Resultados afectados por el reconocimiento de provisiones netas por importe de -265 mln eur (-231 mln eur a nivel operativo y -19 mln eur por impuestos en 4T).

Excluyendo las provisiones, los resultados también incumplen nuestras previsiones y las del consenso en todas las magnitudes (excepto en ingresos).

Como descontaba el mercado, Indra ha incumplido su objetivo de generación de caja 2014.

España comienza a recuperar apoyada en el repunte del negocio del sector público. Negativa evolución de AMEA y creciente presión competitiva en LatAm.

Celebrará un Día del Inversor en Junio.

• Los resultados 4T 14 han incumplido ampliamente tanto nuestras previsiones como las del consenso en las principales magnitudes, excepto en ingresos. Ingresos ordinarios 852 mln eur (+5% vs R4e y consenso y +8% vs 4T 13), Total ingresos 881 mln eur (+6% vs R4e y +8% vs 4T 13), EBIT recurrente (antes extraordinarios) 48 mln eur (-15% vs R4e y consenso y -19% vs 4T 13), con margen EBIT recurrente 5,7%, el más bajo de la historia (vs 7% R4e y consenso y - 1,8pp vs 4T 13). Indra ha realizado provisiones operativas por importe de -231 mln eur. Teniendo esto en cuenta, el EBIT (después extraordinarios) -182 mln eur (vs 53 mln eur R4e, 55 mln eur consenso y desde 59 mln eur en 4T 13). El resultado financiero ha sido levemente inferior a nuestras estimaciones: -12,5 mln eur (vs -15 mln eur R4e). Las pérdidas antes impuestos -199 mln eur (vs -37,5 mln eur R4e y desde 59 mln eur en 4T 13) y pérdida neta -170 mln eur (vs 30 mln eur R4e y consenso y desde 49 mln eur en 4T 13) con impacto positivo de impuestos: +29 mln eur (vs -7,5 mln eur R4e y -9,3 en 4T 13). Excluyendo extraordinarios, el beneficio neto Aj. alcanzó 14 mln eur (vs 35 mn eur R4e y desde 51 mln eur en 4T 13).

• En cuanto a las provisiones recogidas, el importe total ha alcanzado -313 mln eur en 2014, si bien la reversión de dos provisiones (implantación de proyectos y contingencias laborales) ha reducido su impacto hasta -265 mln eur. De este importe, -231 mln eur se ha recogido en 4T 14 a nivel operativo por deterioros y sobrecostes en proyectos que han sufrido retrasos o cancelaciones y litigios (-246 mln eur en 2014) y otros -19 mln eur por créditos fiscales (tras la reforma impositiva en España).

• Por regiones, las ventas en España (41% del total), aumentan por segundo trimestre consecutivo (+28% vs 4T 13) por primera vez desde 2009 y negocio internacional (-3,3% vs 4T 13), cayendo por segundo trimestre consecutivo. El negocio internacional se está viendo afectado por el deterioro macro en algunos países, principalmente en LatAm (Brasil) y AMEA, y sigue viéndose penalizado por la evolución de las divisas. En Latam (27% total ventas), ventas +3% vs 4T 13, Europa y EEUU (20% total ventas) +6% vs 4T 13 y fuerte deterioro de resultados en AMEA (12% total ventas) -24% vs 4T 13, muy afectado por divisas.

• La contratación cede -1% vs 2013 (+1% en moneda), hasta 3.743 mln eur y supera a las ventas por +2,5%. Gran comportamiento de AMEA (Asia, Oriente Próximo y Africa) +% vs 2013 y España se mantiene en positivo. La cartera de pedidos cede -1% vs 2013 (+% excluyendo divisa) y su cobertura sobre ventas próximos 12 meses R4e (a 2014e) sigue siendo cómoda: 1,15x. De la cartera de pedidos, 1.400 mln eur será ejecutable en 2015 (46% 2015 R4e).

• La deuda neta se reduce -63 mln eur vs 3T 14 hasta 663 mln eur, por debajo de nuestras previsiones (687 mln eur) y a 2,5x EBITDA R4 2014e tras haber generado 69 mln eur (caja operativa - inversión) con recuperación de circulante (+50 mln eur) e inversiones que siguen estando muy controladas (-15 mln eur).

• Como descontaba el mercado, Indra ha incumplido el principal objetivo de la guía 2014: generación de Flujo de Caja Libre (antes inversiones financieras, pago de dividendos e inversión en autocartera) > 100 mln eur. Al final, Indra generó 47 mln eur. Las principales razones han sido la menor rentabilidad operativa, alargamiento de la ejecución de algunos proyectos y no recepción de anticipos al haberse retrasado varios contratos.

• Los resultados han incumplido nuestras previsiones y las del consenso a nivel operativo (antes extraordinarios) y no son comparables después de haber recogido provisiones muy elevadas. Reiteramos que la evolución de la compañía sigue viéndose afectada por la presión competitiva (menores márgenes operativos que recordamos en los dos últimos trimestres, especialmente en 4T) y el deterioro de divisas. Destacamos que las ventas están comenzando a crecer en España (2 trimestres consecutivos) apoyado por la recuperación del sector público.

• La evolución de Indra sigue viéndose impactada por la débil (aunque con tendencia a mejorar) situación del negocio en España, que está provocando una intensa presión a la baja de los márgenes y la ralentización del crecimiento macro en LatAm (y más específicamente en Brasil), con un impacto muy negativo por la fortaleza del Euro (que debería remitir en 4T 14). Indra cotiza a múltiplos en la parte media de su rango histórico: PER R4 2014e 15x y EV/EBITDA R4 14e 8,2x con unas perspectivas de crecimiento comprometidas para los próximos trimestres. Esperamos impacto negativo en cotización a pesar de la fuerte caída acumulada por el valor en las últimas semanas (-17% desde agosto y -13% en el último mes). Mantener.

• En nuestra opinión, la entrada en el accionariado de Telefónica (6%) y los cambios en el Consejo, con una visión estratégica más alineada a la de la SEPI (mayor accionista, 20%) deberían dar un mayor impulso al negocio doméstico. Aun así, la debilidad de resultados de los dos últimos trimestres (más intensa en 4T) y el entorno de creciente competitividad unida a la subida de los títulos en 2015 (+19%) nos lleva a reiterar nuestra recomendación de Infraponderar.