Apertura plana en las plazas europeas, con toda la atención puesta en el plano macroeconómico, con la publicación de los PMIs preliminares de  julio, tanto en EE.UU. como en la Eurozona, Japón y Reino Unido. Al situarse todos ellos cerca de la referencia de 50 que separa expansión de contracción, el grueso de atención del mercado estará en cuánto deterioro adicional registrarán en el actual contexto de riesgo creciente de recesión, sobre todo en Europa y especialmente en Alemania y en el sector manufacturero ante la crisis energética a la que nos enfrentamos. En el plano empresarial, Snap -27% en after hours tras resultados y dudas sobre la publicidad online (futuros Nasdaq -0,8%). Hoy tendremos los resultados de Twitter. Biden positivo en Covid y malos datos macro ayer en EE.UU. (Philly Fed y desempleo semanal).

Ya hemos conocido los PMIs en Japón, donde hemos visto un notable deterioro en servicios: manufacturero 52,2 (vs 52,7 anterior), servicios 51,2 (vs 54,0 anterior) y compuesto 50,6 (vs 53,0 anterior). También se ha publicado el IPC de junio, general +2,4% i.a. (en línea con lo esperado y vs +2,5% anterior) y subyacente +1% i.a. (vs +0,9%e y +0,8% anterior), una inflación controlada que viene a apoyar el mantenimiento de la política monetaria expansiva del BoJ.

El BCE ayer optó por subir +50 pb por unanimidad, en línea con nuestras estimaciones y frente a los +25 pb guiados por Lagarde en la reunión de junio y esperados por el mercado. Esta aceleración de las subidas de tipos se entiende en un contexto en el que la ventana para aumentar tipos antes de que la economía europea se desacelere demasiado se puede cerrar rápido (el cuadro macro que se actualice en septiembre debería mostrar un deterioro significativo ante el shock energético que incrementa las probabilidades de recesión) y es necesario normalizar los tipos en un contexto de inflación desbocada (8,6% en junio vs objetivo 2%),  con presiones adicionales ante el riesgo de corte del suministro de gas ruso y un euro muy débil (-10% en 2022 vs usd) que es a su vez importador de inflación. La subida de tipos, primera en 11 años, se aplica a los tres tipos de referencia: depósito sube de -0,5% a 0% (abandonando por fin el terreno negativo donde han estado en los últimos 8 años), repo de 0% a +0, 5% y préstamo de +0,25% a +0,75%. De cara al futuro, el BCE abandona el forward guidance y espera tomar decisiones reunión a reunión (los mercados descuentan +70 pb en septiembre, no siendo ya aplicable  la guía de +25/+50pb de Lagarde en junio). El BCE ve apropiada una normalización adicional de los tipos de interés, pero sin cambiar las expectativas de nivel de llegada, aunque sí se podría adelantar a diciembre el final del ciclo de subidas. Esperamos +125 pb adicionales, hasta tipo depo 1,25%e y Euribor 12 meses 1,5%e, mientras el consenso de mercado se sitúa +25/+50 pb más arriba, aunque lejos de los niveles que se descontaban hace unas semanas, claramente superiores al 2%).

La subida de tipos mayor de lo esperado también se entiende en un contexto de apoyo unánime al mecanismo anti-fragmentación financiera (Mecanismo de Protección de la Transmisión, TPI) que debería asegurar la correcta transmisión de la política monetaria. Los detalles: 1) no restringido en tamaño ex – ante (el tamaño dependería de la severidad de la situación, y al ser ilimitado no es descartable que nunca se utilice), 2) aplicable en caso de deterioro en condiciones financieras no justificado por los fundamentales del país, 3) la primera línea de defensa serán las reinversiones del PEPP (programa de compras contra la pandemia finalizado en marzo-22), 4) todos los países serán elegibles, 5) las compras se harán en el mercado secundario y en deuda pública (vencimientos entre 1 y 10 años), aunque sin descartar deuda corporativa, y 6) estarán condicionados a la sostenibilidad fiscal del país (no estar inmerso en el Procedimiento de Déficit Excesivo -suspendido por el momento hasta 2023- y no tener desequilibrios macroeconómicos graves. Esto significa que si un país necesita el apoyo del BCE y no cumple las reglas fiscales, debería acudir a la OMT (que permite la compra ilimitada de deuda de un país, pero requiere petición expresa y sólo se concede con una elevada condicionalidad).

La reacción de los mercados: ida (positivo) y vuelta (negativo) ante la falta de detalles más específicos del TPI. Inicial apreciación del euro (+1% hasta 1,028 usd/eur) para luego perder posiciones y quedarse en tablas (1,019), mientras las bolsas lo recibían inicialmente con avances para luego dar paso a las caídas. Inicial subida de TIRes (Bund +9 pb, periféricos +11/+24 pb) para acabar con caídas de TIR en el Bund (-3pb) y estabilidad en periféricos salvo en Italia, donde tal y como era previsible tras la retirada de apoyo de tres partidos en la coalición, Draghi presentó su dimisión, lo que aboca al país a elecciones anticipadas (25-septiembre). Esto provocó caídas en bolsa que no obstante acabaron siendo moderadas (-0,7% tras recuperar +2% desde mínimo intradiario) y repuntes en TIRes (10 años +15pb a 3,55%) y diferencial frente a Alemania (hasta 232 pb, muy cerca de los máximos de 242 pb que sirvió de detonante a la reunión de emergencia del BCE sobre el programa antifragmentación).

En cuanto al gas ruso, finalmente ha vuelto a fluir a través del gasoducto Nordstream 1 al 30% de capacidad (vs 40% antes de las labores de mantenimiento), y con Putin avisando de que podría caer al 20% la próxima semana si hay nuevas labores de mantenimiento. Aunque se evita el peor escenario (no reanudación del suministro de gas), la oferta de gas sigue estando muy tensionada y la incertidumbre sobre los flujos futuros de gas sigue siendo elevada de cara a la temporada de invierno en Europa, con las implicaciones negativas que esto tiene sobre inflación y crecimiento. De hecho, Alemania ha elevado sus objetivos de recomposición de reservas hasta el 95% para el 1-noviembre (vs 90% anterior) ante el creciente temor a suministro insuficiente. Los objetivos intermedios: 75% para el 1-septiembre y 85% para el 1-octubre. El llenado actual de las reservas alemanas es del 65%.