¿Qué hay detrás del rally del Bono Par USD 2038 Legislación New York? Esta pregunta se me ocurrió en el último Seminario de Trading Electrónico que organizamos en la Maestría en Finanzas de la Universidad Torcuato Di Tella el miércoles pasado 25/6. El tema del debate fue: “Historia de la reestructuración del 2005/2010 y la realidad de los holdouts en 2014”. El brillante expositor, Matías Leguizamón, abogado y a punto de graduarse en la Maestría en Finanzas de la UTDT con un nivel altísimo de conocimiento nos dio cátedra acerca de la reestructuración en los canjes del 2005 y 2010 y se armó un interesantísimo debate en torno a su brillante exposición que duró más de tres horas con más de ochenta graduados y alumnos del MFIN UTDT opinando sobre el tema. Aprovecho este artículo para felicitar a Matías, excelente!

Estos últimos días son difíciles para economistas, de hecho la zaga de los holdouts lejos está de haber culminado y ahora el partido se está jugando en un plano meramente legal muy lejos de cualquier lógica económica. Por lo tanto, el objetivo de este artículo es más el de compartir una duda que defino como de estrategia buitrerezca retorcida que vengo incubando desde hace días; pero a eso se dedican los buitres: posicionamientos retorcidos de carteras en default. Y como muchos de mis artículos, tomen a éste a nivel global, de hecho lejos está de ser perfecto pero intenta sembrar la semilla de la duda. Hagamos lo que hagamos con el tema holdouts si se cierra antes del 2015, tengo la sensación de que siempre quedará reminiscente un potencial conflicto con los tenedores de bonos performing relativo a la activación de las RUFO.

Una de las cosas más relevantes que han ocurrido desde el anuncio presidencial del viernes 20 de junio fue el rally del Bono Par USD 2038 que desde niveles de 40 USD pre-anuncio subió súbitamente a los niveles actuales en torno a 50 USD y llevando a la yield de los mismos a la zona sub-9% algo no visto desde agosto 2011. En pocos días este bono ha experimentado un rally formidable en torno al 20%. Expliquemos las causas alternativas de este rally:

A Explicación Tradicional del Rally: Uno podría decir que el mercado claramente está descontando que Argentina terminará cerrando un acuerdo con los holdouts y como consecuencia de ello el país finalmente quedará eximido del riesgo holdout con la consecuente baja de yields. En este contexto, la yield de los Pares USD estaría ya reflejando un escenario de una Argentina mucho más amiga del mercado financiero internacional y por lo tanto capaz de fondearse a tasas mucho más cercanas a las de nuestros vecinos. Todo es optimismo en este escenario, PERO, vayamos al escenario siguiente al que podemos caracterizarlo como buitrerezco.

B Explicación NO Tradicional del Rally: ¿Qué tal si el rally del bono Par USD esconde una historia mucho más compleja, perversa y retorcida por ciertos jugadores del mercado? Con esto quiero decir que quizá haya un grupo de nuevos buitres que estén comprando Bonos Pares USD no para prepararse para un rally de convergencia hacia yields del 5% sino y ojo acá, para acumular RUFO rights e ir a buscar a la Argentina en segunda vuelta por activación de las clausulas RUFO una vez cerrado el acuerdo con los holdouts. O sea, comprar Pares USD en el evento de violación de las RUFO le daría al tenedor el derecho a reclamar dicha violación y de esta forma asemejarse a los derechos concedidos a los holdouts. En este contexto que reconozco tiene un alto grado de enrosque buitrerezco retorcido paradójicamente los Pares USD ralearían no por descuento de un escenario optimista sino por todo lo contrario. Ante un cierre con los holdouts bien se podría venir una segunda ronda de reclamos precisamente relacionados a haber cerrado un deal con holdouts de parte de los tenedores de bonos performing y de ahí la acumulación de Pares USD y su rally. Cuantos más Pares USD tenés, más RUFOs podés activar. En este contexto: ¿estará este rally en la parte larga de la curva soberana escondiendo una nueva y hasta más perversa generación de buitres? 

Así como hay buitres del lado de los holdouts seguramente hay buitres del lado de los bonos performing intentando acumular RUFO rights que eventualmente puedan ser utilizados para una segunda ronda de demandas contra la Argentina si el cierre con los holdouts puede argumentarse como voluntario. Queda muy claro que el canje del 2005 dejó abiertos dos enormes pasivos potenciales: RUFOs y Cupón PBI, dos herencias siniestras y extremadamente pesadas para la República. Insisto, comparto esta duda con ustedes y resalto lo patético que por momentos son los mercados financieros. A pesar de los errores, que un 92% del canje exitoso quede supeditado al 8% de holdouts ciertamente refleja un serio error en la estructuración de deuda soberna a nivel mundial.

Queda claro que el tema relevante en los próximos treinta días no es en el monto relativo a los holdouts sino en cerrar un acuerdo con ellos que al mismo tiempo nos inmunice de futuros reclamos vía cláusulas RUFO. La verdadera negociación está en las RUFO,siempre estuvo ahí, el resto es para la tribuna.