Resultados que incumplen nuestras previsiones a nivel operativo y que se sitúan en línea con las del consenso en un trimestre en el que el crecimiento de la inversión publicitaria en los medios se ha ralentizado frente a los últimos trimestres (+4,9% vs 3T 14 desde +7% en 1S 15 vs 1S 14) y ha crecido al menor nivel desde 2T 14.

El mercado publicitario TV crece +3,1% en 3T 15 (R4e +6%) y el de Radio +2,3% (R4e +7%). A3M supera en 3T 15 la evolución del mercado TV y se queda por debajo del mismo en Radio. La cuota publicitaria TV de A3M 3T 15 se mantiene vs 3T 14 en el 41,6%, con 2 canales menos que en 1S 14, si bien la cuota cede vs 1S 15 (42,9%).

Conferencia hoy 13:00 CET. La mayor debilidad del crecimiento de la inversión publicitaria (TV y radio) de lo previsto y la celebración de elecciones generales a finales de año, que suele ser negativo para la publicidad, nos hace ser más cautelosos de cara a la evolución de 4T.

La fuerte caída sufrida por el valor en los últimos meses (-18% desde agosto) nos hace pensar que el mercado ha ajustado el deterioro de las perspectivas. Reiteramos nuestra recomendación de Mantener.

Destacamos:

• Los resultados han quedado por debajo de nuestras previsiones a nivel operativo (más en línea con el consenso) después de que A3M haya conseguido superar al mercado publicitario en TV (ingresos publicitarios +4,4 pp vs crecimiento del mercado) por segundo trimestre consecutivo y haberse quedado por debajo en Radio. Los gastos operativos crecen significativamente (+8,9%) debido al mayor esfuerzo en programación y la puesta en marcha de MEGA, nuevo canal a partir del 1 de julio. El resultado neto supera nuestras previsiones (en línea vs consenso) favorecido por los resultados financieros positivos.

• El mercado publicitario TV creció en 3T 15 +3,1% vs 3T 14 (+8% en 9M 15 vs9M 14), registrando el octavo trimestre de subidas consecutivas si bien creciendo al menor nivel desde 1T 14. En nuestra opinión, la exigente comparativa (Mundial de fútbol en 2 y 3T 14) y el exceso de optimismo en cuanto al consumo en los trimestres precedentes han provocado su ralentización. A3Msuperó la evolución del mercado TV en 3T 15, por segundo trimestre consecutivo, al registrar una cuota publicitaria del 41,6% (vs 43,5% R4e y desde 41,5% en 3T 14). Con la cuota de pantalla ya conocida del 26,6%, el "power ratio" (cuota publicitaria/cuota pantalla) se situó en 1,57x (1,54 en 3T 14), el nivel más elevado desde 1T 12. Por su parte, el mercado de Radio creció +2,3% (vs R4e +7%), con lo que también se frena su crecimiento (+9,1% en 1S 15 vs 1S 14), mientras que A3M se quedó por debajo del mercado por -3,2 pp (ingresos -1% vs 3T 14) afectado por la salida de Carlos Herrera en la programación matinal.

• Ingresos TV 170 mln eur (-4% vs R4ey +10% vs 3T 14), Ingresos Radio 17 mln eur (-8% vs R4e y -1% vs 3T 14), Otros ingresos 5 mln eur (vs 3 mln eur R4e y +13% mln eur 3T 14), total ingresos 191 mln eur (-3% vs R4e, en línea vs consenso y +9% vs 3T 14), EBITDA 27 mln eur (-2% vs R4e, -1% vs consenso y +10% vs 3T 14), con margen EBITDA 13,9% (vs 13,8% R4e y +0,2pp vs 3T 14). A3M realizó una provisión por deterioro del valor de los activos de -3,2 mln eur, con lo que el EBIT descendió hasta 22 mln eur (-4% vs R4e, -2% vs consenso y +10% en 3T 14). El resultado financiero (+0,5 mln eur vs -1,7 mln eur R4e) elevó al beneficio antes impuestos hasta 22,5 mln eur (+6% vs R4e y desde 15,5 mln eur en 3T 14) y beneficio neto 17,1 mln eur (+3% vsR4e, +1% vs consenso y desde 9,3 mln eur vs 3T 14) con tasa fiscal 24% (R4e 22% y 40% en 3T 14).

• A3M generó +37 mln eur de cash flow (operativo - inversión) (vs +32 mln eur R4e) apoyado por la recuperación de circulante (+18 mln eur vs +10 mln eu rR4e y vs +12 mln eur en 3T 14) y capex contenido (-9 mln eur). La deuda neta se redujo en -29 mln eur vs 2T 15 hasta 136 mln eur (R4e 134 mln eur). El ratio dfn/EBITDA 2015e se sitúa en un cómodo 0,7x.

• En la conferencia (hoy, 13:00 CET) estaremos pendientes a: 1) visión de la directiva sobre el mercado publicitario TV 4T15e (R4e +10% vs 2014) tras haberse desacelerado en 3T y con las elecciones generales en diciembre. Creemos que la directiva será más cauta de cara a su evolución en 2015e (+10% vs R4e +8,5%), 2) guía gastos operativos 2015e (A3M +7% vs 2014 y +6,7% en 9M 15), que creemos que mantendrá 3) Inicio de MEGA, canal que inició su andadura el 1 de julio, orientado al público masculino > 35 años y 4) detalles del nuevo canal (en HD) que se ha adjudicado A3M en la subasta del 16 de octubre y que le lleva a sumar un total de 6 (vs 7 de MSE). Precio objetivo en revisión. Mantener.