El Euro Stoxx 50 acaba 2015 con una rentabilidad de +3,8%, muy lejos de la rentabilidad esperada a principios de año y muy lejos del +20% de rentabilidad que gozaba en mayo de 2015. Ha sido un año muy complicado a nivel de gestión, aunque es cierto que hay pocos años fáciles. Comenzamos 2015 con muy buenas expectativas de crecimiento en Europa. Las bolsas hasta mayo obtenían retornos del 20% pero, primero la incertidumbre creada por la posible salida del euro de Grecia después de sus elecciones, posteriormente las dudas en cuanto a la situación económica de China, la subida de tipos de interés en EEUU y por último, la pronunciada corrección de las materias primas y su repercusión en las economías y sectores más dependientes de las mismas, hicieron que el año acabase con unas rentabilidades muy pobres en general en los principales mercados.

Bancos, constructoras, petroleras y recursos básicos lastraron la rentabilidad de los índices europeos, todos ellos con excesivo peso en los principales índices europeos.

La gestión activa y la diferenciación respecto de los índices europeos ha sido la única manera para obtener rentabilidades de doble dígito invirtiendo en acciones de empresas europeas.

No hay nadie que sepa que van a hacer las bolsas en el corto plazo, pero sí sabemos que en el largo plazo, son los beneficios los que rigen el comportamiento de las bolsas y los mercados. Por esto, analizar los niveles de valoración de las bolsas es un ejercicio que debemos hacer todos los inversores que regimos nuestras decisiones de inversión por criterios de análisis fundamental.

En el siguiente gráfico (obtenido de Bloomberg), muestro los niveles de valoración en términos de beneficios, Ebitda, valor contable, márgenes y dividendo del Euro Stoxx 50 y el Stoxx 600 en los últimos 10 años.

En el gráfico de valoración del Euro Stoxx 50 superior, se observan varios datos que merecen la pena mencionar. Por un lado, que el beneficio por acción de las empresas que componen el índice sigue muy deprimido. Los beneficios de 2015 y de 2016 esperados, están todavía a más de un 30% de los beneficios generados en 2007. El PER de 2016e es de 13,7x que no siendo caro en términos históricos (el promedio de valoración de los últimos 20 años es de 15,5x, sí que está por encima del PER medio de los últimos 10 años que no llega ni a 11x. En cuanto a la rentabilidad por dividendo, ésta se encuentra en 3,8% para el próximo año, por debajo de la media de los últimos 10 años que es de 4,5%, pero por encima de la media de los últimos 20 años, que es de 3,3%. La realidad es que la rentabilidad por dividendo sigue siendo muy atractiva en relación a la rentabilidad que ofrece la renta fija, por lo que sigue siendo un buen argumento para invertir en empresas con alta rentabilidad por dividendo sostenible.

El Euro Stoxx 50 parece un índice “maldito” debido al peso que tienen sectores muy afectados por la crisis económica y financiera de 2008-2012 y la caída del precio del petróleo y las materias primas. El sector financiero europeo, eléctrico y petrolero han tenido una caída de los beneficios y del precio de sus cotizaciones muy notable sin que la recuperación se atisbe en un futuro predecible, pero que indudablemente han lastrado el comportamiento del índice los últimos 7 años.

La cotización del principal índice europeo valora a 1,4x su valor contable, que sin ser ni mucho menos caro, tampoco nos dice que el mercado sea una ganga. Sin embargo, los ROE y los márgenes netos sí que están lejos de sus medias históricas y casi a la mitad de los márgenes netos que tienen las empresas estadounidenses. El 5% de margen neto que tiene actualmente el Euro Stoxx 50, está por debajo de la media de los últimos 10 años que es de 6,5% y muy por debajo de los márgenes netos que gozan las empresas estadounidenses de 8,3%. Si las empresas europeas son capaces de mejorar los márgenes netos, entonces, sí que habría una tesis de inversión positiva en bolsa europea muy fuerte.

El gráfico superior de las valoraciones del Euro Stoxx 50, contrastan en algunos casos con el gráfico inferior que analiza las valoraciones y comportamiento de las mismas variables pero del Stoxx 600, el cual está mucho menos concentrado sectorialmente, al estar compuesto por 600 compañías y no solo por 50.

El Stoxx 600 sí que muestra un crecimiento de los beneficios de las empresas que componen el índice que aunque están todavía lejos de los logrados en 2007, muestran una clara mejoría con respecto a los de los últimos años, estando ya en los niveles de 2010.

El PER’16e del Stoxx 600 es de 14,7x vs los 18x de media de los últimos 20 años y los 13x de los últimos 10 años, el cual nos indica que sin estar excesivamente barata, las valoraciones con respecto a los beneficios no es preocupante e incluso hay suficiente margen para un re-rating.

La rentabilidad por dividendo está en el 3,75%, en línea con la media de los últimos 10 años y bastante por encima de la media de los últimos 20 años que es inferior al 3,3%. El dividendo que ofrece el Stoxx 600 debería servir de soporte en momentos de incertidumbre, más si cabe, si lo comparamos con la rentabilidad que ofrecen los activos de renta fija.