En Estados Unidos estaremos pendientes del Índice de indicadores de noviembre (+0,8%e vs +0,9% anterior) estimando cierta moderación, donde la reducción en las peticiones por desempleo volvería a jugar un papel fundamental como gran timón, sin descuidar el resentimiento de las expectativas de consumo.

Los futuros caen con fuerza, recogiendo las caídas del viernes en Wall Street, especialmente en valores vinculados al ciclo. De fondo, el giro más hawkish en el caso de la Fed y del BoE y más cauto en el BCE, así como las nuevas restricciones ante el avance de la nueva ola Covid y la variante Ómicron, a lo que se suman problemas para que Estados Unidos saque adelante nuevos estímulos fiscales (programa Build Back Better) por falta de suficientes apoyos. En Chile, victoria para el candidato izquierdista Boric que se impone con un 55,87% de los votos, un candidato que propone fortalecer el papel del Estado en la economía, con subida de impuestos para financiar el gasto social.

Esta semana, mucho más tranquila tras la celebración de múltiples reuniones de bancos centrales la pasada, estaremos pendientes en Estados Unidos del deflactor del consumo privado subyacente de diciembre (medida de inflación preferida de la FED) que seguirá repuntando a corto plazo, +4,5%e (vs +4,1% previo). Asimismo, atentos a la confianza del consumidor Conference Board que en diciembre se espera que mejore en línea con la Universidad de Michigan (mejora del mercado laboral compensando la peor evolución de la pandemia). En la Eurozona, el foco estará en la confianza consumidora de diciembre que previsiblemente se deteriorará ante el repunte de los contagios, y en Japón el IPC de noviembre confirmará la ausencia de presiones inflacionistas (+0,5%e i.a. vs +0,1% anterior).

Hemos presentado nuestra Estrategia 2022 (para más información, pinche aquí). A continuación mostrados los puntos clave de nuestro escenario base y Asset Allocation.

ESCENARIO BASE

Crecimiento: se modera pero sigue por encima de potencial (apoyo de condiciones financieras favorables, NGEU en caso europeo). Riesgos: 1) Covid (clave: que el vínculo contagios-hospitalizaciones se mantenga débil y permita no tener que imponer restricciones relevantes a la actividad económica), 2) Cuellos de botella: en principio deberían ir moderándose a medida que avance 2022, pero riesgo por nuevas variantes podría extenderlos y drenar crecimiento.

Inflación: elevada a corto plazo, pero moderándose a medio. Riesgo: efectos de segunda ronda, más controlados en Europa que en EEUU.

Retirada gradual de estímulos monetarios: un crecimiento aún sólido y una inflación alta a corto plazo justifica ir retirando estímulos monetarios pero de forma muy gradual (elevada deuda acumulada y riesgos sobre crecimiento impiden salida rápida de políticas monetarias ultraexpansivas). La Fed a la cabeza (pero liquidez seguirá elevada, 9 bln usd de balance tras finalizar tapering, con 2-3 subidas tipos en 2022), el BCE por detrás (PEPP terminará en marzo 22 pero dejarán margen de aplicar nuevos estímulos en caso necesario, no pueden permitirse subida rápida y desordenada de TIRes, no vemos subidas de tipos hasta finales 2023).

Beneficios empresariales: normalización a tasas de crecimiento cercanas a doble dígito tras +70% Europa y +45% EEUU en 2021. La base de comparación ya es más homogénea que 2021 frente a 2020. La clave está en los márgenes y la capacidad de fijación de precios de las compañías (trasladar los mayores costes de producción, hasta ahora lo han hecho).

ASSET ALLOCATION: el escenario planteado (crecimiento superior al potencial + normalización gradual de tipos de interés) justifica Sobreponderar Renta Variable vs Renta Fija, aunque en un entorno de volatilidad creciente ante el inicio de salida de políticas monetarias ultraexpansivas.

PRINCIPALES APOYOS Y RIESGOS RENTA VARIABLE:

Apoyos:

Atractiva valoración relativa a deuda pública y crédito en contexto de represión financiera. Flujos buscando rentabilidad.

Continuidad en la recuperación económica y de beneficios empresariales en 2022.

Moderación progresiva de la inflación que permita mantener una política monetaria acomodaticia a pesar del inicio de retirada de los estímulos monetarios. Continuará el apoyo de la liquidez, aunque en menor medida que en años anteriores.

Apoyo de políticas fiscales aunque en menor medida que en años anteriores. Concreción del Fondo de Reconstrucción Europeo.

Movimientos corporativos (bajos tipos, necesidad de crecer inorgánicamente, ganar escala).

Elevada RPD y recompras de acciones.

Riesgos:

Mantenimiento de inflación elevada durante más tiempo del esperado que provoque un aumento prematuro en tiempo y cuantía de los tipos de interés.

Rebrotes de Covid que cuestionen los sistemas de salud y obliguen a restricciones a la actividad económica asociadas.

Riesgo de estanflación en el peor caso. Atención a posible desaceleración excesiva de China.

Mala utilización del NGEU (gasto improductivo vs impulso al crecimiento potencial). Exigencia de Europa del Norte de recuperar las reglas fiscales (2023e) demasiado rápido o con exigencias excesivas (en revisión Pacto de Estabilidad y Crecimiento).

Riesgos políticos: elecciones Latam, Italia, Francia, midterm.

Valoraciones absolutas exigentes en términos históricos, aunque razonables en entorno de tipos reales negativos o muy bajos.

Elevado endeudamiento (riesgo a medio plazo).

Por geografías: preferencia por Europa (Sobreponderar) vs EE.UU. (Neutral) fundamentalmente por:

Mayor apoyo monetario BCE vs Fed.

Valoraciones más atractivas (se ha seguido abriendo el diferencial a favor de EEUU).

Componente value/ciclo superior en Europa vs EE.UU.

España Sobreponderar. Objetivo bottom up 10.700 ptos. ¿Por qué el Ibex puede recuperar, al menos parcialmente, su peor comportamiento relativo a Europa en 2022?

Reducción del diferencial de crecimiento España-Europa.

Recuperación económica global.

Elevado peso de sector bancario en contexto de normalización de política monetaria a m/p y repunte de TIRes.

Menor riesgo regulatorio.

Recuperación turismo.