Los resultados cumplen nuestras estimaciones de ingresos y superan a nivel operativo y neto. En línea frente al consenso en todas las magnitudes.

La depreciación del Euro explica prácticamente la totalidad del crecimiento de ingresos.

El margen EBITDA mantiene su caída desde la incorporación de la división de Diagnóstico de Novartis en enero 2014.

Sin noticias de la convocatoria de concursos de suministro de plasma retrasados en 2014.

No esperamos impacto significativo en cotización. Sobreponderar.

Destacamos:

• Los resultados han cumplido nuestra previsión y la de consenso en ingresos y han superado levemente a nivel EBITDA (+3% vs R4e). El beneficio neto también supera nuestras previsiones (+5% vs R4e y +1% vs consenso).

• Las divisas explican casi la totalidad del crecimiento. Los ingresos crecen +13,8% vs 1T 14 aunque sólo +1,1% excluyendo divisa.

• Ingresos 908 mln eur (en línea vs R4e, -1% vs consenso, +14% vs 1T 14 y +1,1% excluyendo divisa), EBITDA 280 mln eur (+3% vs R4e,+1% vs consenso y +4% vs 1T 14), beneficio neto129 mln eur (+5% vs R4e, +1% vs consenso y +6% vs 1T 14) y beneficio neto ajustado (excluyendo el impacto por adquisición de Talecris) 149 mln eur (-1% vs R4e, -3% vs consenso y +1% vs 1T 14).

• Por divisiones, Biociencia (75% total ingresos), ingresos 681 mln eur (-1% vs R4e, +13% vs 1T 14 y plano excluyendo divisa) con buen comportamiento de Alfa 1 al potenciar los esfuerzos comerciales en EEUU y ampliar la red en Canadá. El mercado de la proteína IVIG se mantiene muy competitivo, las ventas de Albúmina han descendido (renovación de permisos de importación de China) mientras que ha comenzado la comercialización de una nueva presentación de factor VIII, que incorpora ventajas añadidas para los pacientes. En Hospitales (2,5% total ingresos), ingresos 23 mln eur (-7% vs R4e, -4,1% vs 1T 14 y -5,2% excluyendo divisa) se han visto afectados por la ralentización de concursos de logística en algunos países LatAm. Sin embargo, las ventas en España (70% ingresos de la división) recuperan dinamismo. En Diagnóstico (19% total ingresos) ingresos 172 mln eur (+2% vs R4e, +17,7% vs 1T 14 y +6% excluyendo divisa), impulsados por la venta de tecnología a Japón y China. Por último, en división de Materias Primas y otros (3,5% total ingresos), ingresos 32 mln eur -1% vs R4e, +20% vs 1T 14 y +5% excluyendo divisa.

• Por regiones, teniendo en cuenta que los ingresos de Materias Primas y otros (4% total ingresos) no se distribuyen geográficamente: En Europa (19% total ventas) los ingresos crecen (+1,1% vs 1T 14 y -0,7% excluyendo divisa) y modera el crecimiento teniendo una comparativa exigente. En Norteamérica (62% total ventas) el mercado se mantiene muy competitivo. Los ingresos crecen (+17% vs 1T 14 y +0,2% excluyendo divisa), y en el resto del mundo (15% del total) +17,8% vs 1T 14y +6,9% excluyendo divisa) su aportación crece apoyada por la apertura comercial en la India, Indonesia y Taiwán a partir de enero 2015.

• La deuda neta repunta +711 mln eur desde 4T 14 hasta 3.981 mln eur (3,5x EBITDA R4 2015e) principalmente debido a la apreciación del USD, ya que casi toda la deuda (en torno al 82% del total R4e) está denominada en USD. La buena capacidad de generación de caja y buen hacer en la integración de negocios permitirán ir reduciendo la misma.

• Los principales catalizadores que vemos en el valor son: depreciación del Euro vs USD, convocatoria de concursos de suministro de plasma (retrasadas/canceladas durante 2014) e integración de la división de Diagnóstico de Novartis.

• En nuestra opinión, la inversión en los títulos "clase A" es una alternativa más recomendable que los títulos "Clase B" (sin derecho a voto) ya que son mucho más líquidos. Los títulos "Clase A", sin embargo, han ampliado la prima, hasta el 30%, frente a los títulos de "Clase B". Reiteramos nuestra recomendación de Sobreponderar.