Inditex ha publicado esta mañana los resultados 4T 13. Ingresos 4.799 mln eur (-1,6% vs R4e, -0,6% vs consenso y +4,7% vs 4T 12), margen bruto 57,9% (-0,3 pp vs R4e y en línea vs 4T 12), EBITDA 1.150 mln eur (-4,3% vs R4e, -0,5% vs consenso y +1,3% vs 4T 12), beneficio antes impuestos 913 mln eur (-4,2% vs R4e, -4% vs consenso y -1,8% vs 4T 12), beneficio neto 704 mln eur (-3,8% vs R4e, -3,7% vs consenso y -0,3% vs 4T 12) con tasa fiscal 23% (en línea R4e) y BPA 1,13 eur (vs 1,18 eur R4e y vs 1,14 eur en 4T 12).

En 4T 13 se mantiene la tasa de crecimiento de ingresos en torno al dígito medio (+4,9% en 2013 vs 2012) teniendo en cuenta el fuerte impacto de la divisa, que calculamos que restó más de -6 pp a los ingresos y la exigente comparativa tras el elevado crecimiento de los resultados en 2012. Se mantiene el control de los gastos operativos (en línea vs R4e y +8% vs 4T 12) incluso teniendo en cuenta que la compañía continúa cambiando la imagen comercial de las tiendas y cerrando tiendas próximas a nuevos centros.

Excluyendo divisa, los ingresos 2013 crecieron +8% vs 2012 (impacto divisa -3 pp vs 2012).  El crecimiento de las ventas comparables se aceleró en 2S 13: +3% vs 2S 12, para cerrar 2013 en +2,5% vs 2012 (en línea vs R4e) y el crecimiento del espacio en tienda +9% vs 2012 (en línea con nuestras previsiones) tras abrir 91 tiendas en 4T 13 (331 en 2013 netas de cierres).

La caja neta aumentó +115 mln eur vs 3T 13 hasta 3.842 mln eur (6% capitalización bursátil).

Destacamos favorablemente el buen inicio del crecimiento de las ventas excluyendo divisa al inicio de 1T 14. Desde 1 febrero-15 marzo, +12% (desde +8% en 2013). El impacto de la divisa seguirá siendo intenso en el inicio de 2014, si bien esperamos que la tasa de crecimiento de ingresos se acelere vs 2013.

La directiva propone un dividendo de 2,42 eur/acción para 2014, +10% vs 2013 (R4e 2,40 eur) y comunica que abrirá Zara online en Corea del Sur y México para la temporada Otoño-Invierno 2014, con lo que expande su presencia a 27 mercados.

A pesar de haber incumplido nuestras previsiones y las de consenso en las principales magnitudes, esperamos una reacción positiva de los títulos teniendo en cuenta que el inicio de las ventas excluyendo divisa en la primera mitad de 1T 14, cuyo crecimiento se está acelerando significativamente desde 2012.

Creemos que Inditex cotiza a múltiplos elevados (PER R4 14e 23,5x, EV/EBITDA R4 14e 13x y RPD R4 14e 2,4% en efectivo) aunque mantiene sólidas perspectivas de crecimiento para los próximos años.

Precio Objetivo 121 euros. Nuestra recomendación de inversión es Mantener.