Viscofan publicó resultados 9M15 ayer después del cierre, con unas cifras muy en línea con nuestras estimaciones a nivel de ingresos y EBITDA y ligeramente por debajo en Bº neto fundamentalmente por diferencias de cambio más negativas de lo estimado por la volatilidad de las divisas en el trimestre (sobre todo real brasileño y Yuan).

Se mantiene un sólido crecimiento orgánico (ingresos ex-forex +4% en 3T15 vs +3,5%e, +5,5% en 2T15 y +3,6% en 1T15), +4,4% en acumulado 9M15, en línea con la guía de la compañía para el conjunto de 2015 (+3%/+4%). El efecto divisa sigue apoyando en 3T15 (+4pp en ingresos) aunque en menor medida que en 2T15 (+8pp). En negativo, algo más de presión en margen bruto: 72,1% en 9M vs 73,6% en 1S15, pero muy en línea con 9M14 (72,8%). A nivel de márgenes EBITDA, continúa la mejora interanual (+1,6pp vs 9M14), apoyada por el crecimiento de los ingresos, menores costes de energía y productividad laboral. En términos orgánicos (recurrentes y ex forex), EBITDA 3T15 +6% y 9M15+8%.

La deuda financiera neta se reduce a niveles cuasinulos tras la venta de IAN y por la mejora operativa, una sólida estructuras financiera que permitirá a la compañía afrontar las oportunidades de crecimiento en la industria de envolturas a medio y largo plazo.

Las cifras estarán en buena línea para cumplir con la guía 2015. Realizaremos cambios menores en nuestras estimaciones. Seguimos valorando de forma positiva su sólido posicionamiento global, que le permitirá capturar el crecimiento de envolturas en un contexto de normalización del mercado. Con un potencial a precio objetivo (61 eur/acc) en torno al 10%, reiteramos nuestra recomendación de Mantener.

En términos de 9M: Ingresos +10% en línea con lo esperado y manteniendo un buen ritmo de crecimiento orgánico(+4,4% vs +4,6%en 1S15) y +6pp (+8ppen 1S15) que aporta el tipo de cambio (revalorización de USD y Yuan frente al Euro más que compensan la depreciación del Real brasileño). El crecimiento orgánico del negocio de envolturas se mantiene por tanto sólido (sobre todo en colágenos y plásticos), incluso algo por encima de nuestras estimaciones y de la guía 2015 de +3%/+4%, aun cuando muestra cierta desaceleración vs 2014 (moderación del crecimiento en China y diversas cuestiones geopolíticas). Por regiones, crecimiento orgánico +6,5% en Europa y Asia, +12,4% en Latam y se mantiene la debilidad en Norteamérica -3,8%(afectada por la mayor competencia, aunque compensado por la fortaleza del dólar).

EBITDA +16,5% en 9M15vs +17,7%e, recurrente +19% y ex forex +8%(ligera desaceleración vs +10% en 1S15). Mejora del margen en 1,6pp (0,5pp recurrentes), gracias tanto al crecimiento orgánico como al control de costes. Se consolidan así las mejoras operativas, la posición de liderazgo en el mercado, y se mantiene el apoyo de las principales divisas.

Beneficio neto +11% en 9M15 vs +14,6%e, afectado por un deterioro mayor de lo esperado en las diferencias de cambio y a pesar de una tasa impositiva inferior a la esperada, a la vez que recoge menores extraordinarios (venta de IAN en 9M14).