Buena lectura de los resultados en el conjunto del año y especialmente en el 4T14 donde se muestra una recuperación sólida de la rentabilidad y los volúmenes.

2015 será un año en el que esperan que se mantenga la senda de recuperación del margen de intereses y margen neto (apoyado por un crecimiento de los costes contenido), y una parte baja de la cuenta que incluirá diversos extraordinarios como el impacto negativo de 1.500 mln de euros del ajuste de valoración hecho en Garanti y el efecto positivo de 1.200 mln de euros de plusvalías derivadas de la venta de sus participaciones en China.

Asimismo, una de las claves a futuro seguirá siendo la gestión de la actividad inmobiliaria en España que sigue lastrando principalmente la parte baja de la cuenta a pesar de que las pérdidas registradas en esta área se han reducido en un 30% i.a.

Valoramos positivamente la elevada exposición a dólar, el escenario macroeconómico de crecimiento en sus principales áreas (España, México, Estados Unidos), niveles de capital cómodos y política de dividendos sostenible con potencial mejora de la misma. Reiteramos nuestra recomendación de Sobreponderar.

Destacamos de los resultados:

• Fuerte efecto negativo del tipo de cambio. Eliminando este efecto en 2014 las principales líneas de la cuenta de resultados arrojan crecimientos sólidos: margen de intereses +15,6%, margen bruto 8,5% y margen neto +13,2%.

• Al igual que en el resto del sector, los menores saneamientos crediticios e inmobiliarios permiten reducir la prima de riesgo en el año hasta 1,3% (vs 1,6% en dic-13). Tendencia que esperan continúe en 2015.

• Solvencia y Liquidez: CET 1 Basilea III "phase in" se sitúa en el 12% (vs 11,7% en 9M14) y en términos de "fullyloaded" en el 10,4%.Una mejora de +30 pbs en el trimestre recogiendo el impacto positivo de la ampliación de capital realizada por importe de 2.000 mln de euros (+58 pbs) y la generación de beneficio (+17 pbs), y que compensa -46 pbs derivados de ajustes de valoración, incremento de la actividad e impacto del FGD. Los APR se incrementan un 1,5% en el trimestre principalmente por tipo de cambioyel aumento de la actividad en los países emergentes y Estados Unidos.

• En España: MI/ATM 1,04% (vs +4 pbs 4T14/3T14). Recuperación trimestral de las principales líneas de la cuenta de resultados. En términos anuales en el conjunto del año margen de intereses plano, y crecimientos del +8,5% i.a en margen bruto gracias a mayores ROF, y del +22,3% i.a en margen neto apoyado por la caída de los costes superior al 5%. Morosidad del 6% (-40 pbs dic-13).Crédito a la clientela neto -2,3% i.a en 2014.

• En México: MI/ATM 5,58% (+21pbs vs 3T14). Sin efecto tipo de cambio la evolución interanual en 2014 de las principales líneas de la cuenta de resultados: margen de intereses +14% i.a, margen bruto +9,6% i.a, margen neto +11% i.a y beneficio neto +11% i.a. Crédito a la clientela (sin tipo de cambio) +14,5% i.a y +7% en depósitos a la clientela. Morosidad 2,9% (-81pbs vs dic-13).

• En Estados Unidos: MI/ATM 2,09% (-6 pbs vs 3T14). Avance del crédito a la clientela neto del +15%i.a en 2014 (sin tipo de cambio) y del +13,6%i.a en depósitos a la clientela. Sin efecto tipo de cambio la evolución interanual en 2014 de las principales líneas de la cuenta de resultados: margen de intereses +2,7% i.a, margen bruto +4% i.a, margen neto +3% i.a y beneficio neto +9% i.a. Morosidad 0,9% (-30 pbs vs dic-13).

• En la siguiente tabla mostramos la aportación de las diferentes áreas geográficas a las principales líneas de la cuenta de resultados:

Destacamos de la conferencia:

• En términos de solvencia han reiterado el objetivo de finalizar 2015 un ratio CET 1 "fullyloaded" del 10%, frente al 9,7% a diciembre 2014 pro-forma una vez incluidos los efectos de las operaciones anunciadas (aumento de su participación en Garanti y venta en China).

• Política de dividendos: seguirá siendo una combinación de 2 en efectivo y 2 scrip, con un payout en efectivo entre 35% -40%. La transición hacia un pago de dividendo íntegramente en efectivo se efectuará de manera gradual, supeditada a la evolución de los resultados, dando como referencia 2017.