telecos. Vodafone (VOD) ha confirmado que comprará el 100% ONO por 10.000 mln USD (en torno a 7.200 mln eur). La operación generará sinergias de costes de unos 240 mln eur antes de costes de integración a partir del 4º año. Entre costes e ingresos, VOD calcula un valor actual neto de las sinergias de 3.000 mln eur (vs 1.500 mln eur estimado). La transacción implica un múltiplo EV/EBITDA 13 7,5x y 10,5x excluyendo sinergias. VOD confirma que la operación aportará al BPA y a la generación de caja a partir del primer año desde su integración.

Valoramos favorablemente el acuerdo, ya que permitirá a VOD mejorar significativamente su posicionamiento en banda ancha fija (ONO es la segunda mayor operadora en España con una cuota del 13% de los clientes, 21% junto a VOD) y ofrecer una oferta convergente (móvil, fijo, ADSL y TV), que es la estrategia exitosa en el sector, muy competitiva. La red de ONO, además, es complementaria a la de fibra que están desplegando VOD y Orange (3 mln de viviendas estimadas), ya que apenas se solapan. No prevemos que éste último acuerdo se amplíe a más viviendas.

En R4 considerábamos que el acuerdo se cerraría por unos 8.500 mln eur (8,5x EBITDA 13). Sin embargo, el EBITDA 2013 finalmente ha sido muy inferior al que manejaba el mercado (680 mln eur vs 900 mln eur, respectivamente).

VOD ha anunciado que prevé cerrar la operación en 3T 14, previa aprobación de las autoridades de competencia, que creemos que no impondrán restricciones significativas.

En nuestra opinión, esta operación creará un tercer grupo de telefonía integrada fuerte en España y deja a Orange en desventaja. Como ya hemos comentado en otras ocasiones, entendemos que el paso lógico sería la fusión de Orange-Jazztel. No obstante, vemos dos dificultades, principalmente: capacidad de financiación de Orange (deuda neta/EBITDA 2014e 2,5x) y sobrevaloración de Jazztel tras especulación sobre su absorción.

La recomendación de inversión de Renta 4 Banco es: reiteramos infraponderar Jazztel y mantener Telefónica.