Tras presentar unos resultados 2014 batiendo los objetivos anuales, Iberdrola ha anticipado una guía para 2015 que apunta a una mejora tanto del EBITDA como del Bº neto en términos recurrentes así como reducción adicional de deuda y mejora del ratio DN/EBITDA, aunque sin cuantificación. El consenso de mercado espera EBITDA +2% y Bº neto +1% sobre las cifras 2014, dejando atrás el suelo de resultados en un año 2014 afectado por impactos regulatorios especialmente en renovables. En términos de deuda, el mercado baraja DN/EBITDA 2015 de 3,5x, en línea con el objetivo de Iberdrola. La compañía actualizará su estrategia en octubre.

Nos sigue gustando el foco de crecimiento en negocios regulados, el mantenimiento de una estructura financiera sólida y el compromiso con la retribución al accionista (dividendo mínimo 0,27 eur/acc en formato scrip, aunque compensando el efecto dilutivo con amortización de acciones propias). También se verá beneficiada por su exposición a USD y GBP. Como principales riesgos, posible ruido en aproximación a citas electorales (UK en mayo, España en noviembre). Niveles de valoración en torno a 6 eur/acc, resultado de aplicar un PER 15e medio de las utilities españolas reguladas (16x) al BPA15e (75% del EBITDA procede de negocios regulados, con mayor visibilidad y menor volatilidad), nos parecen razonables. Recomendamos Mantener posiciones en el valor.

Destacamos:

• Iberdrola ha publicado resultados cumpliendo con la guía 2014 en Beneficio Neto, Deuda y Dividendo, y superando en EBITDA (+6% vs guía). La guía 2015 apunta a mejora en todas las partidas (EBITDA, Bº neto recurrente, Deuda Neta y DN/EBITDA), en línea con la Estrategia 2014-16 (que se actualizará en octubre), pero sin cuantificación concreta (pendientes de evolución de factores tales como: pluviosidad, eolicidad, sequía en Brasil, divisas).A nivel operativo, Iberdrola espera una mejora en 2015 tanto en Redes como en Renovables, mientras que Generación y Comercial debería normalizarse (producción, precios). A ello se suma la previsible mejora derivada del tipo de cambio (elevada exposición a USD y GBP).

• EBITDA 2014 +3% hasta 6.965 mln eur (vs 6.600 mln eur guía), donde la mejora en el negocio Liberalizado (Generación y Comercial) y en Redes compensa el impacto regulatorio negativo en renovables (EBITDA -12% por España -37%). Lo más relevante por negocios:

- Liberalizado (33% del total): EBITDA +15%, con una sólida evolución operativa apoyada por la mayor producción (+8% en España), menores tributos (efecto temporal) y mejora en UK tras débil 2013.

- Renovables (19% del total): EBITDA -12%, donde se ha dejado notar el grueso de los medidas regulatorias en España (-339 mln eur), sólo en parte compensadas por la mejora de resultados en el resto de mercados (UK, USA y Latam).

- Redes (51% del total): EBITDA +6%, con evolución positiva de todos los países (UK, USA, Brasil) excepto España (coste de plan de eficiencia).

• Capacidad de generación de caja, que junto al control del capex (CF libre en los tres negocios) permite seguir reforzando su estructura financiera, con deuda neta-5% interanual hasta 25.619mlneur. Excluidos los derechos de cobro regulatorios financiados, cae hasta 25.233 mln eur, en línea con el objetivo del Plan Estratégico 2014-16. El ratio DN/EBITDA es de 3,7x, excluyendo déficit tarifario 3,6x, acercándose a su objetivo 2016 de 3,5x. Las posibles desinversiones que se realicen se harán por rotación de activos (hacia mercados de mayor crecimiento y mayor visibilidad regulatoria), pero no para reducir deuda, al haber alcanzado ya unos niveles con los que se sienten cómodos. La menor deuda media (-7%), junto con una reducción en el coste medio de la misma (-189 pb interanual hasta 4,35%, de cara a 2015 esperan reducción adicional de 15-20 pb hasta niveles de 4,2-4,15%) contribuyen a una mejora del resultado financiero del-12%. Asimismo, mantiene una sólida posición de liquidez, 9.106 mln eur, que cubre más de 30 meses de necesidades de financiación.

• Política de dividendos estable. Mantienen el compromiso de DPA mínimo de 0,27 eur/acc. Ya distribuidos 0,127 eur/acc el pasado mes de diciembre, quedan pendientes 0,03 eur/acc/acc en efectivo y el segundo scrip previsto para julio (en torno a 0,113 eur/acc). Asimismo, se mantendrá la política de compra y posterior amortización de acciones para compensar el efecto dilutivo del scrip. En cuanto al crecimiento futuro del DPA, la intención es normalizar el pay-out en niveles del 60-65% (vs 72% en 2014).

• La guía 2015 (mejora en EBITDA y Bº neto recurrente, reforzamiento adicional de la estructura financiera con caída de deuda y de DN/EBITDA) resulta un tanto vaga, pero el tono es positivo. Tendremos más información sobre las perspectivas a medio plazo en la Actualización Estratégica que realizará Iberdrola en el mes de octubre. Recordamos que los principales vectores del crecimiento a medio plazo son: 1) las inversiones en nueva capacidad (generación regulada en México y Brasil, renovables en UK, USA, México y Brasil e infraestructuras de redes en UK, USA y Brasil), 2) mejoras adicionales en eficiencia operativa y 3) reducción de costes financieros. Nos sigue gustando el foco de crecimiento en negocios regulados, el mantenimiento de una estructura financiera sólida y el compromiso con la retribución al accionista, con un dividendo que mejorará a medida que lo hagan los resultados. Niveles de valoración en torno a 6 eur/acc, resultado de aplicar un PER medio de las utilities españolas reguladas (16x) al BPA15e (en torno al 75% del EBITDA procede de negocios regulados), nos parecen razonables. Recomendamos Mantener posiciones en el valor.