IMF'S LAGARDE SAYS EUROPEAN ECONOMY IS RECOVERING BUT FINANCIAL MARKETS "PERHAPS TOO UPBEAT". El argumento de la Directora Gerente del FMI es claro: la combinación de elevado desempleo y elevada deuda puede limitar el crecimiento de la inversión y de las perspectivas de crecimiento. ¿Están las bolsas europeas sobreestimando el crecimiento de los beneficios?. Porque, si nos referimos a la deuda, la propia Lagarde es una firme defensora de que el ECB se embarque en nuevas medidas expansivas en política monetaria. Y esto sólo puede apuntar a la compra directa de deuda...en el mercado. Al final, por tanto, tendremos que entender que la Directora del FMI se refiere a la bolsa. ¿Sólo a la bolsa europea? Un índice global como el MSCI  ha alcanzado ya niveles de 2007. Pero, como suele ocurrir, esto esconde una fuerte subida de las bolsas USA (+27 % desde niveles previos a la Crisis) y niveles por debajo del resto.

De la misma forma, el PIB mundial ya ha superado los niveles previos a la Crisis. Y hablamos de un 8 % superior. Pero, no es sólo que los beneficios de las empresas (siempre a nivel mundial) estén un 2.0 % por debajo, como que hay importantes discrepancias entre países y zonas económicas. Y las europeas están precisamente en la peor parte en resultados y más retrasados en la recuperación del producto.
En definitiva, si a nivel global hablamos de PERs algo más altos a los niveles de 2007 (17.4 vs. 16.7) en  Europa los niveles están entre un 30/50 % por encima del nivel existente antes de la Crisis.

En este primer gráfico podemos ver una comparativa 2007/ahora de diferentes indicadores macro y de mercado a nivel global....¿burbujas? no generalizados, no indicios de una situación que pueda explotar a corto plazo. Aunque, al final, todo depende de las perspectivas económicas y de resultados. Nosotros esperamos que los beneficios empresariales crezcan a ritmos del 9/10 % en los dos próximos ejercicios.

Las comparaciones siempre son complicadas. Pero, si nos fijamos en el primer gráfico podemos comprobar el éxito de los bancos centrales al manejar su política monetaria expansiva en la Crisis actual, especialmente la combinación de tipos nulos y compra de activos. ¿Explica esto el diferente comportamiento de las bolsas USA y el resto? Con todo, otras crisis pasadas más allá de ajustes cíclicos han tardado más tiempo en que los mercados absorbieran las caídas a la actual. Extrapolando estos datos, podríamos decir que los niveles actuales son un 40 % por encima de los equivalentes en otras crisis anteriores. Pero no similares.
¿Exceso de optimismo? ¿complacencia? La realidad es que estas cuestiones siempre nos van a dejar un cierto sesgo de incertidumbre hacia el futuro, especialmente cuando hablamos de un proceso de normalización monetaria.

¿Las bolsas anticipan el futuro macro? Depende de dónde miremos....

 Aunque la comparación entre precios de la bolsa y evolución de resultados puede ser incluso más clarificadora....¿tiene Lagarde razón?

La diferencia entre precio y valor es muy ilustrativa.

Pero, ¿y la comparación entre precio relativo de las bolsas y rentabilidad de la deuda?. Esto,  explicar de forma ilimitada la inversión en bolsa en tipos de interés nulos, elevada liquidez y alternativas de rentabilidad bajas,  llevado a extremo nos empuja de forma inexorable a potenciales burbujas en el futuro. La clave entonces para evitarlo es la recuperación macro. Y las reformas y ajustes estructurales que aumentarán el crecimiento potencial. Y la recuperación de los beneficios.

José Luis Martínez Campuzano

Estratega de Citi en España