El primer mes de 2022 ha finalizado, y la mayoría de nosotros podemos estar agradecidos de que haya terminado. Los grandes índices bursátiles de EE. UU. que han liderado el mundo durante más de una década de repente tuvieron problemas justo después de Navidad, y esto se convirtió en operaciones mucho más frenéticas cuando la Reserva Federal se comprometió con un enfoque cada vez más agresivo con la inflación.

Los puntos principales son que las ventas abarcaron a las empresas que anteriormente habían salido ilesas: las empresas de la plataforma de Internet FANG y otros grandes grupos tecnológicos que habían sido considerados paraísos para todo uso. Como demuestra la función FTW (Factors to Watch) de Bloomberg, las acciones de impulso y las acciones particularmente volátiles y de crecimiento (que a menudo tienden a ser las mismas empresas) perdieron terreno frente al valor:

La volatilidad ha sido del tipo que normalmente solo ocurre cuando se avecina un incidente financiero grave. Además, aunque la volatilidad persiste, ya ha pasado una semana desde que el Nasdaq 100 y el S&P 500 tocaron fondo. Es posible que lo peor ya haya pasado, después de que ambos índices sufrieran caídas porcentuales de dos dígitos pero evitaron la caída del 20% que se considera que significa un mercado bajista:

Las caídas máximas antes del cambio de tendencia del lunes por la tarde de la semana pasada fueron del 16,58 % para el Nasdaq 100 y del 11,97 % para el S&P 500. ¿Es razonable esperar que lo peor haya pasado?

La valoración no ayuda mucho en momentos como este. Después de un movimiento tan brusco, lo que suceda a continuación dependerá más de los factores de trading o técnicos que de cualquier medida de valor a largo plazo. Esto no ha impedido que una estadística gane valor, y es que el Nasdaq 100, después de su caída, estuvo en su punto más bajo en casi dos años. Esto era cierto, pero engañoso, como espero que demuestre este gráfico:

....y más caro que nunca entre 2007 y la pandemia

Sobre una base de precio/beneficios a plazo, el Nasdaq 100 se sobrevaloró ridículamente durante un tiempo, ya que los inversores pusieron la liquidez creada para defenderse de la pandemia en las acciones que parecían más seguras. De hecho, la elevada valoración de finales de 2020 se ha corregido rápidamente, pero hubiera sido alarmante si no lo hubiera hecho. Sin embargo, si bien existen muchas razones para comprar el Nasdaq 100 en la actualidad, la valoración no es una de ellas. El índice sigue estando más caro de lo que estaba en vísperas del crac de 2008, y en cualquier momento entre entonces y la llegada del Covid.

Mirando las correcciones como un fenómeno de trading, el siguiente trabajo de Oxford Economics sugiere que tenemos derecho a esperar que este incidente se desarrolle en gran medida, si asumimos que no hay una recesión inminente (y muy, muy pocos están preparados para predecir algo así este año). El "mercado bajista" que ocurrió durante la caída del Lunes Negro de octubre de 1987, el peor día en la historia para el mercado de valores de los EE.UU

El “mercado bajista” que ocurrió durante el desplome del Lunes Negro de octubre de 1987, el peor día en la historia para el mercado de valores de EE. UU., es el único ejemplo desde 1965 de una caída del S&P de más del 20 % sin que lo siguiera una recesión. Si bien las últimas semanas han sido volátiles, no han sido como el Lunes Negro:

Si no hay una recesión, las ventas masivas tienden a agotarse alrededor del 20%, mientras que la reducción promedio, una vez que la venta masiva alcanza el 10%, se detiene en el 15,4%. Según una investigación de Crandall, Pierce & Co., desde 1945, la caída promedio del S&P de entre 10 % y 20 % ha tocado fondo en el 13,96 %, por lo que este incidente parecería bastante típico si ya se hubiera tocado fondo. No parece mucho pedir que lo peor haya quedado atrás. O, para darle un giro más bajista, el mercado saldrá del paso por ahora, y solo colapsará una vez que la recesión se vuelva inevitable. Como precedente, tomemos el verano de 2007, cuando el S&P bajó un 11,91% cuando estalló la crisis crediticia, se apresuró todo el camino para alcanzar un nuevo máximo en octubre y luego sufrió una venta masiva de 57,69% cuando la recesión se afianzó en 2008.

