Argentina, un caso especial en la crisis de emergentes. La depreciación del Peso argentino en los últimos días ha sido muy superior a la del resto de divisas latinoamericanas debido a las características particulares de la crisis en Argentina. La mayoría de países emergentes han sufrida una desaceleración en su crecimiento por los lógicos desequilibrios tras una larga década de fuerte crecimiento. La mayoría de ellos, sin embargo, no presentan unos desequilibrios extremos que haga pensar en una crisis severa. Los niveles de reservas son elevados, los déficits públicos y externos moderados y sus divisas fluctúan más o menos libremente en el mercado por lo que ya hace tiempo que viene depreciándose como una de las vías de ajuste necesarias. Los desequilibrios de Argentina son bastante más acusados como consecuencia de una política económica muy intervencionista que impide los ajustes naturales a los desequilibrios. El control del tipo de cambio, la prohibición de comprar dólares, los precios intervenidos en la cesta básica de compra, la política energética, etc., se traduce en una inflación galopante que presiona al tipo de cambio y deteriora la competitividad del país. El hecho de que siga sin poder financiarse en el exterior desde el default de 2001 se traduce en que la única vía de financiación del déficit es la creación de dinero lo que refuerza las expectativas inflacionistas. La tímida liberalización del tipo de cambio y de las compras de dólares anunciada la semana pasada es una señal de que son necesarias medidas liberalizadoras para afrontar la crisis. Desgraciadamente, el ajuste necesario implica implementar medias de ajuste fiscal, de disciplina monetaria y de liberalización de las tarifas de servicios públicos lo que a corto plazo tiene efectos dolorosos. Veremos si el actual Gobierno es capaz de tomar estas medidas impopulares parta sacar al país de la crisis. La devaluación en sí misma puede ser beneficiosa si se acompaña de medidas de ajuste, de lo contrario la inflación galopante acabará rápidamente con sus efectos beneficiosos y las huidas de capitales hundirán al país.

La crisis de emergentes: un ajuste provocado por el fin de la política de estímulos en EEUU. Los países emergentes apenas sufrieron el impacto de la crisis global de 2008-2009. Las políticas de expansión monetaria en los países desarrollados ayudaron a mantener el largo ciclo de crecimiento que arrancó en 2002, precisamente tras la anterior crisis de Argentina. Lo que está sucediendo ahora en mi opinión es un ajuste necesario a ese período de crecimiento. En los dos últimos años el crecimiento se ha ralentizado en los emergentes aunque sin llegar a una recesión. La incertidumbre que se plantea ahora es si la retirada de estímulos en EEUU, que implica un endurecimiento monetario en los emergentes, puede provocar una desaceleración más intensa o incluso una recesión en algunos países. La reacción de los mercados, con depreciación de las divisas y caídas en las Bolsas, se prolonga ya desde hace uno o dos años según los casos, y responde al temor a un deterioro de sus economías. Hay que ser conscientes, sin embargo, que los mercados van muy por delante de la economía, como lo atestigua el hecho de que las Bolsas de estos países lleven ya dos o tres años en tendencia lateralbajista. El pequeño pánico de los últimos días puede significar que nos adentramos en la fase final de ajuste en los mercados emergentes. Esta fase puede favorecer igualmente una corrección de cierta importancia en los países desarrollados pero no el fin del ciclo alcista que se inició en 2009.

Finalmente la corrección. Las caídas desde los máximos recientes hasta los mínimos de ayer son todavía moderadas, aunque su violencia –el viernes el S&P registró su mayor caída en 18 meses- ha provocado un aumento importante de la volatilidad y creado la sensación de que estamos en una corrección potencialmente importante. El retroceso del S&P 500 y el Dax ha sido del 4% mientras que el Ibex ha caído un 7% y el Mibtel italiano un 5,5%. Los retrocesos en Bolsas como Mexico o Brasil han sido del orden del 4% en moneda local y del 6-7% si contamos además la depreciación de sus divisas. En este caso sin embargo, se trata de índices que vienen cayendo desde hace tiempo por lo que su movimiento de estos días no es más que una continuación de sus tendencias de meses anteriores.

El peso de Latam en el Ibex. El peso de Argentina en el Ibex en su conjunto se sitúa entre el 2% y el 3% aprox., siendo del 5% en el caso de BBVA o Telefónica. Tomada individualmente, por tanto, Argentina no tiene un peso suficiente como para desestabilizar el Ibex. Latinoamérica en su conjunto, sin embargo, ha aportado cerca de un 40% a los beneficios en los años recientes por lo que una crisis de gran envergadura o unas devaluaciones masivas tendrían un impacto indudable sobre los beneficios de las empresas del Ibex. La Bolsa española se debate por tanto entre el efecto positivo de la recuperación económica en Europa y el valor añadido de los periféricos, y el efecto negativo de su exposición a Latam. Considero que este último efecto va a afectar a corto plazo pero no a largo. Creo que la exposición a Latam seguirá siendo un factor positivo para las economías españolas a mediolargo plazo y que la situación de la mayoría de esos países (Argentina y Venezuela al margen) apunta a un desarrollo sostenido sobre bases más sólidas que en el pasado.

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