Superan expectativas. Aceleración en ventas y EBITDA, cartera en máximos históricos, márgenes estables

Resultados 2T15 que superan nuestras estimaciones, con aceleración del crecimiento vs 1T15 tanto en ventas como en EBITDA, desde tasas de +23%/+24% hasta +30%/+31% en 2T15. Estabilidad de márgenes operativos respecto al trimestre anterior: 5,4% a nivel EBITDA y 5% en términos de EBIT, en línea con la guía proporcionada por la compañía.

Destacamos el excelente ritmo de adjudicaciones en 2T15, aprox. 1.260 mln eur (refinería en Kuwait) que eleva la cartera de pedidos hasta un nuevo máximo histórico superando los 9.000 mln eur. Sumando 1T15 y otra refinería de Kuwait adjudicada esta semana, en el acumulado del año se elevan a 3.700 mln eur (superando R4e 3.300 mln eur para el conjunto de 2015). La cartera de pedidos sigue siendo sólida y diversificada tanto por clientes como geográficamente y con baja exposición a Upstream y a NOCs (los segmentos más afectados por los recortes de capex). La menor caja neta se debe a un menor nivel de anticipos en los proyectos recientemente adjudicados y la situación de caja de los proyectos en ejecución.

Esperamos reacción positiva, a la vista de la capacidad de la compañía para adjudicarse nuevos proyectos, acelerar el ritmo de crecimiento en ventas y mantener márgenes en el complicado entorno actual. Un tono positivo en la cc (13 h) sobre nuevas adjudicaciones a futuro servirá de apoyo a la cotización. Tendremos que revisar nuestras estimaciones al alza. La recomendación de inversión de Renta 4 Banco es: reiteramos sobreponderar, precio objetivo 48 eur/acc (que revisaremos también al alza).

Destacamos:

Buen tono de ventas en 2T15, con crecimiento +31% vs +20%e, a lo que se suma la estabilidad en márgenes vs 1T15 (EBITDA 5,5%, EBIT 5%). Resultado financiero estable, con impacto positivo de la apreciación dólar pero con menores ingresos financieros de lo esperado ante la menor caja y rentabilidad inferior. A nivel de beneficio neto, mayor tasa efectiva fiscal (25% vs 16% en 2T14) tras la eliminación de la exención por UTEs en España.

Buen nivel de adjudicaciones en 2T15, aprox. 1.260 mln eur (refinería en Kuwait) que eleva la cartera de pedidos hasta un nuevo máximo superando 9.000 mln eur. Las adjudicaciones 1S15 se elevan a 1.815 mln eur, el 55% de nuestras previsiones para el conjunto 2015. A esto se ha añadido esta semana la adjudicación de otra refinería en Kuwait (Al-Zour) que para Técnicas Reunidas supone otros 1.900 mln eur, superando nuestra previsión para el conjunto del año (acumula 3.700 mln eur hasta la fecha vs R4e de 3.300 mln eur). Asimismo, en los próximos trimestres se incluirá la conversión de los contratos de México y Canadá (sólo contabilizado el "feed" en 1T15) lo que podría aportar otros 600 mln eur, hasta 4.300 mln eur, que no tenemos recogidos en nuestras estimaciones.

La posición neta de caja desciende vs dic-14 (-34%) hasta 436 mln eur al no haberse recibido ningún anticipo significativo y el consumo de caja de otros proyectos en ejecución, pero se mantiene en niveles elevados.