Gas Natural ha presentado resultados 2013 bastante en línea con lo esperado por el consenso, con EBITDA plano vs -1%e, EBIT -3% y Bº neto plano vs -2%e. Estos resultados hay que valorarlos positivamente, teniendo en cuenta que se alcanzan en un entorno operativo y regulatorio complicado, al que se suma la evolución negativa del tipo de cambio, pero que aún así destacan en términos relativos a las cifras esperadas para otras empresas del sector.
El EBITDA consigue mantenerse plano, con los negocios internacionales (+2%, representan un 44% del EBITDA total) compensando el peor comportamiento del negocio nacional (EBITDA -2%), que recoge el impacto de las medidas regulatorias en generación y distribución eléctrica (-13% y 4% respectivamente, con un impacto total de las medidas regulatorias en EBITDA 2013 de 455 mln eur). En términos de deuda, -4% vs 3T13 y -9% interanual hasta 14.641 mln eur y 14.156 mln eur excluyendo déficit tarifario. Esto supone DN/EBITDA 2,9x y 2,8x respectivamente. Estructura de deuda: 82% tipo fijo, 19% variable. Cómodo perfil de vencimientos: mínimos vencimientos a corto plazo, el 88% de la deuda neta vence a partir de 2016, vida media 5 años. Liquidez > 11.600 mln eur, cubre vencimientos superiores a 24 meses.

Conclusión y recomendación de inversión

Esperamos limitado impacto de resultados en cotización. Recordamos que GAS presentó a principios de noviembre su Actualización Estratégica 2013-15 y visión 2017. El plan 2013-15 parece razonable y alcanzable, con limitado crecimiento en el corto plazo pero sentando las bases para un mayor crecimiento a medio plazo (2016-17). A destacar la aceleración del capex (desde una media anual de 1.350-1.400 en 2011-12 hasta 1.700 mln eur anuales en 2013-115 y 2.000 mln eur en 2016-17), en contraposición a otras compañías del sector que continúan reduciéndolo. La Estrategia seguirá centrada en los negocios que ofrecen potencial de crecimiento (Gas, Latam, distribución de gas en Europa) frente a la reducción de inversiones en aquellos otros negativamente impactados por la regulación (Electricidad y Distribución Eléctrica).
Aunque el crecimiento a corto plazo es limitado (TACC EBITDA 2012/15 +1%, Bº neto +1%), la compañía parece bien posicionada para aprovechar las oportunidades de crecimiento en el medio plazo (gas, Latinoamérica), que acelerarán la TACC EBITDA 2015/17 a +7% y Bº neto a +13%. Como riesgo, el hecho de que el plan no contempla modificaciones regulatorias en el sector de distribución de gas.
Aún con todo, recomendamos Mantener, en la medida en que buena parte de las expectativas podrían estar recogidas en cotización, con una prima en torno al 10% respecto al sector de utilities europeo, y a la esperar de que se realice una revisión regulatoria del sector gasista (¿2S14?), que podría ser uno de los focos de atención de la conference call (10:30h).

Por Natalia Aguirre Vergara
Directora de análisis y estrategia de Renta 4 Banco