DIA presentó ayer resultados 4T13 muy en línea con nuestras previsiones en ventas (+0,1% interanual vs +0,6%e) y ligeramente mejor en EBITDA (+3,9% vs +2,4%e), mientras que el beneficio neto crece +10% vs +12%e (+14% en términos ajustados). En positivo, rentabilidad de Iberia (EBITDA +11% vs +9%e, margen +85 pb vs +60 pb estimados) y crecimiento LFL en Emergentes (+16% vs +15%e). En negativo, el efecto divisa (depreciación del real brasileño y el peso argentino reduce el crecimiento de ventas en Emergentes a sólo +4% en Euros vs +26% en moneda local), mientras que Francia no mejora (LFL -10,5% en línea con lo esperado, EBITDA -44% vs -40%e con margen -190 pb vs -170 pb previstos).

Lo más destacable de la conference call de resultados:

1) Iberia (54% ventas 2013, 79% EBITDA): han incrementado la cuota de mercado a lo largo de 2013. En 4T13 la ganancia de cuota ha sido mayor tras la inversión en precios (que ha mejorado aún más su índice de precios frente a la competencia). En la medida en que la inflación de alimentos se espera que siga cayendo (al igual que en 4T13) al menos hasta agosto-septiembre 2014, tendrán que seguir invirtiendo en precios, algo que tienen capacidad para acometer dados sus elevados márgenes operativos. La rentabilidad ha mejorado más de lo esperado en 2013 en Iberia, apoyada en la mejora de costes e incremento de productividad, el mayor peso de la franquicia y la mayor aportación de Shlecker-Clarel (mayores márgenes de los previstos inicialmente). Por tanto, la mejora se debe tanto a la compra de Schlecker como a la mejora del negocio de DIA. La intención de cara a 2014 es seguir mejorando el modelo comercial, aplicando lo aprendido de Schlecker y su transformación a Clarel, y acelerarán el proceso de añadir franquicias a su red. En cuanto a su posible participación en el proceso de consolidación del negocio de supermercados en España (de los mercados más fragmentados en Europa y con algunos de ellos con problemas financieros importantes), DIA se muestra dispuesta a estudiar todas las posibles oportunidades, teniendo en cuenta su objetivo de reforzar su posición en el mercado, pero siempre cumpliendo con un doble requisito: 1) que ofrezcan precio y proximidad y 2) que creen valor para el accionista (la rentabilidad del negocio en Iberia es elevada y cualquier oportunidad que analicen debe preservar esta rentabilidad). Asimismo, no hay que olvidar que siguen existiendo importantes oportunidades de crecimiento orgánico (aceleración en el ritmo de añadir franquicias a su red). En cuanto a Schlecker, están incrementando las categorías de cuidado personal y belleza, acumulando "know how" en un nuevo segmento. Por el momento, se centrarán en la transformación de tiendas Schlecker y en nuevas aperturas en España y Portugal. De cara a los próximos ejercicios(2014-16), el crecimiento de Iberia vendrá de la nuevas aperturas tanto en el formato tradicional (+100e/año) como en Clarel (+150e/año), y de una ligera mejora de márgenes que vendrá de la mano de clarel. Nuestras estimaciones apuntan a una TACC 2013-16 para Iberia del +4% en ventas y EBITDA.

2) Francia (19% ventas 2013, 9% EBITDA): la situación no mejora, manteniéndose la caída de ventas LFL (-10,5%e) en 4T13 y con reducción de márgenes importante (-190 pb vs -170 pb e). Nuestras estimaciones apuntan a una TACC 2013-16 para Francia del -1,7% en ventas y -1,9% en EBITDA, si bien recordamos que DIA está analizando las distintas opciones para decidir el futuro de su división francesa. En estos momentos, la alternativa más probable parece una venta del total del negocio, y esperamos que se tome una decisión al respecto a lo largo de 2014. En una primera aproximación, valoramos el negocio en Francia en torno a 370 mln eur (5,8x EV/EBITDA y 0,2x EV/ventas). Una salida de Francia debería en principio ser percibida de forma positiva por cuanto permitiría centrarse en áreas de mayor crecimiento (Iberia, Emergentes), aun cuando habría que analizar los detalles de un posible acuerdo.

3) Emergentes (27% ventas 2013, 12% EBITDA): las ventas seguirán fuertes en moneda local aún cuando a corto plazo seguirán acusando el impacto negativo del tipo de cambio. Sin embargo, siguen destacando los fuertes crecimientos LFL en todas las regiones en las que están presentes (Argentina +25/+30%, Brasil y Shangai a doble dígito). De cara al medio plazo, nuestras estimaciones apuntan a una TACC 2013-16 para Emergentes del +22% en ventas y +28% en EBITDA. En Brasil, seguirán creciendo en las regiones en las que están presentes, mientras que Argentina (a pesar del impacto negativo de tipo de cambio) podría dar una oportunidad para acelerar el crecimiento y ganar cuota (siguen apostando por el país, por expansión, por propuesta comercial, por incremento del LFL y mejora de la rentabilidad). En ambos países han incrementado su cuota de mercado en 2013: +80 pb en Brasil y +110 pb en Argentina). En China, la actividad se ha concentrado en Shangai tras su decisión de abandonar Pekín, y se ha conseguido una exitosa implementación del programa de lealtad.

Capex. En 2013 ha sido de 362 mln eur, habiéndose destinado el 87% del total a Iberia y Emergentes. De cara a 2014, descontamos un capex de 350 mln eur, en niveles similares al año anterior por la existencia de oportunidades de crecimiento en sus mercados clave (Iberia, Emergentes) y con refuerzo de la inversión en éstos últimos.

Guía: como es habitual, no ofrecen guía para 2014, pero reiteran los objetivos 2012-15 (crecimiento de doble dígito en BPA ajustado en moneda local). Seguirán centrados en sus mercados clave (Iberia, Emergentes), donde siguen viendo capacidad en crecimiento en su formato de precio y proximidad y mejorando la eficiencia. En el 2º Día del Inversor (Barcelona, 12 de marzo) podríamos tener un mayor detalle sobre el potencial a medio plazo de emergentes, de Clarel en Iberia y algún apunte de una posible solución al negocio en Francia.

Reiteramos nuestra recomendación de sobreponderar, precio objetivo 7,2 eur/acc.