"Cuando los operadores se aburren y el dinero  no fluye con soltura a los mercados, que es lo que viene sucediendo desde hace tiempo, comienzan las cábalas y especulaciones sobre el estado de situación y, lo que es peor, las divagaciones sobre el valor de las cosas. En los foros y corrillos que sigo desde hace algún tiempo aparece la pregunta eterna, la sempiterna cuestión ¿Están las Bolsas caras o baratas? ¿O ni caras ni baratas, algo así como mediopensionistas? Como no es la primera vez que este planteamiento se produce y como estoy convencido de que no será la última, la experiencia me dice que lo mejor es tirar por el camino de en medio en lo que respecta a la Bolsa española, porque lo que hoy se antoja caro, mañana puede resultar especialmente barato, y al revés. Todo se circunscribe al estado de ánimo de los actores y participantes en los mercados. Todo es un fenómeno de expectativas. Pero, en cualquier caso, hay sesudos estudios fundamentales sobre el asunto", me dice E. L. analista bursátil, que me envía la siguiente referencia:

Dicen los estrategas de Henderson Global Investors. “Hoy en día, los principales indicadores de crecimiento económico se mueven en terreno positivo y los beneficios empresariales deberían convertirse, en adelante, en los motores de los precios de las acciones. El panorama no está exento de riesgos pero, con la reducción de las correlaciones entre los títulos, el mercado se está tornando cada vez más favorable a la selección de valores y presenta un mayor potencial para la generación de alfa”. Sin embargo, el inversor se está haciendo varias preguntas que en la gestora han querido responder:
1. ¿Está Europa barata?

No es ningún secreto que Europa se encuentra en proceso de recuperación y, como otras clases de activos, se ha producido un marcado repunte en los mercados de renta variable en los últimos dieciocho meses. Basándonos en un PER estimado a 12 meses, el índice MSCI Europe está negociándose actualmente a un múltiplo de 14,1 veces, en comparación con las aproximadamente 9 veces de mediados de 2012 y con una media histórica de 13 veces. Por tanto, ¿está Europa barata? La respuesta es no, al menos ya no en términos absolutos. Sin embargo, en términos relativos, Europa sí sigue siendo una opción atractiva, sobre todo frente a la renta variable estadounidense y a los bonos a escala mundial.

Gráfico: En relación con los beneficios de las empresas en todo el mundo, la renta variable europea sigue pareciendo barata.

2. ¿A quién favorece la situación actual del mercado europeo?

Estamos en un mercado favorable para la selección de valores. Desde la crisis financiera, Europa ha experimentado un aumento de la correlación entre los valores ganadores y los perdedores de los mercados bursátiles y ambos se mueven más al unísono. Esto reduce el valor que los gestores de fondos pueden aportar mediante una sólida selección de títulos. No obstante, desde finales de 2012, la tendencia comenzó a revertirse con la caída de las correlaciones desde niveles artificialmente elevados. Esto sugiere que una sólida selección de títulos obtendrá cada vez más recompensas a medida que la tendencia siga su curso en los próximos años, respaldando así la tesis de una estrategia activa en la renta variable europea.

Gráfico: La caída de la correlación apunta al regreso de un mercado favorable a la selección de valores

3. ¿En qué punto se encuentran los beneficios?

Los beneficios recuperan el signo positivo. “La revalorización de los mercados bursátiles europeos ha estado impulsada, hasta el momento, por el componente de precio del ratio PER (precio/beneficio). Cuando el componente de beneficio pase a ser el dominante, como parece ser el caso actualmente, los mercados subirán. El crecimiento de los beneficios no estuvo a la altura de las expectativas en 2013 y el mercado estará muy condicionado por las posibles revisiones a la baja de las positivas estimaciones para este año y el que viene (del 8% y el 12,2% respectivamente). De nuevo, si comparamos Europa con Estados Unidos, la tendencia de correcciones a la baja vista en últimos años parece abandonar el Viejo Continente dejando una base muy inferior de la que partirá el crecimiento de los beneficios, lo que supone mejores valoraciones.

Gráfico: En relación con los beneficios de las empresas en todo el mundo, la renta variable europea sigue pareciendo barata

4. ¿Dónde está el crecimiento?

Los datos de crecimiento del PIB en Europa son aún insignificantes, con la decepción provocada por el crecimiento del 0,3% en 2013 y las previsiones del 1,6% para 2014, por debajo de la media mundial del 2,8% y escasos en comparación con los mercados emergentes (5,4%) y Asia (6,2%). Sin embargo, en Henderson consideran que  Europa encabeza la lista en términos de delta (tasa de variación) del crecimiento del PIB: los mercados emergentes y Asia están experimentando una desaceleración, mientras que en el Reino Unido y Europa están registrando una aceleración. Históricamente, una delta positiva ha sido precursora de sólidas rentabilidades en los mercados de renta variable, más aún en un contexto más favorable para los beneficios de las empresas.

Gráfico: Delta de crecimiento del PIB (tasa de variación) (%, estimaciones 2014- estimaciones 2013)

5. ¿Cuáles son los riesgos?

Existen indicios esperanzadores pero el panorama no está exento de riesgos. La situación en Ucrania exige que sigamos atentos, aunque parece más probable que resulte en nuevas sanciones por parte de Occidente que en el estallido de una guerra, y el plano político sigue teniendo potencial para desestabilizar a los mercados. El éxito o fracaso de la senda monetaria que el BCE ha tomado para combatir la deflación tendrá repercusiones, por supuesto, y la clave reside en la fortaleza del euro. Desde mediados de 2012, la moneda única ha registrado una trayectoria alcista frente al dólar y esto ha mermado la competitividad relativa de los bienes y servicios europeos, por lo que cualquier correlación en este sentido constituirá un impulso adicional.

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