La publicación de los datos de Contabilidad Nacional del segundo trimestre de 2015 nos permite actualizar nuestros análisis a propósito del ritmo de reajuste que está siguiendo la economía española. Como sabemos, el país experimentó una fortísima distorsión de su aparato productivo entre 2001 y 2008 (sobredimensión del ladrillo), de modo que parte de la superación de la crisis requiere de su recomposición. Entre 2008 y 2013, la reestructuración económica fue esencialmente inexistente, en 2014 comenzó a materializarse y en 2015 emprendió una visible aceleración.

Baste comparar el valor añadido bruto generado por cada sector de la economía española en el segundo trimestre de 2015 con el generado en el segundo trimestre de 2008 (antes de pinchar la burbuja y entrar en la crisis económica). Es fácil observar en el siguiente gráfico que en agricultura, industria, construcción, información y comunicaciones y actividades financieras todavía estamos generando hoy menor valor que en 2008. Por el contrario, en comercio, transporte y hostelería, actividades inmobiliarias, administración pública y otros serviciosya estamos generando más (y en actividades profesionales estamos al mismo nivel de 2008).

Dicho de otro modo, en el segundo trimestre de 2015 estamos generando en agricultura, industria, construcción, información y comunicaciones y actividades financieras alrededor de 23.500 millones de euros en bienes y servicios menos que en el segundo trimestre de 2008. Por el contrario, en comercio, transporte y hostelería, actividades inmobiliarias, administraciones públicas, sanidad y educación, y otros servicios estamos generando casi 14.000 millones de euros más.

Sin embargo, y como ya hemos expuesto en otras ocasiones, la rúbrica de actividades inmobiliarias es un mero artificio contable (computa, en esencia, el valor imputado de disfrutar de una vivienda habitual en propiedad); a su vez, la rúbrica de la administración pública tampoco deberíamos contarla como parte del cambio en el modelo productivo, ya que vive de los impuestos que arrebata al sector privado productivo. Así las cosas, en realidad el aumento de la actividad privada con respecto al segundo trimestre de 2008 es sólo de 4.500 millones de euros, por lo que todavía faltarían 19.000 millones de reajuste productivo pendientes.

¿Son muchos 19.000 millones de reajuste en actividad económica? Pues alrededor del 11% del PIB de este trimestre (excluyendo actividades inmobiliarias y administración pública). Acaso parezca mucho, pero en el segundo trimestre de 2014 faltaban casi 26.000 millones de euros (el equivalente al 15,5% del PIB de ese trimestre). En otras palabras, al ritmo actual podría completarse el reajuste de la estructura productiva en unos dos-tres años.

Lo anterior no significa, empero, que en el plazo de tres años habremos alcanzado el nivel de empleo de 2008: por fortuna, la creación de empleo se está desplegando en la mayoría de sectores con incrementos de la productividad, de manera que se necesita un menor número de empleados para generar el mismo valor añadido que en 2008. En el siguiente gráfico podemos observar cómo la productividad en 2015 era superior a la de 2008 en todos los sectores salvo información y comunicaciones y actividades financieras (e incluso superior a la de 2014 salvo, además, en la construcción).

Dado que en el segundo trimestre de 2008 se trabajaron 7.600 millones de horas(excluyendo actividades inmobiliarias y administración pública) y en el segundo trimestre de 2015 fueron 6.200 millones, quedan alrededor de 1.400 millones de horas de trabajo pendientes de emerger. En el último año, las horas trabajadas aumentaron en 200 millones, por lo que todavía necesitaríamos siete años (hasta 2022) para recuperar el nivel de ocupación de 2008… en caso de mantener el ritmo de creación de empleo actual.

La completa digestión de la burbuja inmobiliaria, por consiguiente, todavía tomará entre tres y siete años. Se trata de un período muy considerable (no en vano, en la actualidad llevamos siete años de crisis, de forma que restarían otros tantos) en el que, por desgracia, nada nos garantiza que no se puedan torcer las cosas. Ahora mismo, los riesgos a medio plazo siguen siendo los siguientes:

Riesgos financieros: La economía española está tremendamente endeudada con respecto al exterior. La deuda neta con el resto del mundo ascendió a finales de marzo de 2015 a 1,042 billones de euros (el nivel más elevado de toda la serie reelaborada por el Banco de España y que arranca a finales de 2012). Si cerramos el año con un PIB de 1,09 billones de euros, eso significará que nuestra deuda exterior neta oscilará el 96% del PIB. De esos 96 puntos del PIB de deuda —y esto es lo especialmente preocupante— cerca de 63 puntos se corresponden con “inversiones en cartera”, esto es, financiación especialmente volátil que podríamos perder con rapidez en caso de que estallara una nueva crisis financiera global.

Riesgo de nuevas burbujas: De momento, el Banco Central Europeo está inyectando amplia liquidez en los mercados como para que no nos hallemos expuestos al riesgo de un cierre de la financiación exterior. Pero la contrapartida de la flexibilización cuantitativa de los bancos centrales —sobre todo cuando son especialmente prolongadas en el tiempo— es la generación de burbujas interiores y exteriores. De momento, España parece estar creciendo sobre bases más sanas y sostenibles que las que experimentamos durante los años de la burbuja inmobiliaria, pero no hay garantía de que no podamos volver a las malas prácticas pasadas si el crédito laxo del BCE se mantiene. Y si no se mantiene, el riesgo financiero se volverá mucho más intenso.

Riesgo de insuficiencia de financiación agregada: Si el BCE retira losestímulos monetarios y la refinanciación exterior se vuelve más complicada, no nos quedará otro remedio que destinar a amortizar deuda externa parte del ahorro interno que ahora dedicamos a transformar el aparato productivo. El porcentaje del PIB no destinado al consumo interior (y, por tanto, que podemos destinar o a la inversión o a la amortización de deuda exterior) fue del 22,4% en el segundo trimestre. Dado que la depreciación del capital se suele ubicar en torno al 17,5% del PIB, nos quedarían apenas cinco puntos del PIB para distribuir entre amortización de deuda exterior y nueva inversión neta. Peligrosamente insuficiente, sobre todo si el sector público sigue absorbiendo mediante sus déficits buena parte del mismo.

Riesgos políticos: Por último, el ahorro interior sólo se materializará en nueva inversión interior y el ahorro exterior sólo aceptará refinanciar losvencimientos de deuda siempre que aprecien suficiente estabilidad institucional como para que sus retornos no peligren gravemente. Desgraciadamente, a lo largo del próximo lustro, las amenazas interiores y exteriores al sosiego institucional no son precisamente insignificantes.

En suma, como ya afirmáramos en el primer trimestre de 2015, el cambio de modelo productivo sigue su curso a un ritmo que, sin ser espectacular, podría ser notablemente más bajo. Sin embargo, la magnitud de los reajustes necesarios es tan gigantesca que constituiría un ejercicio de ceguera voluntariosa e irresponsable el negarse a considerarlos: sobre todo porque deberíamos estar aprovechando la coyuntura para blindarnos tanto como sea posible frente a tales riesgos.