El beneficio neto recoge la contabilización de provisiones no recurrentes por importe de 769 mln de euros, de los que el 85,2% son ajustes por el deterioro en los activos materiales del subgrupo FCC Enviroment (división de Servicios en Reino Unido).

Ingresos: la caída de los ingresos (-6,1% i.a) sigue acusando el descenso de la actividad de construcción en España principalmente en inversión pública. Por áreas geográficas, la caída de los ingresos en el mercado doméstico es del 8% i.a en 9M14, un área que aporta el 57% del total de las ventas del Grupo. Buena evolución en Reino Unido (+12% i.a en 9M14 vs +8,8% i.a en 1S14) y Oriente Medio y Norte de África (+71,5% i.a en 9M14 vs +56,6% i.a en 1S14).

Ebitda: recuperación impulsada principalmente por el negocio de Construcción y Cemento, por planes de eficiencia acometidos en España y aumento de la rentabilidad del negocio exterior. El margen EBITDA mejora en +2,8 pp vs 9M13 hasta el 13% (vs 12,9% en 1S14).

Deuda neta: en términos trimestrales la deuda neta se estabiliza de la que un 40% corresponde a las áreas de Servicios y Medioambiente y el 35% del total es deuda sin recurso. Peor evolución del capital circulante en 9M14 (-330,4 mln de euros) vs 9M13 (--262,5 mln de euros) y ligera mejora frente a 1S14. Esperan una mejora significativa de la evolución del circulante en 4T14. Por divisiones, en Construcción el capital circulante mejora en 64 mln de euros vs 9M13 (hasta -187,6 mln de euros).

Ampliación de capital.

• El próximo 20 de noviembre se celebrará la JGEA para aprobar la ampliación de capital por importe de 1.000 mln de euros que está asegurada en su totalidad por las entidades colocadoras.

• Objetivos de la ampliación: tal son la capitalización y reestructuración del tramo B, reducir el apalancamiento financiero del Grupo y reforzar la estructura de capital en FCC (con unos FF.PP estimados de 634 mln de euros vs -416 mln de euros actualmente), FCC Enviroment y Cementos Portland.

• El importe de la ampliación irá destinada a: 765 mln de euros amortización y refinanciación del tramo B, 100 mln de euros a FCC Enviroment, 100 mln de euros a Cementos Portland, y 35 mln de euros a los gastos de la operación.

• La ampliación permitirá diversificar la estructura accionarial aumentando el número de acciones en circulación en el mercado y la reducción estimada de 1.120 mln de euros la deuda neta (17,4% del total en 9M14).

• Tras esta operación, los 1.390 mln de euros del tramo B de la deuda se reducirán en 900 mln de euros entre los fondos provenientes de la ampliación y la aplicación de una quita del 15% (equivalente a 135 mln de euros). Asimismo, el remanente (470 mln de euros) reducirá la remuneración hasta el 5% (desde el 13,5% actual). La reestructuración de esta parte del préstamo sindicado permite crear valor que estiman en 2,3 euros/acc (17% sobre precio de cierre del 13/11/14).

• En términos de política de dividendos, retomar el pago de los mismos vendrá condicionado con el cumplimiento de algunas de las siguientes restricciones actuales: 1) alcanzar un ratio de DN con recurso/EBITDA <4x, o 2) obtener un EBITDA con recurso superior a los 750 mln de euros o 3) la amortización de 1.500 mln de euros del crédito sindicado, ya sea del tramo A o del tramo B.

De la conferencia de resultados destacamos:

1. Reducen la guía de crecimiento de EBITDA para 2014 proporcionada a principios de año hasta un rango del 10% - 15% (desde +20%). Y mantienen el objetivo de deuda neta entre 5.900 - 6.000 mln de euros y fondo de maniobra de +80 mln de euros aproximadamente.

2. Desinversión de activos: esperan cerrar la venta de Realia antes de fin de año y en el caso de Globalvia en 1T15.

3. Confirman un acuerdo entre George Soros y B 1998 para negociar en exclusividad la compra de la mitad de de los derechos de suscripción que le corresponden a B1988 en la ampliación de capital.

Conclusión. Los resultados guardan un tono positivo en términos de recuperación de la rentabilidad, mientras que la mayor visibilidad del éxito del proceso de refinanciación es un aspecto que la cotización recogerá en el corto plazo. No obstante, mantenemos la idea de que el valor podría verse presionado, al margen de rebotes puntuales, a la espera de conocer los detalles de la ampliación de capital, más concretamente del precio que se vaya a establecer. Infraponderar.