Revisamos Beneficio Neto 2015-2017 (-12% en promedio), básicamente por los nuevos tipos impositivos aplicables tras la eliminación de la exención por UTEs (exenciones fiscales para entidades que operan en el extranjero a través de JV). Asimismo ajustamos ligeramente los márgenes para ser más conservadores, en línea con la guía de la compañía de márgenes estables.

Adjudicaciones 2015: positivos pero prudentes

Mantenemos nuestras previsiones de adjudicaciones para 2015 en 3.300 mln eur, tras el tono prudente pero positivo de la conferencia de resultados 4T14. Este nivel, en línea con la media 2012-13, supone -25% vs el máximo histórico de 4.500 mln eur registrado en 2014 y es coherente con mantener una relativa estabilidad en la cartera de pedidos (8.412 mln eur a dic-14), teniendo en cuenta que en 2015 se prevé ejecutar en torno a un 40% de dicha cartera.

Sólida y diversificada cartera de pedidos

Aunque somos conscientes de que la volatilidad actual en los mercados del crudo puede afectar negativamente (retrasos en algunos proyectos), este impacto debería quedar amortiguado al contar la compañía con una cartera mucho más sólida y diversificada (por productos, cliente y geografías) que en 2011, fruto de su acertada estrategia de los últimos años.

Buen inicio de año en adjudicaciones

Acumula ya adjudicaciones de 800 mln eur, en torno a un 25% de nuestras previsiones para el conjunto de 2015: un proyecto de gas en Abu Dhabi (620 mln eur) y una planta de dióxido de titanio en Canadá (180 mln eur), y está pujando por varios macro proyectos (>1.000 mln eur).

Revisamos a la baja precio objetivo, pero sigue existiendo un amplio recorrido

Revisamos precio objetivo por DCF hasta 47,3 eur/acc (-14%). Chequeamos esta valoración con una comparativa de PER ajustado por posición neta de caja vs homólogas, alcanzando niveles de 45-50 eur/acc. Consideramos que existe valor a los niveles actuales y reiteramos Sobreponderar.