Sin duda estamos viviendo tiempos extraños. Un experimento monetario sin precedentes está llegando a su final y nadie sabe las repercusiones potenciales. Por el momento, los mercados siguen siendo optimistas, esperando, por ejemplo, un aumento suave de tipos de la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra. Y, quién sabe, tal vez los mercados estén en lo cierto. Pero tal vez demasiado tranquilos. 

La semana pasada, Ray Dalio, el famoso fundador del hedge fund Bridgewater Associates, que tiene un patrimonio de 165.000 millones de dólares, escribió una nota de amplia difusión advirtiendo a sus clientes de que la Reserva Federal de Estados Unidos corría el riesgo de provocar un crash parecido al de 1937 cuando empezó a subir las tasas de interés de nuevo.

Entonces, como ahora, el banco central había pasado años imprimiendo dinero con el fin de ayudar a la economía estadounidense a recuperarse de la crisis de 1929. Pero el efecto secundario fue una burbuja del mercado de valores, que estalló de inmediato cuando la Reserva Federal aumentó las tasas de interés antes de tiempo. Dalio está preocupado por una repetición.

Es cierto que la política monetaria y la respuesta normativa a la última crisis, a menudo siembra las semillas para la siguiente crisis. No es difícil trazar una secuencia de eventos que demuestra que esto es lo que está sucediendo ahora. Si así fuera, el desplome del mercado de valores podría ser el menor de nuestros problemas.

En 1937 Estados Unidos estaba, en términos económicos, en una isla. Hoy en día, gracias a la globalización, el poder del dólar y un largo período de política monetaria ultraflexible, es una gran parte de una economía global.

Christine Lagarde, la directora gerente del Fondo Monetario Internacional, elevó recientemente las preocupaciones sobre los países que se han endeudado fuertemente en dólares y cuyas economías aún en recuperación siguen siendo vulnerables a una subida de tipos por parte de la Reserva Federal.

Y en 1937 los mercados de renta variable eran el principio y el final de todo. Hoy en día son pequeños comparados con los mercados de deuda, que están, a su vez, empequeñecidos por los mercados de derivados.

El valor total de todas las acciones mundiales era de alrededor de 70 billón de dólares en junio del año pasado, según la Federación Mundial de Bolsas. Mientras tanto, el valor nocional de todos los contratos de derivados en circulación era de más de 690 billones de dólares. Vale la pena señalar que la gran mayoría (alrededor de cuatro quintas partes) de todos los contratos de derivados existentes tienen como base las tasas de interés.

Los mercados de derivados son instrumentos financieros que son esencialmente pólizas de seguro - diseñadas para proteger al titular de los movimientos adversos de los precios.

Si usted está preocupado por un euro más fuerte, o un petróleo más caro, o el aumento de las tasas de interés, usted puede comprar un contrato que se revaloriza si sus temores finalmente se plasman en los mercados. Bien manejados, las ganancias que otorgan estos derivados compensan las pérdidas de los movimientos de precios de los activos subyacentes.

Sin embargo, los argumentos empleados por la industria de los derivados a veces suenan similares a los empleados por el lobby pro-armas: los derivados no son peligrosos, son las personas que los utilizan. Eso no es muy reconfortante.

¿Qué podría salir mal? Digamos que las tasas de interés en Estados Unidos suben antes y más rápido de lo que el mercado espera, dice Ben Wright de The Telegraph. “Eso significa que los precios de los bonos, que siempre se mueven en la dirección opuesta a los rendimientos, se desploman. Los bonos del Tesoro son como un guía de montaña al que todos los otros valores mundiales están atados - si se caen, arrastran a todos los demás con ellos.

¿Quién saldrá mal parado? Todo el mundo. Pero serán los bancos del mundo, donde incluso pequeños errores pueden crear grandes problemas, serán los más perjudicados. La Autoridad Bancaria Europea estima que la entidad financiera media aún tiene 27 veces más activos que recursos propios. Esto significa que si los que hay en sus balances (incluyendo bonos y otros valores, con referencia en los precios de los bonos del Tesoro) resultan valer un tan sólo un 3,7% menos de lo que se supone, será el momento de volver a las noches eternas en las que se discuten los rescates bancarios.

Barclays ha pronosticado que si los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10 años vuelven a la media histórica, eliminaría casi una quinta parte del valor libro tangible de los bancos europeos.

Sí, una quinta parte. Esto es lo que se entiende por riesgo de tipo de interés. Es grande y es real y los bancos saben todo al respecto. Su respuesta para cubrir el riesgo es con derivados de tipos de interés. Es una de las razones por las que hay tantos de esos contratos. Así que todo va bien entonces.

Sin embargo, sólo una pregunta: ¿a quién han comprado esos derivados? Por supuesto, a otros bancos. Esto crea lo que se conoce como riesgo de contraparte. El Banco A comercializa seguros al Banco B. Pero entonces el Banco A se mete en dificultades financieras (un deterioro significativo en su solvencia sería suficiente) y de repente el Banco B ya no está tan protegido como creía.

De hecho, el Banco A podría empezar a sufrir precisamente por el seguro que ha vendido al Banco B. ¿Y si no puede cumplir con el contrato? Esto crea una situación potencial de callejón sin salida: los derivados funcionan, siempre y cuando no se necesiten; haciendo que sean inútiles.

Este es precisamente el tipo de cosas que se produjo durante la crisis crediticia - los bancos dejaron de confiar unos en otros. Las nuevas reglas introducidas desde entonces exigen a los bancos gestionar activamente su riesgo de contraparte. En otras palabras, a los bancos se les pide cubrir sus propias coberturas.

No está nada claro si esto hace que el sistema tenga menor riesgo o simplemente complica aún más la interconexión financiera.

Los reguladores están claramente preocupados. Han aportado una mayor transparencia al mercado de derivados, exigiendo una mejor información y que una mayor proporción de contratos se enruten a través contrapartes centrales o cámaras de compensación, que se encajan entre los dos lados del comercio y reparan el desorden si alguien se declara en quiebra.

Pero, de nuevo, los riesgos no han desaparecido del todo. Las cámaras de compensación están diseñadas para hacer frente a uno o dos contrapartes. ¿Pero qué sucede si más entidades quiebran? Las cámaras de compensación en sí se verían arrastradas a un inevitable colapso, serán calificadas como demasiado grandes para caer y, bueno, ya sabe cómo termina esta historia.

No hace falta ser un adivino para predecir que los contribuyentes, una vez más, tendrían que limpiar el desastre.”

Fuentes: Ben Wright