En general, a los mercados bursátiles les gusta moverse. Si se quedan sin energía para seguir bajando, volverán a subir. Si los índices principales no se precipitan para formar un verdadero mercado bajista a partir de aquí, lo más probable es que vuelvan a estar donde comenzaron, con mucha volatilidad en el camino. Para correcciones de esta magnitud, el punto mínimo generalmente se encuentra después de cuatro meses. Se tarda casi tanto tiempo en volver al nivel máximo. Entonces, un rebote "promedio" haría que el mercado de valores suba en algún momento del verano. (Si el mercado sigue rebotando a su ritmo actual, llegará en febrero. Eso parece poco probable).

Más importante aún, es bueno recordar que "esta vez es diferente" se usa, esta vez, como una advertencia en lugar de una garantía. Cada dosis de turbulencia financiera es diferente de cualquier otra, sin duda. Pero la turbulencia que comienza con las valoraciones tan elevadas, las tasas de interés tan bajas y la inflación en un máximo de cuatro décadas es algo muy, muy diferente. No hay un buen precedente. Para los inversores en acciones, al igual que para la Reserva Federal, sigue siendo vital observar los datos macro y luego la respuesta del mercado de bonos. Para que esta caída fuera mucho más lejos con la expansión de la economía, se necesitaría un accidente financiero tan excepcional como el del Lunes Negro, que fue provocado por un colapso repentino y sin precedentes en los sistemas de gestión de riesgos de la época. Las condiciones macro de hoy, sin embargo, parecen ser excepcionales.

- La inflación: es global

Quizás el mayor hito financiero del lunes se produjo en Alemania. Después de una cifra de inflación incómodamente alta para diciembre, los rendimientos de los bonos a 10 años ahora han penetrado por encima del 0%. Los bonos de referencia de la tercera economía más grande del mundo vuelven a tener rendimiento.

Todavía es dudoso que los arquitectos del euro pensaran que llegaría un día en que la inflación alemana alcanzaría el 5 % mientras que un bono a 10 años no pagaría ningún rendimiento. Incluso con las fuerzas deflacionarias manifiestas presionando a la zona euro, la inflación ha despegado.

Eso se debe principalmente a las limitaciones de suministro. La mayoría de nosotros sabíamos o suponíamos esto de todos modos, pero una nueva investigación publicada por la Reserva Federal de Nueva York lo cuantifica muy bien. La inflación de los precios al productor y la inflación de los precios de los bienes tienden a estar altamente correlacionadas entre las economías, lo que no sorprende y es el resultado de la globalización:

Durante la pandemia, se gastó menos dinero en servicios y más en bienes, lo que provocó una grave inflación de bienes en todas partes. Pero ahora dos preguntas: ¿Cuánto de esto puede explicarse por restricciones de suministro? ¿Y por qué Estados Unidos lo ha pasado mucho peor?

Para responder a la primera, la Reserva Federal de Nueva York realizó un análisis de regresión utilizando su propio indicador de la cadena de suministro (basado en varias medidas de costos de transporte, etc.), junto con medidas para la demanda y oferta de petróleo. Los tres en combinación hacen un trabajo bastante bueno al explicar lo que está sucediendo en los EE. UU. y la zona del euro. En los siguientes gráficos, la línea roja muestra la inflación que podría predecirse solo con el factor de la cadena de suministro, y las otras dos líneas muestran los modelos cuando se agrega la oferta de petróleo, y luego tanto la oferta como la demanda de petróleo. Este es el ejercicio para los EE.UU.:

Y aquí está el mismo ejercicio para la zona euro:

Hay un elemento notablemente más grande que queda sin explicar para EE. UU. que para Europa, aunque el mensaje principal es claramente que un regreso a las cadenas de suministro que funcionan sin problemas debería ayudar a aliviar las presiones inflacionarias en todas partes. Pero, ¿por qué Estados Unidos tiene más problemas?

El mercado laboral, que se ha ajustado tan rápidamente allí, es uno de los culpables más plausibles.

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