Como preveíamos la semana pasada, el bund alemán se va acercando al nivel 157, que nos habíamos marcado para volver a comprar puts o incluso vender futuros sobre el bund. El tipo de interés del bund, en consecuencia, ha experimentado un nuevo descenso la semana pasada, hasta el 0,485% al que cerró el viernes. Pensamos, en línea con el llamado "rey de los bonos", Bill Gross, que en junio o a lo largo del verano el bund volverá a ofrecer una nueva oportunidad de venta, precisamente por la política del BCE de intensificar sus compras de bonos.

Fue también acertada nuestra recomendación del pasado lunes de vender CFDs sobre el índice Hang Seng de Hong Kong, ya que en la última semana de mayo el Hang Seng ha experimentado un retroceso del 2% a la vez que el Shanghai Composite ponía freno a su desmedida euforia alcista con un brusco descenso del 7% en la noche del jueves. Mantendríamos las posiciones bajistas sobre el Hang Seng y sobre las restantes Bolsas chinas.

Pero la atención ha estado centrada la semana pasada en la zona euro, por varios motivos. El primero es la evolución de las conversaciones con Grecia, y el segundo los resultados de las elecciones locales y autonómicas españolas del 24 de mayo. ¿En qué medida ese resultado ha penalizado al Ibex?

Una lectura rápida podría llevar a la conclusión de que nuestra Bolsa ha sido castigada por la incertidumbre política que deriva de las elecciones del pasado domingo 24, ya que Ibex ha caído en las cinco sesiones siguientes a las elecciones un 2,9%. Sin embargo, la realidad es que esa caída del Ibex es inferior al descenso semanal del 3,4% experimentado por el Dax alemán y solo ligeramente superior a la caída del 2,6% del Cac francés. Es decir, la caída post electoral del Ibex se ha producido en el contexto de una caída generalizada de las Bolsas europeas y no ha sido mayor que la de otras plazas. Entonces ¿ha caído el Ibex por las elecciones o las elecciones no han tenido nada que ver?

Para responder a esa cuestión puede ser bueno fijarse en la evolución del Ibex de los últimos cinco años, que viene reflejada en el Gráfico que adjuntamos. En ese periodo, el Ibex solo ha sido capaz de subir con fuerza y de forma diferencial un año, el 2013, que es justo el año que sigue a la adopción de medidas de reforma estructural profundas en España.

En el Gráfico podemos ver como en la primera parte de 2012, ante la inacción del nuevo Gobierno elegido a fin de 2011, que retrasó la adopción de reformas hasta casi el verano, el Ibex cayó durante los seis primeros meses y solo luego, tras la reforma laboral y tras la firma del Memorándum del Gobierno español con la Unión Europea para la reestructuración y capitalización del sector bancario español, el Ibex empieza a subir. Pese a ello, en el 2012 nuestro Ibex cayó un 4,6%, mientras el Dax alemán subía un 29%, el Cac francés subía un 15%, y el Mib italiano subía un 7,8%.

Los frutos bursátiles de las reformas económicas se recogieron ya en el 2013, año en el que el Ibex subió un 21%, superando a las Bolsas francesa e italiana y quedando en el año solo ligeramente por debajo del Dax. En el 2014, todavía con el viento de cola de las reformas de 2012 y todavía con la esperanza de tener una política económica oficialmente comprometida con las reformas, el Ibex también fue capaz de superar al Dax, al Cac y al Mib, aunque subió solo un 3,6%.

Nuestra lectura de estos datos sería que los inversores desean políticas económicas de reformas estructurales que solucionen los problemas de competitividad y modernicen nuestra economía. Unas políticas que este año 2015 se han vuelto a posponer, ante las urgencias electorales, y tal vez por ello, ya antes del domingo 24, el comportamiento del Ibex era sensiblemente peor que el de las Bolsas italiana, francesa o alemana, pese al escenario favorable de un petróleo barato, unos tipos de interés bajos y un euro a la baja.

A nuestro juicio las elecciones locales y autonómicas han ratificado a los inversores en sus dudas sobre la continuidad del proceso de reformas económicas en España, un proceso claramente inacabado. Los pactos post electorales, en la medida en que van a suponer un anticipo a los que tengan lugar tras las elecciones generales de diciembre, van a ser analizados por los inversores desde la óptica de las políticas económicas reformistas, igual que se ha analizado al actuación del actual Gobierno desde esa óptica los últimos años, premiándola cuando ha habido medidas y penalizándola a nivel bursátil cuando no las ha habido.

Nada está escrito, y por tanto todas las evoluciones son posibles, pero de confirmarse los primeros análisis, no parece que las alianzas más probables vayan a favorecer las reformas sino más bien todo lo contrario. Por ello lo normal es que nuestro Ibex vuelva a perder posiciones respecto a otros índices europeos en los próximos meses o años. De confirmarse esta primera impresión, deberíamos tomar una posición diferencial favorable al Eurostoxx y a otros índices europeos frente al Ibex, posición que para inversores arriesgados puede incluso articularse a través de futuros y opciones.

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GRÁFICO DE LOS FUTUROS DEL IBEX LOS ÚLTIMOS CINCO AÑOS