Primeras impresiones de los resultados

Ha publicado esta mañana los resultados 2T 14. Ingresos 4.337 mln eur (en línea vs R4e y consenso y +6,8% vs 2T 13), margen bruto 56,5% (-1 pp vs R4 y consenso y -0,7 pp vs 2T 13), EBITDA 885 mln eur (-1,2% vs R4e, en línea vs consenso y +1% vs 2T 13), beneficio antes impuestos 671 mln eur (+1,2% vs R4e, +1,7% vs consenso y +4% vs 2T 13), beneficio neto 522 mln eur (+2,4% vs R4e, +3,2% vs consenso y +1,8% vs 2T 13) con tasa fiscal 22% (vs 23% R4e) y BPA 0,84 eur (vs 0,82 eur R4e y vs 0,83 eur en 2T 13).

Las ventas 1S 14 (excluyendo divisa) han crecido +11%, con ventas comparables (que incluyen Internet) +4,5%, la divisa ha restado -4 pp y la consolidación de Tempe SA (en 1T) por puesta en equivalencia también restó -1 pp al crecimiento de ingresos. El margen bruto 57,6% (-1 pp vs 1S 13) creció +4% vs 1S 13.

En 2T 14 las ventas excluyendo divisa han mantenido el ritmo de 1T (+11%). Calculamos ventas comparables +4,5% (R4e +4%), crecimiento del espacio en tienda +9% (en línea) con la apertura de 67 tiendas (netas), divisa -2 pp (R4e -4 pp). Inditex mantiene el estricto control de los gastos operativos: +6% vs 2T 13 (R4e +8,5%) teniendo en cuenta que el crecimiento del espacio comercial está en línea con el programa previsto (en 2014: +8%/+10% y R4e +9%).

La caja neta descendió -452 eur vs 1T 14 debido a la estacionalidad del negocio, hasta 3.112 eur (4,3% capitalización bursátil).

Destacamos favorablemente que se mantiene el buen comportamiento de las ventas excluyendo divisa en 3T 14. Entre 1 agosto - 12 septiembre, +10%. El impacto de la divisa, además, será menos intenso que en 1S 14 a tenor de la depreciación del Euro de las últimas semanas. Calculamos un impacto de la divisa -0,5% en 3T 14 y ya positivo en 4T 14: +0,5% que permita reducir el impacto de la apreciación del Euro en 2014e hasta -2,5% (vs guía ITX -3%). Creemos, incluso, que hay margen de mejora frente a nuestra actual previsión. Por otro lado, el lanzamiento de la venta online global va cumpliendo los plazos previstos. Abrió Zara online en México (3 septiembre) y abrirá Corea del Sur (12 septiembre), con lo que expande su presencia a 27 mercados.

Tras el desdoblamiento de las acciones de 5x1 (28 de julio), el dividendopropuesto para el 3 de noviembre pasa a ser de 0,242/acción.

Conclusión y recomendación de inversión

Inditex ha publicado unos resultados que han cumplido nuestras previsiones y las de consenso en ingresos y han quedado -1 pp en margen bruto mientras que el gran control de gastos ha permitido recuperar a nivel operativo. La menor tasa de impuestos previstos ha permitido que el beneficio neto haya superado levemente las previsiones. A pesar de que no ha habido grandes sorpresas, creemos que la reacción de los títulos será negativa teniendo en cuenta que Inditex cotiza a múltiplos muy exigentes: (PER R4 14e 29x, EV/EBITDA R4 14e 16,5x y RPD R4 14e 2% en efectivo). Además, el peor comportamiento del margen bruto podría pesar en su cotización. Valoramos favorablemente el buen inicio de las ventas excluyendo divisa en el inicio de 3T 14 y consideramos que la aportación de las divisas podría sorprender favorablemente en 2S 14. Precio Objetivo 24,7 eur. La recomendación de inversión de Renta 4 Banco es: reiteramos Mantener.