Los resultados de 1T15 se han situado por debajo de nuestras estimaciones en las principales líneas de la cuenta de resultados. Frente al consenso se han situado en línea en margen bruto pero en beneficio neto tampoco han alcanzado las previsiones.

El mayor dinamismo de la actividad aún no es suficiente para compensar el efecto de repreciación y compensar la menor aportación de los bonos de SAREB al margen de intereses. Por tanto, en un contexto donde el Euribor se mantiene en mínimos históricos, la recuperación de los ingresos recurrentes dependerá de que la entidad continúe incrementando los volúmenes, con un objetivo de aumentar un +10% el stock de crédito de empresas+consumo.

Seguirán trabajando en la aceleración de la actividad comercial, la gestión de los precios del pasivo y los costes de explotación, junto con la reducción del coste del riesgo para alcanzar el objetivo de ROE 15e del 10% (vs % en 1T15).

Asimismo, mantienen los objetivos para el conjunto del año entre los que se encuentran la mejora del ratio CET 1 "fully loaded" entre 100 - 150 pbs, alcanzar un margen de intereses en línea con el obtenido en 2014 (2.900 mln de euros), reducción orgánica del saldo de dudosos en 2.000 mln de euros y coste del riesgo inferior a 50 pbs (vs 55 pbs en 1T15).

Reiteramos nuestra recomendación de Mantener.

Destacar de los resultados:

• Márgenes: corrección importante en 1T15 en el rendimiento de la cartera de crédito hasta 2,18% (-18 pbs vs 4T14) y la cartera de valores representativos de deuda hasta 2,14% (-30 pbs). Y es que el margen de intereses recoge los menores ingresos derivados de losbonos de la SAREB,desde los 99 mln de euros bonos de contribución en 1T14 a los 45 mln de euros en 1T15. Si excluyésemos este impacto el margen de intereses aumentaría +8% i.a.

• La caída de las comisiones netas (-5% 1T15/4T14) acusa el descenso de las comisiones por tarjetas (-17%1T15/4T14), una partida que representa el 50% de las comisiones por servicios de cobros y pagos, y el 17% del total de las comisiones cobradas. También influye el descenso de las comisiones por seguros y otros (-18% 1T15/4T14) que aportan algo más del 10% del total de comisiones cobradas.

• Debido a la aplicación de IFRIC 21, el saldo de Otros productos y cargas de explotación se reduce considerablemente vs 4T14, haciendo la comparativa trimestral favorable en 1T15. Y ello explica el avance del margen bruto+6% 1T15/4T14 a pesar del descenso de los ingresos recurrentes. En términos comparables, el margen bruto cede un -11% 1T15/4T14.

• En cuanto al capital, el CET 1 "phase in" alcanza el 12,52% (vs 12,28% en 2014). Una mejora en el trimestre de 24 pbs derivada de una generación de 28 pbs por beneficio y +7 pbs por la disminución en APR, que más que compensa el consumo de 11 pbs por efecto calendario de aplicar Basilea III. En términos de "fully loaded" el ratio CET1 se sitúa en el 11,01% (vs 10,6% dic-14).

• Cuentan con vencimientos mayoristas entre 2015-16 de 8.000 mln de euros frente a activos líquidos disponibles de más de 34.000 mln de euros.

Destacar de la conferencia:

• Sin novedades en cuanto a la venta de City National Bank, su escenario base sigue siendo la obtención de la aprobación por parte de las autoridades americanas.

• Cuentan con plusvalías latentes en la cartera de deuda que si incluyesen en el cálculo de CET 1 "fully loaded" éste se elevaría hasta el 12% - 12,1%.