La entrada en default selectivo de Argentina de acuerdo a como lo han dado en llamar algunas calificadoras de riesgo internacionales ha sido un cisne negro que impactó primordialmente en dos variables macroeconómicas: la cotización del dólar y el nivel de actividad. Recuerdo sin embargo, que por junio bajo las expectativas de que Argentina solucionaba finalmente el conflicto con los holdouts, el dólar en cualquiera de sus formas se había tranquilizado muy significativamente y la brecha tocaba mínimos del año.

Una vez que la economía local recibió el anuncio de que el acuerdo con los holdouts no era posible, rápidamente observamos una sustancial depreciación del Peso que ha llevado a la brecha cambiaria a niveles cercanos a los prevalecientes por enero previos a la devaluación que por entonces convalidó el Banco Central. Con una brecha subiendo, una parte significativa del sector industrial y agrícola está pidiendo a gritos una nueva devaluación del oficial. Queda claro que a la brecha cambiaria hay que reducirla y para ello Argentina tiene dos opciones: subir el piso de la brecha devaluando al peso oficial o bajar el techo de la misma, apreciando el contado con liquidación. Dos senderos totalmente diferentes con un manejo de expectativas diametralmente opuesto.

Caso 1 Subimos el piso y Devaluamos al Oficial: Esta decisión sólo daría oxigeno por un par de semanas y ciertamente no sería neutral al contexto macroeconómico actual. Una devaluación no haría más que recalentar la inflación a una tasa superior probablemente a la observada desde enero. Devaluar sin ajuste fiscal sólo daría un oxigeno efímero para ser devorado nuevamente por la inflación tal como ocurrió desde enero pero probablemente a un ritmo acelerado. En este contexto, devaluar ocasionaría más problemas que soluciones y a esta historia la vimos mil veces.

Caso 2 Bajamos el techo y Apreciamos al Contado con Liquidación: Sólo tres meses atrás esta dinámica se había instaurado en el mercado cambiario y no es imposible recrearla en la medida que Argentina tome dos decisiones en el futuro cercano: cerrar definitivamente el conflicto con los holdouts en enero 2015 y acudir por entonces, a los mercados de deuda. Hoy es 6 de octubre, sólo faltan 86 días para que caduquen las RUFOs y para entonces Argentina estaría en condiciones de pagarle a los holdouts y salir definitivamente del default. Recordemos que por junio la deuda Argentina había experimentado un rally formidable llevando a las yields en la parte larga de la curva a niveles debajo del 8%, si hubiésemos finiquitado el conflicto me animo a decir que esas yields hoy ya estarían en 6.5% llevando a la Argentina a un costo de capital soberano muy por debajo del actual. Este rally en anticipación de un acuerdo que no fue sigue esperando otra señal que Argentina debería dar el primer día de enero 2015, si eso ocurre el costo de capital de rolear nueva deuda volverá a exhibir bien rápido la dinámica observada por junio de este año.

Si Argentina reinstaura un entorno de yields en baja, podría instrumentar tres pasos cruciales que descontracturen al mercado cambiario hasta que el próximo Presidente articule un nuevo plan económico de mediano plazo. Primero, emitir nueva deuda para financiar el pago a holdouts evitando la reducción de reservas. Segundo, rolear al Boden 15 con la emisión de un nuevo bono un poco más largo que evite reducir reservas como consecuencia del pago de la amortización y cupones de dicho bono durante el 2015. Tercero, emitir deuda nueva a mediano plazo digamos en el punto en donde se ubica el Bonar 24.

El mercado internacional sigue dándonos la derecha todavía, estamos sólo a 86 días de demostrarle al mundo entero ESPERO, que Argentina siempre quiso pagar pero entendiendo que con las RUFOs vigentes dicha acción era sumamente riesgosa. Todavía Argentina tiene un sendero disponible que le de oxígeno para transitar con cierta razonabilidad el 2015. Argentina debe bajar el techo del dólar e instaurar ya mismo una dinámica de apreciación del peso, no al revés. No subestimemos lo útil que pueden ser la expectativas en este mercado, la dinámica de junio del 2014 puede volver más rápido de lo que pensamos. En un mundo en donde nada rinde más del 5%, nosotros ofrecemos yields por sobre el 10%, una mínima señal y el mercado saldrá a comprar deuda argentina otra vez.