Días atrás tweeteaba: “Si la Fed sigue así arriesga burbuja. Si el BCE sigue así arriesga deflación. Ergo: ¿se viene cambio groso en el ciclo relativo de política monetaria?”

Escuché atentamente la presentación que Janet Yellen realizó frente al Congreso Americano el pasado jueves y tengo que confesarles que mientras la escuchaba no le creía absolutamente nada, en especial cuando le preguntaban si había burbujas en este mercadito reflacionante. Justo en ese momento recordaba cuando a Greenspan o a Bernanke les preguntaban lo mismo por el 2006 y la respuesta era inmediata y tajante: “no hay evidencia de asset bubbles” igual que lo que responde hoy Yellen. Y probablemente nunca las haya, ese es el problema de las burbujas, cuando nos damos cuenta de que existe una, ya es tarde.

No es que estoy diciendo que exista alguna en la actualidad, pero al ver como el SPY reflaciona monótonamente cada día del año y al ver a un mercado que lo único que tiene en la cabeza es QEIII sí o QEIII no, me preocupo. Más aun cuando uno sabe que muchos de los dólares emitidos por la Fed no están en USA y por ejemplo se fueron a reflacionar al mundo emergente sin saber bien sus efectos. También es cierto que si no existiesen los QEs el S&P estaría en 1.000.

Pero más allá de burbuja sí o burbuja no, el sólo hecho de que Janet Yellen a punto de hacerse cargo de la Fed comente al respeto habla de que en la mente mega-dovish de la Fed comienza a existir una clara preocupación: los árboles no crecen hasta el infinito y esto incluye al S&P aún con QEIII. Hubiese sido impensado escuchar a Bernanke comentar sobre burbujas en QEI o QEII, sin embargo hoy la pregunta ya existe y muchos en el mundo la están haciendo porque al ver cómo tradean los mercados uno percibe de que esto es una gran fiesta inducida exclusivamente por la expectativa de permanente emisión de dólares, esto es un rally totalmente liquidity-driven, no hay un solo fundamento detrás. El seteo mental del mercado es “compro hoy porque mañana estará más caro” y esto es muy característico de un mundo burbujeando.

La primer conclusión es que la Fed de una u otra forma deberá tornarse relativamente más hawkish en 2014, ya no tiene ni el consenso ni los grados de libertad de los que dispuso Bernanke en 2009 por decir una año. SI LA FED SIGUE ASI ARRIESGA UNA BURBUJA.

Pero lo interesante es que del otro lado del Atlántico, los europeos, que han sido tan rápidos en reaccionar a esta crisis, se dieron cuenta ahora en 2013 de que Bernanke les había planteado una clara guerra de monedas que comenzó en 2007 y que entre otras cosas generó picos de desempleo en Europa y ahora la inminente amenaza de una deflación en la Zona Euro. Esta realidad probablemente obligará al BCE a ponerse más dovish tal como ha sido reflejado en su última decisión de política monetaria al bajar la tasa de referencia y tengo la sensación de que irá por mucho más. SI EL BCE NO SE PONE DOVISH ARRIESGA DEFLACION.

Por lo tanto, parecería que la Fed aunque no quiera se verá obligada en los próximos meses a sonar más hawkish mientras que el BCE aunque tampoco quiera se verá en los próximos meses forzado a sonar más dovish. Si este párrafo se concreta, estaríamos ante un claro cambio de paradigma monetario desde el 2008: un BCE relativamente más dovish que la Fed.

Tengo la sensación de que esta vez puede tener todo el sentido del mundo shortear Euros en el spot y proteger la posición a seis meses vista con calls out-of-the-money baratos digamos en la zona de 1.40. Probablemente haya llegado el momento de comenzar a shortear al Euro con un view de mediano plazo tal como fue para el Yen a inicios de año.