Los resultados de 4T15 se han situado un 1% por encima de nuestras estimaciones en margen de intereses y -1% por debajo en margen bruto. En cuanto al beneficio neto, ha superado ampliamente nuestras estimaciones como consecuencia de menores dotaciones a provisiones. En el conjunto del año, y en términos comparativos con el consenso el margen de intereses se ha situado en línea, el margen bruto ha sido un 1% inferior y el beneficio neto ha superado en un 20%.

Las cifras han demostrado la capacidad de la entidad para cumplir con los objetivos del Plan Estratégico presentado hace ya 3 años y ganar credibilidad, en un escenario que lejos de mejorar desde 2012 se ha deteriorado.

Valoramos positivamente el cambio de mix de negocio de la cartera crediticia, con el buen comportamiento del crédito a empresas y consumo, y que es uno de los factores que permite que el rendimiento del crédito mejore ligeramente en el trimestre.

Tras la provisión extraordinaria realizada en 4T15 ligada a los litigios asociados a la salida a bolsa de Bankia, el importe total provisionado por este motivo se eleva a 736mln de euros y supone tener cubiertos el 100% de los gastos de litigios e intereses devengados, todo asociado al tramo minorista. Se muestran tranquilos en cuanto a la parte institucional, y no esperan tener que llevar a cabo provisiones adicionales por este motivo.

A la espera de que presenten el nuevo plan estratégico, previsto en 1S16, la entidad ha proporcionado una guía de los principales parámetros de cara a este 2016. El margen de intereses recogerá varios impactos que esperan se traduzca en un margen de intereses constante en el año. En cuanto a las comisiones netas, también esperan que se mantengan planas pero teniendo en cuenta el impacto de la política comercial que han comenzado a aplicar y que han estimado tendrá un impacto negativo de 40 mln de euros. En la parte baja de la cuenta, estiman una reducción adicional del coste del riesgo (vs 0,43% en 2015 y rango objetivo 50 - 55 pbs del Plan Estratégico) y unos gastos de explotación en línea con 2015.

En cuanto a la capacidad de generación orgánica de capital, esperan tender a una generación en torno a 40 - 50 pbs como nivel normalizado.

Cambiamos nuestra recomendación de Mantener a Sobreponderar. Bankia cuenta con un perfil con amplio margen de mejora, ROE de doble dígito (9% en 2015 y 10,6% si excluimos el efecto de la provisión extraordinaria asociada a la OPS), visibilidad de evolución positiva de los ingresos a pesar de un 2016 que supondrá un año de transición, P/VC 16e 0,8x y elevados niveles de capital. La próxima presentación de su Plan Estratégico entendemos podría actuar de catalizador para la cotización que acumula un descenso del 15% en lo que llevamos de año.

Destacar de los resultados:

Márgenes: la desconsolidación de City National Bank y la eliminación de cláusulas suelo explica el descenso del margen de intereses en el trimestre (-3%). En términos homogéneos con 2014, es decir eliminando el efecto de los bonos SAREB, vemos un avance del margen de intereses del +1,7%i.a en 2015, +0,8% i.a del margen bruto y +5,6% del beneficio neto.

En el 4T15 las comisiones netas han crecido +0,6% trimestral. Una ligera mejora que no ha sido suficiente para cumplir con el objetivo de acabar 2015 con un crecimiento pequeño de las mismas, que finalmente han cedido un 1% en el conjunto del año.

La reducción de los gastos de explotación ha sido del -4,8% i.a en 2015 y -5% sin tener en cuenta CNB. Esta evolución ha permitido mantener constante el ratio de eficiencia en niveles de 43,6% (vs 43,5% en dic-14) en un entorno de caída de ingresos, y cumplir con el objetivo de reducir los gastos de explotación hasta la zona de 1.600 mln de euros.

Por otro lado, cabe destacar la fuerte corrección de las dotaciones a provisiones en el trimestre, 78 mln de euros vs 112 mln de euros de media en trimestres anteriores, tras liberar 40 mln de euros como consecuencia de una reclasificación contable de algunos activos y por tanto no extrapolable a próximos trimestre. No obstante, este hecho que ha permitido compensar parte del impacto negativo de la dotación extraordinaria de 184 mln de euros ligada a los litigios por la OPS.

Buen ritmo de recuperación de las nuevas formalizaciones de crédito a empresas y consumo en términos interanuales (+18% i.a y +41% i.a en 2015 respectivamente).

En cuanto al capital, el CET 1 "phase in" alcanza el 13,9% (vs 13,2% en 9M15). Una mejora en el trimestre de 69 pbs de los que 46 pbs se deben a generación orgánica de capital. Asimismo, ha contribuido positivamente en +75 pbs de capital la venta de CNB lo que ha permitido compensar el impacto de -52 pbs derivada de la provisión ligada a los pleitos civiles relacionados con la OPS de acciones. En términos de "fullyloaded" el ratio CET1 se sitúa en el 12,26% (vs 11,73% en 9M15 y 10,6% en dic-14).

Política de dividendos, Bankia ha anunciado que propondrá en la próxima JGA un dividendo con cargo a 2015 de 300 mln de euros lo que supone un incremento del +50% i.a vs 2014. De este modo, el dividendo por acción se elevaría a 0,02625 euros/acc (vs 0,0175 euros/acc) lo que implica una RPD cercana al 3%.