Márgenes: en línea con lo esperado. El margen de intereses, margen bruto y margen neto registran descensos en 2013 vs 2012 (-13,3% i.a, -8,4% i.a y -15% i.a respectivamente), caídas que se moderan hasta -7% i.a , -2,2% i.a y -8,4% i.a respectivamente una vez eliminado el efecto tipo de cambio. Recuperación de las comisiones netas en términos intertrimestrales (+2,1% 4T13/3T13) y fuerte descenso de los ROF en 4T13 (-36,5% vs 3T13). Costes de explotación (-0,7% i.a en 2013). Las menores dotaciones a provisiones (-7,8% i.a en 2013) apoya un beneficio neto que crece +90,5% i.a.

Negocio: los créditos a clientes brutos se reducen un 6,8% en el año (-3,1% sin efecto tipo de cambio) representando el 24% de la cartera España y el 35% Reino Unido. Por su parte, los depósitos a clientes se reducen -3% i.a en 2013 y un 6% i.a los recursos de clientes en balance.

Calidad crediticia: se mantiene el ritmo de crecimiento trimestral de la morosidad a nivel de Grupo (+21 pbs 4T13/3T13 vs +25 pbs 3T13/2T13) situando el ratio en el 5,64% y una cobertura del 61%. Por áreas geográficas, en España la morosidad se sitúa en el 7,49% (+109 pbs vs 3T13 y +65 pbs 3T13/2T13), un incremento que se ve compensado con los descensos en morosidad en áreas como Brasil (-48 pbs en el trimestre vs -37 pbs 3T13/2T13).

Capital y Liquidez: Core Capital (Bis II) aumenta hasta niveles de 11,71% (vs 11,56% en septiembre). Se mantienen prácticamente sin cambios los niveles de ratio LTD que en España alcanza el 87% (vs 85% en 9M13).

Conclusión y recomendación de inversión

Resultados 2013 que se han situado por debajo de las estimaciones de mercado en un 3,7% en beneficio neto, -1% en margen bruto y -2,7% en margen de intereses. Principalmente en la segunda mitad del año, las cifras acusan el impacto del tipo de cambio derivado de su exposición a emergentes, lo que supone casi 1.900 mln de euros menos en 2013 si hablamos del margen de intereses. Sin grandes novedades en las cifras en Latinoamérica que recogen el cambio de perímetro, un área que entre Brasil y México aportan el 33% del beneficio neto ordinario del Grupo en el año (vs 7% de España).

Como hemos visto en otros bancos las plusvalías generadas (939 mln de euros en 2013 por la venta de la división de gestión de activos y acuerdo Aegon) se han destinado en su totalidad a reforzar el balance, cubrir los gastos de reestructuración y de integración y homogeneización de la división en España así como el ajuste del fondo de comercio.

Destacamos positivamente, la sólida evolución de Reino Unido así como la confirmación en Brasil de una aceleración del ritmo de crecimiento del crédito (+10% i.a en 2013) que permite seguir compensando la presión en márgenes derivada del cambio de mix de negocio.

La conferencia de resultados será a las 10:00. Estaremos pendientes de la guía que puedan dar en cuanto a la evolución esperada del margen de intereses, su visión sobre la situación en emergentes y una actualización del punto en que se encuentran los programas de eficiencia y la generación de sinergias de costes. Asimismo, veremos si arrojan algo de luz sobre los posibles cambios en la política de dividendos y la salida a bolsa de la filial en Reino Unido.

Esperamos reacción negativa de los títulos. Nos reiteramos en nuestra recomendación de mantener.

Por Nuria Álvarez Añibarro
Analista financiero de Renta 4 Banco