rezagado y cotiza a un P/VC de 0,8x 14e (vs >1x banca doméstica) creemos que la mejora del margen de intereses (con una aportación de la cartera Alco del 15%) no es suficiente como para justificar múltiplos superiores en una entidad con un ROE 2014e >2% y baja rentabilidad por dividendo.

Por Nuria Álvarez Añibarro
Analista financiero de Renta 4 Banco